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"Außerst positives Jahr": Stefan Böttcher über Frontier Markets 2017

"Der Magna New Frontiers Fund erzielte im Laufe von 2017 eine starke Performance und war einer der wenigen Fonds im Universum der Morningstar Global Frontier Markets, der besser als der MSCI Frontier Markets Index abschnitt." Was hinter dieser Leistung steckt, erklärt Fondsmanager Stefan Böttcher in einem aktuellen Marktkommentar. Fiera Capital (ehem. Charlemagne Capital) | 29.01.2018 07:50 Uhr
Stefan Böttcher, Charlemagne Capital / ©  Charlemagne Capital
Stefan Böttcher, Charlemagne Capital / © Charlemagne Capital
"2017 war für die Frontier Markets, mit ein paar wenigen auffälligen Ausnahmen, ein äußerst positives Jahr, das von Reformen und Stabilität gekennzeichnet war. Es kam auch zu einigen, bereits seit Langem erwarteten politischen Regimewechseln, die unserer Ansicht nach zu signifikanten Investmentmöglichkeiten in den nächsten Jahren führen werden. Jetzt aber zuerst ein Rückblick auf erfolgreiche und weniger erfolgreiche Investments aus 2017. 

Der größte positive Einzelbeitrag kam 2017 von NMC Healthcare, dem Krankenhausbetreiber aus den VAE. Der Fonds hält seit dem Börsengang am Londoner AIM-Markt 2012 eine Beteiligung an dem Unternehmen und hat sie im Laufe der Jahre stetig aufgestockt, da die Geschäftsführung demonstrierte, dass sie das Geschäft sowohl organisch ausbauen konnte, als auch mittels vieler erfolgreicher wertsteigernder Akquisitionen, und dabei beständig Umsatz- und Gewinnerwartungen übertraf. Die Kombination von starkem und kumuliertem Gewinnwachstum, gepaart mit unserer tiefen Überzeugung, die sich darin zeigt, dass die Position üblicherweise über 5% des Portfolios ausmacht, führten zu beachtlichen Renditen, aber wir sehen noch viel mehr Potential für das Unternehmen in einem immer noch sehr jungen und noch nicht voll erschlossenen Geschäftsfeld in Nahost.

Der zweitgrößte Aktienbeitrag kam von Dino Polska, dem polnischen Minimarkt-Einzelhändler. Polen wird von MSCI zwar als Emerging Market angesehen, aber wie bei vielen kleineren Emerging Markets, ist es auch hier so, dass Titel, die nicht zum Index gehören, viele Merkmale von Frontier-Aktien aufweisen und daher zu Anlagedefinition und Kompetenzbereich des Fonds passen, da es nämlich kaum Research zu ihnen gibt und sie selten im Besitz von Ausländern sind. Auch aus einer Top-down-Perspektive zeigt Polen die Wachstumsmerkmale eines Frontier Market, handelt es sich doch um die am stärksten wachsende Volkswirtschaft Europas. Und wir sind wieder einmal davon überzeugt, dass unsere Expertise darin liegt, Vorteile aus sich rasch verändernden wirtschaftlichen Trends zu ziehen und ein Verständnis dafür zu haben, wie sich dies auf die Fundamentaldaten von Unternehmen auswirkt.

Aus Länderperspektive, kamen die größten Positivbeiträge durch Argentinien und Vietnam. Beide setzten den Reformkurs fort. Argentinien wird immer mehr zum Bilderbuchbeispiel, wie man eine Volkswirtschaft aus den Tiefen der Hyperinflation und Rezession hin zu nachhaltigem Wachstum reformiert. Den anfänglichen und leicht zu erzielenden positiven Veränderungen der Regierung Macri folgen proaktive Gesetzesmaßnahmen, die die Konjunktur angekurbelt haben. Die Kreditvergabe im Bankensektor legt momentan im Jahresvergleich um 50% zu. Diese Kennzahl steht für einen wichtigen Erfolg der Wirtschaftsreformen, nämlich dass das Vertrauen in eine Volkswirtschaft wiedergekehrt ist, wo das Wachstum nicht durch Konsum oder Staatsausgaben angekurbelt wird, sondern durch Realinvestitionen. Es gibt kein anderes nachhaltiges Wachstumsmodell. Argentinien hat so ziemlich den kleinsten Bankensektor Lateinamerikas (im Verhältnis zum BIP), und wir sehen darin den Beginn einer mehrjährigen Wachstumschance für die Banken. Die Investments des Fonds konzentrierten sich aber eher auf Versorger. Aufgrund einer Kombination aus mangelndem Verständnis der Reformauswirkungen und den daher sehr günstigen Bewertungen bei Strom-, Telekom- und Rohstoffvertriebsunternehmen kam es zu beachtlichen Renditen für den Fonds. 

Vietnam bleibt weiterhin eine der am stärksten wachsenden großen Volkswirtschaften Asiens, und zwar auf der Grundlage von anhaltenden Reformen und eines Modernisierungsprogramms. Vietnam zielt vielleicht weniger auf eine freie Marktwirtschaft ab, wie das Argentinien tut, aber dennoch hat das staatlich getragene chinesische Kapitalismusmodell den Investoren für einen Großteil der letzten 30 Jahren äußerst positive Ergebnisse beschert. Als wichtige Renditequelle für den Fonds erwies sich im letzten Jahr der vietnamesische IPO-Markt. Aufgrund der Struktur dieser IPOs („nicht-Lieferung gegen Zahlung“) konnten die meisten ausländischen Investoren nicht an den Börsengängen teilnehmen. Durch unsere Fachkompetenz bei „erschwertem Marktzugang“ ist es uns gelungen, bei einer Reihe von Deals mit dabei sein zu können, die sich nach der Notierung sehr gut entwickelten, als dann alle Ausländer investieren konnten.

Die Negativbeiträge konzentrierten sich 2017 auf einen Markt und einen weiteren Titel. Pakistan war vielleicht die größte Enttäuschung des Jahres, da ein starkes wirtschaftliches Umfeld, kombiniert mit der Hochstufung auf MSCI Emerging Market-Status im Juni, ein weiteres starkes Jahr für Aktienrenditen erwarten ließ. Diese positiven Faktoren wurden dann aber durch die Enthüllungen zu den Panama Papers, die zu dem Rücktritt des Premierministers führten und eine andauernde Periode der politischen Instabilität einläuteten, mehr als negiert. Jetzt wo die meisten Frontier-Market-Investoren keine Index-Gewichtung in Pakistan mehr halten müssen und mit einem Emerging Market Index-Gewicht von lediglich 0,1%, gekoppelt mit heimischen Abverkäufen aufgrund der politischen Unsicherheit, ist der Markt quasi „verwaist“ und muss sich anstrengen, interessierte Käufer zu finden. Wir reduzierten unser Engagement dort deutlich aufgrund der politischen Lage, aber in Ermangelung negativer Einflüsse auf die eigentliche Volkswirtschaft bzw. auf die Fundamentaldaten der Unternehmen halten wir weiterhin eine Gewichtung auf Basis von Bottom-up-Unternehmenswachstum und sehr günstigen Bewertungen. 

Der größte Negativbeitrag eines Titels stammte aus den VAE, wo wir am Börsengang des Projektentwicklungsarms einer großen Immobiliengesellschaft mit dabei waren. Eine schlechte Platzierung und Analysen, die die beachtlichen Grundstückspreisvorteile eines VAE-Bauträgers nicht berücksichtigten, führten zu einem deutlichen Kurseinbruch nach der Platzierung. Mit einer praktisch garantierten Dividendenrendite von 9% und dem Potential für weitere Ausschüttungen aus dem erwirtschafteten Cashflow und angesichts eines beschleunigten Projektentwicklungsprogramms, sind wir der Meinung, dass der Markt schlussendlich den Wert des Unternehmens realisieren wird.

Mit Blick auf 2018 konzentrieren wir uns wie üblich vorrangig auf das Ausfindigmachen von Unternehmen, die von den starken, in vielen Ländern unseres Anlageuniversums stattfindenden Reformprozessen profitieren können. Argentinien, Vietnam und die VAE überzeugen uns weiterhin als Länder aufgrund der oben beschriebenen Gründe am meisten und sind entsprechend gewichtet. Dazu sehen wir noch eine Reihe von spannenden möglichen Entwicklungen, die 2018 durchaus in signifikanten Investments münden könnten. 

Zum Ersten haben wir das Fondsengagement in Saudi-Arabien erhöht, da sich herauskristallisiert, dass die politischen Reformen, die durch die Bestellung von MBS zum „Kronprinzen“ deutlich wurden, äußerst gewichtige Wirtschaftsreformen einleiteten, die auch bereits positive Auswirkungen auf das Geschäftsumfeld von privaten börsennotierten Unternehmen haben. Weniger Subventionen, die Einführung der Mehrwertsteuer, Frauen größeren Zugang zum Arbeitsmarkt zu gewähren, und sehr aggressive Anti-Korruptionsanstrengungen deuten darauf hin, dass es nicht an politischem Willen zur Umsetzung der Reformen mangelt, und die Regierung hat sowohl die Finanzkraft als auch die notwendige Flexibilität, um den Prozess voranzutreiben. Wir bauen auch unser Engagement in Pakistan wieder aus, da klar wird, dass die Wirtschaftsreformen trotz der jüngsten Turbulenzen nach Plan laufen, und die Auswirkungen der Tumulte auf die Fundamentaldaten von Unternehmen minimal waren. Nach der jüngsten Serie von neun positiven Runden auf dem dortigen Aktienmarkt, und da es wahrscheinlich ist, dass die politische Unsicherheit bald ein Ende nimmt, wird der Fokus auf Bewertungen und Wachstum wieder zurückkehren. Der Aktienmarkt ist weiterhin so günstig wie in den letzten Jahren, und Aktien werden mit einem 50%igen Abschlag in Bezug auf viele Kennwerte vergleichbarer asiatischer Werte gehandelt. Und schlussendlich ist das Ende der wirtschaftlich so destruktiven Herrschaft von Robert Mugabe in Simbabwe gekommen, einem Land, das jetzt die besten Chancen hat, aus dem Kreislauf jahrelanger Unterinvestitionen in Subsahara-Afrika auszubrechen. Das wichtige Unterscheidungsmerkmal ist das Humankapital des Landes aufgrund der hochwertigen Bildungsstandards dort. Gestützt durch Rohstoffe, Landwirtschaft und Tourismus, alles Bereiche, die für signifikante Mittelzuflüsse in harten Währungen sorgen könnten, könnte das Land unserer Ansicht nach durch etwas Beistand von außen eine Konjunkturkehrtwende erleben. Simbabwe verfügt über einen bereits lange etablierten Aktienmarkt, was rasche Investitionen in vielfältige Unternehmen und Sektoren in einem Land ermöglicht, das bis vor kurzem noch als uninvestierbar galt. 

Mit einer gegenwärtigen Portfoliobewertung von unter dem 12-fachem der für die nächsten 12 Monate erwarteten Gewinne und einer Konsenseinschätzung in Bezug auf das Ertragswachstum für 2018 von fast 15%, sind wir der Auffassung, dass die Kombination von Wachstum, potentiellen Neubewertungen und neuen Anlagegelegenheiten spannende Möglichkeiten für das kommende Jahr in Aussicht stellen."

Stefan Böttcher, Fondsmanager, Fiera Capital (ehemals Charlemagne Capital)

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