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Verfassung für den europäischen Kapitalmarkt

Die „Richtlinie über Märkte für Finanzinstrumente“ („MiFID“) wurde im April 2004 verabschiedet und wird als Höhepunkt des Aktionsplans der EU-Kommission für Finanzdienst- leistungen angesehen. Sie löst die Wertpapierdienstleistungs- richtlinie ab und soll ab dem 1.11.2007 in den Mitgliedstaaten angewendet werden. Research | 13.11.2006 09:55 Uhr

Die Richtlinie, die als „neue kapitalmarktrechtliche Verfassung“ Europas gilt, bezweckt zum einen ein hohes Anlegerschutzniveau, zum anderen faire, effiziente und transparente Finanzmärkte, die europaweit integriert funktionieren. Das dafür entwickelte Regelwerk stellt mit seinem Detaillierungsgrad die bisherigen, in Österreich geltenden Regeln weit in den Schatten. Zusätzlich zur eigentlichen Richtlinie wurden im August 2006 eine Durchführungsrichtlinie und eine Durchführungsverordnung der Kommission zu MiFID erlassen. Dies erhöht zwar die Rechtssicherheit bei jenen Fragen, die bisher ungeregelt waren, schafft aber auch neue Gefahren einer Überregulierung.

In einigen Bereichen schreibt MiFID die bereits geltende Rechtslage nochmals fest. Sie ändert die Bestimmungen über die Zulassung und die grenzüberschreitende Tätigkeit von Wertpapierfirmen inhaltlich nicht grundlegend, erfasst allerdings auch Warenderivate, die somit in Zukunft Gegenstand des „Europäischen Passes“ sein können.

Wohlverhaltensregeln als zentraler Bestandteil

In anderen Bereichen baut MiFID auf der geltenden Rechtslage auf und entwickelt diese weiter. Hier sind vor allem die sogenannten „Wohlverhaltensregeln“ zu nennen, die Wertpapierfirmen verpflichten, die Interessen ihrer Kunden ausreichend zu berücksichtigen. MiFID führt eine (in der Praxis vieler Mitgliedstaaten bereits vorgezeichnete) Klassifizierung in Retailkunden, professionelle Kunden und geeignete Gegenparteien ein. Dabei stellen die Retailkunden einen Auffangtatbestand dar, der alle Kunden erfasst, die nicht in eine der beiden anderen Gruppen fallen. Professionelle Kunden können ihre Anlageentscheidungen selbst treffen. Zu ihnen zählen beispielsweise Kreditinstitute, Versicherungen, andere Großunternehmen, der Bund und die Länder. Die Wertpapierfirma muss den Kunden darauf hinweisen, dass er als professioneller Kunde behandelt wird, der Kunde seinerseits offen legen, wenn die Voraussetzungen wegfallen. Ein opting-in oder opting-out in den bzw. aus dem Status als professioneller Kunde ist unter bestimmten Voraussetzungen möglich. Bei geeigneten Gegenparteien sind die Wohlverhaltensregeln ausdrücklich nicht anzu-wenden, was freilich in teilweisem Widerspruch zum geltenden Zivilrecht steht, sodass man gespannt sein darf, ob die innerstaatliche Umsetzung der MiFID (die ja eigentlich bloß „Aufsichtsrecht“ betrifft) auch das Zivilrecht abändern wird.

Besonders zu erwähnen ist die von MiFID eingeführte Verpflichtung zur „kundengünstigsten Ausführung von Aufträgen“ („best execution“), die in dieser kompromisslosen Formulierung wohl ein Unikum im gemeinsamen Markt sein wird. Neu – und grundsätzlich zu begrüßen – ist auch die Klarstellung, dass das „execution-only“ – Geschäft bei „nicht komplexen Finanzinstrumenten“ zulässig ist. Auch die Behandlung von Interessenskonflikten wird von MiFID detailliert geregelt.

MiFID enthält überdies detaillierte Vorschriften über die Bearbeitung von Kundenaufträgen, Zulassungs und Aufsichtsvorschriften für geregelte Märkte, und Regeln für privat organisierte Handelsplätze („mulilaterale Handelssysteme“ und „systemische Internalisierer“). Diese Regeln sind für Österreich neu und spielen eine zentrale Rolle in dem von MiFID eingeführten System transparenter und effizienter Wertpapiermärkte, die allen zu gleichen Bedingungen offen stehen sollen.

Beratung wird umfassender und differenzierter

Wie lassen sich die Auswirkungen von MiFID im Beratungsalltag der Banken und Wertpapierdienstleister zusammenfassen? Die Beratung wird umfassender und differenzierter erfolgen müssen als bisher. Je nachdem, ob der Kunde execution-only Leistungen, Anlageberatung oder Vermögensverwaltungsdienstleistungen in Anspruch nimmt, sind unterschiedliche Informationen einzuholen. Verweigert der Kunde die Informationserteilung, besteht ein Empfehlungsverbot (nicht aber ein Verbot der Ausführung des Auftrags). Eine besondere Herausforderung wird auf Direktbanken außerhalb des Bereichs der von MiFID festgelegten zulässigen „execution-only“ – Geschäfte zukommen, weil das persönliche Eingehen auf die Erfahrungen des Kunden erhöhten Stellenwert haben wird. Hinzu treten neue Verpflichtungen für den Abschluss von Rahmenvereinbarungen und die Erteilung umfassender Informationen an den Kunden. Im Handel wird das Gebots der „best execution“ umgesetzt, in einer eigenen „policy“ formuliert und dem Kunden mitgeteilt, sowie schließlich auch dokumentiert werden müssen. Auch die Vereinbarung von Bestands- und Vertriebsprovisionen wird von MiFID detailliert geregelt. Schließlich enthält MiFID um-fangreiche (über „best execution“ hinausgehende) Vorgaben für die Auftragsabwicklung.

MiFID hebt die Bedeutung der Überwachung der Umsetzung ihrer Regeln ausdrücklich hervor. Die Wertpapierdienstleister werden ihre also kundenseitige Do-kumentation sowie die Auftragsabwicklung und die sonstigen internen Abläufe im Wertpapiergeschäft an die neuen Vorgaben anpassen müssen. Dies wird wohl nicht nur umfassende Änderungen im Bereich der EDV, sondern etwa auch bei der Schu-lung der Mitarbeiter erfordern. Viele Maßnahmen werden unabhängig von der Mit-wirkung des Anlegers erfolgen können, die Nutzung der zusätzlichen Informationen liegt freilich am Anleger selbst. Trotz der Bedenken gegen die Regelungsdichte be-steht durch MiFID die Chance, das Anlegervertrauen und den gemeinsamen Markt im europäischen Wertpapiergeschäft weiter zu stärken.


Zur Person:

Dr. Friedrich Jergitsch ist Partner im Wiener Büro der Sozietät Freshfields Bruckhaus Deringer. Sein Tätigkeitsschwerpunkt ist die Beratung auf den Gebieten des Bank- und Finanzrechts sowie des Insolvenzrechts.


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