Die ausgeprägten Währungsverluste (Währungsgewinne) diverser Hochzinswährungen (Tiefzinswährungen) der letzten Wochen stellen bloss ein kleines, äusserst harmloses Vorbeben dessen dar, was im Vorfeld der Normalisierung der US-Notenbankpolitik passieren wird.
Eine Möglichkeit, die Konsistenz von Währungserschütterungen (handelt es sich um ein globales, systematisches Phänomen oder nur um länderspezifische Faktoren) konkret zu messen besteht darin, die Rangkorrelationen zwischen dem Zins einer Währung und der vergangenen Performance zu messen, ein Vorgehen, welches der “Pure Contagion Literatur” entlehnt ist.
Ist die Währung mit dem höchsten Zins diejenige mit der schlechtesten Performance und die Währung mit dem zweithöchsten Zins diejenige mit der zweitschlechtesten Performance… und diejenige mit dem tiefsten Zins diejenige mit der besten Performance, beträgt die Rangkorrelation -1. Umgekehrt, umgekehrt.
Am 07.06.2013 wurde eine Rangkorrelation von fast -0.8, das heisst ein sehr tiefer Wert erreicht. Mit anderen Worten, die Konsistenz zwischen hohem Zins und schlechter Performance war sehr hoch, wie wohl diejenigen, welche den JPY gegen etwas Hochverzinsliches leer verkauft haben, schmerzlich festgestellt haben.
Erstens: da sich zumindest ein kleiner Teil der Spannungen abgebaut hat, folgt mit hoher Wahrscheinlichkeit eine mehr oder weniger kurze Ruheperiode. Zweitens: mit hoher Wahrscheinlichkeit folgen zusätzliche Vorbeben und irgendwann das grosse Hauptbeben, wenn die Spannungen nur gross genug sind. Sie dürfen davon ausgehen, dass die Spannungen im Wechselkursgefüge und in der Fixed Income Welt aufgrund der jahrelangen Überschwemmung der Welt mit kostenloser Zentralbankliquidität durchaus mit den Plattentektonischen-Friktionen vergleichbar sind.
Auf die Währungen bezogen bedeutet das Vorbeben, dass sich zunächst einmal mit hoher Wahrscheinlichkeit die Hochzinswährungen kurzfristig erholen werden, und die Tiefzinswährungen unter Druck kommen dürften (=Ruheperiode). Deshalb haben wir unsere Währungsstrategie auf eine kurzfristige Erholung der G10 Hochzinswährungen ausgerichtet. Aufgrund länderspezifischer Problematiken, wie zum Beispiel in Südafrika (Minenstreiks, Unruhen, Rohstoffexporteinbruch & Terms-of-Trade Schock) oder der Türkei (politische Unruhen, Bevölkerung zunehmend gespalten, was die Marschrichtung betrifft; ob säkularer Staat à la Atatürk oder Islamismus “medium” (oder gar “bien cuit” (=schlechter beschrieben als well done) à la Erdogan, Istanbul und Küste gegen das Landesinnere und Ostanatolien) und aufgrund der – betrachtet man die historischen (Real-)Zinsdifferenzen – tiefen erwarteten Risikoprämien, haben wir derzeit keine Schwellenländerwährungsoverlays implementiert. Entschuldigung für den Schachtelsatz und viel Spass beim Entschachteln!
Das genaue Timing eines Hauptbeben ist schwierig (vermutlich gar nicht?) zu prognostizieren. Es geht, wie bereits beschrieben, eigentlich fast weniger darum, wann die FED tatsächlich ihre Stimuli zurückfährt, sondern mehr darum, wann die Ängste, dass die anderen diese Ängste haben könnten aufflammen könnten.
Super EMMA-Bond-, Equity-, Fixed Income-Party, alles vom Besten. Likör (Liquidität) in Strömen. aber losrennen bevor die anderen losrennen, damit man noch rechtzeitig rauskommt, bevor das Chaos ausbricht…
Da die FED-Politik hauptsächlich auf die Unterauslastung des Faktors Arbeit konditioniert ist, halte ich die derzeitigen “Tapering-Ängste” für etwas verfrüht und übertrieben, was aber nicht entscheidend ist, da die Prognose, was die Marktteilnehmer über die anderen Marktteilnehmer denken kurzfristig eben entscheidender ist. Überschätzen jedoch die Marktteilnehmer das Tapering, respektive die Tapering-Ängste der Anderen, kommt es nach dem Sell-off zu einer Markterholung, weshalb die Fundamentalanalyse der FED-Politik eben mittelfristig vermutlich doch nicht komplett nutzlos sein mag.
Wichtig ist hierbei nicht nur die Entwicklung der Arbeitslosenquote zu beobachten, sondern die Entwicklung der Partizipationsrate mit in die Berechnung der “wahren Unterauslastung” einzubeziehen. Betrachtet man die Kennzahl Beschäftigte in Prozent der arbeitsfähigen Bevölkerung, ist die Unterauslastung des Faktors Arbeit jedenfalls noch recht hoch, so dass auch die NAIRU-Schätzung um die unterausgelasteten potentiellen Arbeiter und Angestellten, welche derzeit in der Partizipationslosigkeit verharren, angepasst werden sollte. Mehr dazu und was das Ganze mit Spanien zu tun hat in meinem nächsten Blogpost.
