"Im März erzielte der Fonds eine Bruttorendite von 3,9%, leicht über dem Plus, das der S&P Pan Arab Index schaffte. Dieses Jahr ist der Fonds bisher um 11,0% gestiegen im Vergleich zu den 5,2% des Index. Die starke jüngste Performance der MENA-Region nach zwei Jahren einer relativ unterdurchschnittlichen Entwicklung zieht jetzt das Interesse der Anleger auf sich, und der Fonds erlebt den Beginn erstaunlicher Mittelzuflüsse.
Die größte Marktneuigkeit war, dass Saudi-Arabien von FTSE mit Wirksamkeit ab März 2019 als sekundärer Emerging Market klassifiziert wurde. Es wird erwartet, dass die Gewichtung Saudi-Arabiens im FTSE Emerging Index bei etwa 2,7% liegen wird, was für passive Zuflüsse im Umfang von 3 Mrd. US-Dollar sorgen könnte. Wichtig hier, dass es sich um den ersten einer Reihe von Schritten innerhalb eines Prozesses handelt, zu dem auch das Hochstufen durch MSCI im Juni dieses Jahres gehören könnte, was zu signifikanten Mittelzuflüssen führen müsste. Insgesamt könnten sowohl an passiven als auch aktiven Zuflüssen leicht über 10 Mrd. US-Dollar zusammenkommen. Im letzten Quartalsverlauf hat uns die saudische Reformdynamik immer mehr überzeugt, und der Fonds hat jetzt eine Gewichtung (ohne Cash) von deutlich über 50% auf dem saudischen Markt. Saudi-Arabien befindet sich gerade in einer Phase einer riesigen Umwälzung. Um das Ausmaß der Veränderungen zu verstehen, muss man mehr als ein Jahrzehnt zurückblicken, als es nur eingeschränkte Möglichkeiten für nicht ansässige Investoren gab, in den Markt zu investieren. Das änderte sich 2008, als es dann allen Ausländern gestattet wurde, in Saudi-Arabien mittels Total-Return-Swap-Produkten zu investieren. Zu einem weiteren Durchbruch kam es dann 2015, als ausländische Anleger durch die QFI-Reformen für qualifizierte ausländische Investoren die Möglichkeit bekamen, im Rahmen gewisser Schwellenwerte saudische Aktien zu erstehen. Der saudische Markt ist weiterhin stark auf Binnenanleger ausgerichtet. Örtliche Institutionen und Privatanleger sind für etwa 95% des Gesamtumsatzes an der Tadawul-Börse verantwortlich, und die verbleibenden 5% teilen sich zum gleichen Anteil zwischen nicht-heimischen Swap-Anlegern und internationalen QFI-Investoren auf, im Vergleich dazu liegt der durchschnittliche ausländische Aktienbesitz in Emerging Markets bei 50%. Der tägliche Börsenumsatz beträgt in etwa 655 Mio. US-Dollar, was dem Niveau der Türkei entspricht.
In Saudi-Arabien ist der Fonds am stärksten im Bankensektor engagiert, der eine der höchsten Gesamtkapitalrenditen der Emerging Markets aufweist. Zurückzuführen ist das auf niedrige Steuern, geringe Kosten und geringe Rückstellungen. Der Sektor hat außerdem eine niedrige Verschuldungsquote, was bedeutet, dass die Banken beträchtlich mehr Kredite vergeben können, ohne sich dafür frisches Kapital besorgen zu müssen. Vor allem Kredite an Privathaushalte und -personen gibt es nur in sehr geringfügigem Ausmaß, was bei der Umsetzung der Reformen hin zu einer Nicht-Öl-Volkswirtschaft viel Wachstumsspielraum bietet. Dazu kommt, dass die saudischen Leitzinsen an die US-Zinsen gekoppelt sind, und da saudische Banken eine Mischung aus Unternehmensanleihen und zinsfreien Einlagen halten, gehören sie global zu den mit am besten positionierten Banken, um von den US-Zinserhöhungen zu profitieren.
eXtra, der größte Elektronik- und Weißwareneinzelhändler in Saudi-Arabien, der einen Marktanteil von 14% hält, erwies sich im März als starker Performer. Der Großteil des übrigen Sektors besteht aus Familienbetrieben mit jeweils einem Ladenbetrieb. Die Saudisierung des Arbeitsmarktes führte zu deutlich höheren Lohnkosten, was viele der unabhängigen Elektrohändler aus dem Geschäft drängt. eXtra ist groß genug, um diese höheren Kosten zu verkraften und gewinnt Marktanteil, was eine Umsatzsteigerung von 30% in einem stagnierenden Sektor verdeutlicht. Das wirkt den Negativkonsequenzen entgegen, mit denen sich der Sektor aufgrund geringerer Einkommen wegen Subventionsabbau, niedrigeren Gehältern im öffentlichen Dienst, Kürzungen bei den Sozialversicherungsleistungen und dem Abwandern ausländischer Arbeitskräfte herumschlagen muss.
Emirates NDB, die jetzt größte Beteiligung im Portfolio mit einer Gewichtung von 9,1%, kletterte im März um 20%. Es handelt sich bei ihr um die größte Bank in Nahost und sie ist auch eine der günstigsten, da das Limit für ausländischen Aktienbesitz sehr niedrig gesteckt ist, was dazu führte, dass der Titel nicht vom Hochstufen der VAE auf Emerging-Market-Status 2014 profitieren konnte und den daraus resultierenden passiven und aktiven Mittelzuflüssen, da ja keine Zugehörigkeit zu den wichtigen Indizes existiert, einschließlich beim MSCI Emerging Markets Index. Am 27. März verabschiedeten die Aktionäre von Emirates NBD die Erhöhung des Grenzwertes für ausländischen Aktienbesitz von 5% auf 20%, um Kapital für eine Akquisition in der Türkei zu beschaffen. Im Resultat wird der Titel dieses Jahr wahrscheinlich sowohl in den MSCI Index als auch den FTSE Index aufgenommen. Der Ausländerbesitzanteil der Bank lag zum Zeitpunkt dieser Ankündigung bei lediglich 2,5% im Vergleich zu 10% bei ähnlichen Instituten. Wir schätzen, dass innerhalb des nächsten Jahres etwa 1 Mrd. US-Dollar der Aktie zufließen werden. Selbst nach dem Kursanstieg von 20% wird die Aktie zu einem Kurs/Buchwert von 1,1x für 2018 gehandelt bei einer Eigenkapitalrendite von18% und einem Dividendenertrag von 5%. Wir haben die Position aufgestockt, da wir nach wie vor der Meinung sind, dass die Aktie um über 30% unterbewertet ist, und die Käufe seitens Ausländer können erst dann anlaufen, wenn der Grenzwert erhöht ist, was unserer Einschätzung nach drei Monate dauern müsste.
Es lohnt sich auch, darauf hinzuweisen, dass die größten Nahost-Beteiligungen nur sehr geringfügig mit dem Ölpreis korrelieren. Dubai fördert praktisch überhaupt kein Öl, lediglich 5% des saudischen Aktienmarktes sind Energieaktien, und der Markt hat historisch betrachtet lediglich eine Korrelation von 0,3 mit dem Ölpreis. Angesichts der ganz klar unterdurchschnittlichen Entwicklung des saudischen Marktes in den letzten zwei Jahren aufgrund geopolitischer Bedenken, ist es wahrscheinlich, dass die Gewichtung Saudi-Arabiens im Portfolio noch weiter zunehmen wird."
