Der Grund dafür ist leicht zu erkennen: Aus historischer Sicht und in Bezug auf die meisten Kennzahlen erscheinen die Aktien teuer. Die Zinssätze sind niedrig, ebenso wie die Renditenaufschläge für viele festverzinsliche Anlageklassen. Die Differenz zwischen der Gewinnrendite und dem Zinssatz für Staatsanleihen gibt Aufschluss darüber, wie die Anleger für das Eingehen von Aktienrisiken entschädigt werden, und diese Kennzahl befindet sich auf einem historisch niedrigen Niveau.
Während die Bewertungen insgesamt hoch erscheinen, ist das tatsächliche Bild jedoch differenzierter, da die Bewertungen in bestimmten Regionen und für bestimmte Sektoren sehr hoch sind. Insbesondere US-Aktien sind derzeit relativ teuer, vor allem im Vergleich zum Vereinigten Königreich und zu Europa. Dieser Bewertungsunterschied erklärt sich größtenteils durch die sektorale Zusammensetzung der Märkte und die dominierenden Branchen. In den USA ist der hoch bewertete Technologiesektor stärker vertreten, während in Europa die niedriger bewerteten Sektoren (vor allem Finanzwerte, Energie, Grundstoffe und Versorger) stärker gewichtet sind.
Unterstützendes Ertragswachstum
Die hohe Bewertung des Technologiesektors ist nicht irrational, sondern wird durch das starke Wachstum des Sektors in einer Zeit gestützt, in der niedrige Zinssätze Wachstum besonders wertvoll machen. Die Unternehmensgewinne im Technologiesektor sind fast doppelt so schnell gewachsen wie die des breiteren Indexes. Es gibt allen Grund zu der Annahme, dass sich dieses Wachstum fortsetzen kann: Der Trend zur verstärkten Nutzung und Übernahme von Technologie wurde durch die Pandemie noch beschleunigt. Dies trägt dazu bei, die höhere Bewertung des Sektors zu rechtfertigen.
Generell werden die höheren Bewertungen von Aktien durch das erwartete Gewinnwachstum gestützt. Im Jahr 2020 kam es aufgrund der Auswirkungen von Covid-19 auf die Weltwirtschaft zu einem starken Rückgang der ausgewiesenen Gewinne. Im Laufe des Jahres 2021 wurde deutlich, dass sich die Volkswirtschaften weltweit schnell erholen und die Unternehmensgewinne dem folgen werden. Für 2021 erwarten wir ein Gewinnwachstum von etwa 30 % im Vergleich zu 2019.
Sicherlich gibt es eine Reihe von Risiken für Aktien. Eine Erhöhung der Unternehmenssteuern würde beispielsweise den jüngsten Trend umkehren, dass Länder miteinander konkurrieren, um den Unternehmen niedrigere Steuersätze anzubieten, um die Schaffung von Arbeitsplätzen sowohl in den Unternehmen selbst als auch innerhalb der Lieferkette zu fördern. Die Regierungen können sich diese Großzügigkeit nicht mehr leisten. Die 20 größten Volkswirtschaften der Welt haben einen Plan für eine globale Reform unterzeichnet, der einen Mindeststeuersatz für multinationale Unternehmen vorsieht und die Möglichkeiten der multinationalen Unternehmen einschränkt, ihre Gewinne in steuerfreundliche Länder zu verlagern. Dies könnte den Unternehmensgewinnen einen Dämpfer versetzen, vor allem in Bereichen, auf die die Politik abzielt, wie z. B. im Technologiebereich.
Was bedeutet dies in der Praxis?
Für die entwickelten Märkte erwarten wir in den kommenden Jahren eine Rendite von knapp 6 % jährlich in US-Dollar. Die Dividendenrendite dürfte aufgrund der höheren Bewertungen niedriger ausfallen als in den letzten Jahren. Wir rechnen mit einer Dividendenrendite von etwa 1,6 %. Eine wichtige Komponente der langfristigen Aktienrendite ist das Gewinnwachstum. Für die kommenden Jahre gehen wir von einem weiteren Anstieg der Unternehmensgewinne aus, so dass das Dividendenwachstum wahrscheinlich über der Inflation liegen wird. Das sollte ein reales Dividendenwachstum von etwa 3 % bedeuten.
Da sich die Gewinne erholen, gehen wir davon aus, dass die Aktienmultiplikatoren leicht sinken werden. Gleichzeitig sollten die Aktienbewertungen über dem historischen Durchschnitt liegen, da die niedrigen Renditen auf festverzinsliche Anlagen die Bewertungen hoch halten werden.
Innerhalb der entwickelten Märkte sind wir trotz höherer Bewertungen positiver für die USA als für Europa gestimmt. Wir ziehen es vor, uns auf strukturelle Veränderungen wie Digitalisierung und Automatisierung zu stützen. Auch Technologieunternehmen dürften langfristig schneller wachsen als die traditionelleren Sektoren. Small Caps könnten sich ebenfalls als fruchtbarer Bereich erweisen, da sie im Vergleich zu Large Caps ein höheres Gewinnwachstum pro Aktie aufweisen. Es gibt echte Chancen, auch wenn die Gesamtbewertungen hoch erscheinen.
Peter Spijkman, leitender Anlagestratege bei Aegon Asset Management
