Marktkommentar von Dr. Michael Hasenstab, Chief Investment Officer, Templeton Global Macro:
"Wir erwarten eine Zinsanhebung durch die Fed und weitere quantitative Lockerungsmaßnahmen von der BOJ und der EZB
Insgesamt beurteilen wir den Wirtschaftsausblick für die Vereinigten Staaten weiter zuversichtlich und gehen nach wie vor davon aus, dass die US-Notenbank Federal Reserve (Fed) den Leitzins erhöhen wird. Der Arbeitsmarkt entwickelt sich in den USA immer noch stark, und die Löhne und Gehälter sind gestiegen. Das dürfte unserer Ansicht nach den Konsum beflügeln. Wir gehen davon aus, dass die globalen Finanzmärkte durch Wirtschaftswachstum in den USA und eine bedeutende quantitative Lockerung (Quantitative Easing, QE) durch die Bank of Japan (BOJ) und die Europäische Zentralbank (EZB) positiv beeinflusst werden sollten.
Weltweit erwarten wir 2016 deutliche Abweichungen der Geldpolitik: In den USA rechnen wir mit einer Straffung und in Japan und der Eurozone mit einer weiteren Lockerung. Die EZB hat bereits angedeutet, dass sie ihr QE wahrscheinlich noch bis einschließlich März 2017 fortsetzen wird, während die BOJ für 2017 sogar eine QE-Ausweitung ins Auge fasst. Unserer Ansicht nach müssen sowohl die BOJ als auch die EZB an ihrer lockeren Geldpolitik festhalten, sodass der Yen und der Euro gegenüber dem US-Dollar weiter abwerten sollten. In der Eurozone hat das QE den Euro geschwächt, um Wirtschaftswachstum durch Export anzukurbeln und die Inflation auf den Zielwert der EZB anzuheben. In Japan dient QE explizit der Staatsfinanzierung und als Stütze von „Abenomics“.
Das weltweite Wachstum bleibt auf Kurs, und die Abwertungsrisiken sind weiterhin gering
Trotz der Abwärtskorrekturen der Prognosen für das globale Wachstum 2016 durch den Internationalen Währungsfonds rechnen wir nicht mit einer globalen Rezession oder Deflation. Das globale Wachstum bleibt auf Kurs, während die großen Volkswirtschaften nach wie vor robust sind. Unsere Wachstumsprognosen für 2016 liegen für die USA bei 2% bis 3%, für die Eurozone bei über 1%, für Japan bei rund 1% und für China bei 6% bis 7%.
Die Sorgen um eine weltweite Deflation halten wir für unbegründet. Die Märkte haben unserer Ansicht nach das Ausmaß überschätzt, in dem eine niedrigere Gesamtinflation eine strukturell schwächere weltweite Nachfrage widerspiegelt. Wir glauben, dass Angebotsfaktoren die wichtigste Ursache für die fallenden Energie- und Rohstoffpreise bleiben, die wiederum die Gesamtinflation nach unten drücken. Dabei handelt es sich um kurzfristige Effekte, deren deflationäre Wirkung nachlassen sollte, wenn sich die Rohstoffpreise wieder stabilisieren. Die Meinung, die Inflation sei strukturell niedriger, hat dazu geführt, dass manche Anleger sorglos beim Eingehen von Zinsrisiken geworden sind. Wir sind jedoch der Meinung, dass wir uns in einer gefährlichen Phase des Renditezyklus befinden. Wenn die Basiseffekte der Rohstoffpreise auf die Inflation im ersten Halbjahr 2016 abklingen, dürfte die Inflation in den USA zum Zielwert der Fed zurückkehren. Die zugrundeliegende Inflation in den Vereinigten Staaten wurde in den letzten Monaten unserer Ansicht nach nicht richtig in die globalen Anleiherenditen eingepreist, was uns skeptisch stimmt.
Obwohl die Gesamtinflation weltweit gesunken ist, sind die zugrundeliegenden Kerninflationstrends stabil geblieben. In den USA sehen wir zwar nicht unbedingt einen drastischen Anstieg der Inflation, doch fällt der Ölpreiseffekt erst einmal weg, könnte die Rate durchaus auf oder über das vorgegebene Fed-Ziel steigen. Sobald die Inflation wieder angemessen berücksichtigt wird, dürfte dies die Renditen von globalen Anleihen und US-Schatzanleihen nach oben treiben.
Chinesische Konjunktur trotz nachlassenden Wachstums weiter robust
Im Jahr 2015 führten Sorgen um China zu massiver Volatilität und einem breiten Abverkauf von Risikoanlagen. Wir halten dies für eine Überreaktion und gehen nicht davon aus, dass der chinesischen Konjunktur eine harte Landung bevorsteht. Die Wirtschaft des Landes wächst weiterhin um 6,5–7,0% pro Jahr und profitiert dabei von steigendem Konsum und dem Privatsektor, der die Rückgänge in der Industrie und in der Fertigungsbranche weitestgehend ausgleicht.
Sicherlich leiden Teile der chinesischen Industrie unter hohen Überkapazitäten und müssen unweigerlich schrumpfen. Auch der Immobiliensektor befindet sich seit einigen Jahren in der Rezession, die allerdings allmählich einen Boden zu erreichen scheint. Nach politischen Initiativen zur Verringerung der Tilgungszahlungen auf Hypotheken ließ sich sogar eine positive Preisentwicklung beobachten. Die Finanzierungsquellen einiger lokaler Regierungen sind außerdem versiegt, sodass sie kaum mehr Geld ausgeben können. Das hat zu einer Wachstumsabschwächung geführt.
Jedoch machen diese Sektoren nur einen Teil der chinesischen Volkswirtschaft aus – sie bilden die Old Economy. Der Dienstleistungssektor wächst rasant, treibt damit die Löhne in die Höhe und stützt den Konsum. Zudem nimmt er Arbeitskräfte auf, die in der traditionellen Schwerindustrie und in der Produktion nicht mehr benötigt werden. Da der Pool an Arbeitskräften nur noch langsam wächst, kann das Wachstum des Dienstleistungssektors ausreichen, um die Vollbeschäftigung zu halten.
Die chinesische Wirtschaft ist also im Begriff, ein neues Gleichgewicht zu finden. Einige der traditionellen Wachstumsmotoren in Fertigung, Immobilien und Ausgaben der Kommunen haben stagniert oder an Dynamik verloren. An ihre Stelle sind neue Impulsgeber getreten: der Dienstleistungssektor und eine neue Generation von Unternehmen des Privatsektors. Wir halten die jüngste Abschwächung der chinesischen Konjunktur für eine unvermeidliche Normalisierung in einer Wirtschaft dieser Größenordnung und rechnen damit, dass das Land sein derzeitiges Wachstumstempo auch im kommenden Jahr beibehält.
Wir rechnen nicht mit Solvenzproblemen in vielen Schwellenländern Im zweiten Halbjahr 2015 wurde häufig behauptet, die Schwellenländer stünden am Rande einer Krise. Wir halten jedoch die Sorgen um eine Systemkrise für übertrieben, da es oft bedeutende Unterschiede zwischen verschiedenen Anlageklassen gibt. Die meisten Rohstoffexporteure und Schwellenländer mit schwachen makroökonomischen Fundamentaldaten bleiben anfällig. Andere Schwellenländer dagegen verfügen über eine solide Politik und bessere Fundamentaldaten, die in den Marktbewertungen nicht berücksichtigt sind. Unseres Erachtens sollten Anleger die Schwellenländer nicht als einheitliche Anlageklasse betrachten, sondern gezielt zwischen den einzelnen Ländern differenzieren.
Im vergangenen Jahrzehnt haben zahlreiche Schwellenländer ihre Devisenpolster erhöht, bei ihren Leistungsbilanzen einen Überschuss oder nahezu ein Gleichgewicht erreicht, ihre Staatshaushalte saniert und ihre Verbindlichkeiten in US-Dollar abgebaut. So stützen sich Länder wie Malaysia und Mexiko heute hauptsächlich auf einheimische Finanzierungsquellen. Daher haben die Währungsabwertungen dieses Mal – anders als in der Vergangenheit – nicht zu Solvenzkrisen geführt. Ganz im Gegenteil: Die Abwertungen haben die Anfälligkeit dieser Länder verringert, indem sie ihre Wettbewerbsfähigkeit im Export erhöht und das Wachstum angekurbelt haben. Außerdem haben manche Länder mehr externe Forderungen als Verbindlichkeiten, sodass eine Währungsabwertung das Verhältnis von Schulden zu BIP (Bruttoinlandsprodukt) sogar verbessert. Unseres Erachtens sind zahlreiche Währungen spezifischer Schwellenländer fundamental unterbewertet und dürften mittel- bis langfristig aufwerten.
Steigende Zinsen könnten die Unterschiede zwischen Schwellenländern vergrößern
Eine erstarkende US-Wirtschaft könnte in Verbindung mit der Wahrscheinlichkeit steigender Zinsen in den USA die fundamentalen Unterschiede zwischen gesunden und krisenanfälligen Volkswirtschaften zunehmend vergrößern. Wir erwarten, dass Länder mit relativ soliden Fundamentaldaten in einer besseren Lage sein werden, um Zinsen entweder parallel zu Zinserhöhungen in den USA oder kurz danach anzuheben. Fundamental schwächere Länder wie die Türkei und Südafrika dürften von Zinserhöhungen in den USA allerdings beeinträchtigt werden.
Wir haben in den jüngsten Phasen erhöhter Volatilität Positionen in Schwellenländern aufgestockt, die uns besonders überzeugen, und gehen davon aus, dass sich die Fundamentaldaten auf dem Markt weltweit früher oder später wieder durchsetzen. Eine solche Normalisierung dürfte umso eher eintreten, wenn die Fed die Zinsen erhöht und die Marktzinsen steigen. Unserer Ansicht nach dürften Befürchtungen über Risiken in Ländern wie Mexiko, Südkorea und Malaysia abklingen, wenn diese Länder ihre Widerstandskraft gegenüber den Zinsanhebungen durch die Fed beweisen.
Eine uneingeschränkte Strategie bietet ein breiteres Spektrum an Optionen für ein Umfeld steigender Zinsen
Wir halten eine uneingeschränkte globale Strategie nach wie vor für die effektivste Methode, um sich auf steigende Zinsen einzustellen, da sie Zugang zum gesamten Spektrum an weltweiten Chancen bietet. Bei uneingeschränkten Strategien lässt sich die Laufzeit auf ein für die bestehenden Zinsrisiken geeignetes Niveau anpassen; dazu gehört die Senkung der allgemeinen Portfolioduration auf nahe Null mit gleichzeitig negativer Durationsposition in US-Schatzanleihen. Wir sind auch in der Lage, gezielt Laufzeitengagements in spezifischen Schwellenländern mit relativ hohen Renditen einzugehen.
Außerdem verschafft uns unsere Strategie die Flexibilität, auf allen Währungsmärkten direktionale Positionen (Long- und Short-Positionen) einzugehen, die ein breites Spektrum an Bewertungschancen bieten. Wir setzen Short-Positionen im Euro und im Yen ein, um uns gegen eine breite Aufwertung des US-Dollars zu wappnen, während wir Long-Positionen in Währungen bestimmter Schwellenländer mit attraktiven längerfristigen Bewertungen eingehen.
Wir sind vorbereitet auf steigende US-Schatzanleiherenditen und eine Währungsabwertung in einzelnen Schwellenländern
Wir behalten insgesamt eine kurze Portfolioduration bei und zielen auf eine negative Korrelation mit den Erträgen von USSchatzanleihen ab, sodass wir auf steigende Zinssätze vorbereitet sind. Wir achten weiterhin aktiv auf einzelne Laufzeitengagements, die positive reale Renditen ohne unnötige Zinsrisiken bieten, und ziehen dabei Länder vor, die über solide Fundamentaldaten sowie eine vernünftige Steuer-, Geld- und Finanzpolitik verfügen. Bei weltweiten Börseninvestments braucht es häufig eine gewisse Zeit, bis Anlagen Früchte tragen. Daher kann es erforderlich sein, Phasen mit kurzfristiger Volatilität durchzustehen, während sich die längerfristigen Anlagetrends herausbilden.
Im Jahr 2015 haben wir uns aus den Märkten zurückgezogen, in denen wir zuvor Contrarian-Positionen hielten. Diese Märkte standen unter Belastungen, haben sich inzwischen jedoch erholt und gelten nach Analystenmeinung wieder als aussichtsreich. Dadurch können wir in Positionen umschichten, die mittelfristig über fundamental attraktive Bewertungen verfügen. Wir hielten auch an mehreren Positionen fest, von denen wir besonders überzeugt sind, und bauten diese Positionen weiter aus, als die Kurse in Zeiten erhöhter Volatilität zurückgingen.
Zum Jahreswechsel sind wir angesichts der zahlreichen fundamental attraktiven Bewertungen an den weltweiten Anleihe- und Devisenmärkten optimistisch. Aktuell bevorzugen wir fundamental unterbewertete Währungen von Ländern mit anziehender Inflation und robustem Wachstum. Wir rechnen mit einer fortgesetzten Abwertung des Euros und des Yen, steigenden Renditen auf US-Schatzanleihen und einer Währungsabwertung in einzelnen Schwellenländern."
Dr. Michael Hasenstab
Executive Vice President, Portfolio Manager, Chief Investment Officer
Templeton Global Macro
