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2009 Quo vadis?

Das Schicksal der Weltkonjunktur steht im Mittelpunkt des Interesses. Ein Ausblick auf die Bewertung von Aktien, die Strategie für Renten, die Wiederentdeckung von Gold und die Notwendigkeit des Abarbeitens der Folgen der Finanzkrise in den nächsten Monaten. Ein Gastkommentar von Philipp Vorndran, Flossbach & von Storch. Funds | 13.01.2009 00:05 Uhr
2009 wird ein miserables Kalenderjahr

Noch nie stand das Schicksal der Weltkonjunktur derart im Mittelpunkt des Interesses wie zur Jahreswende 2008/2009. Noch Anfang Oktober gingen die Ökonomen des internationalen Währungsfonds von einem realen Wachstum der Weltwirtschaft von 3% aus. Am 5. November senkten sie ihre Prognose auf 2,2%, um sie in den letzten Wochen des Jahres 2008 weiter nach unten zu korrigieren. Auch die Prognosen der Banken und Regierungen wurden fast im Wochenrhythmus nach unten revidiert. Inzwischen wird allgemein bereits mit einer schrumpfenden Weltwirtschaft für das Jahr 2009 gerechnet. Es wäre das erste Mal seit dem zweiten Weltkrieg, dass die gesamte Weltwirtschaft  schrumpft. Anzeichen dafür, dass 2009 tatsächlich ein miserables Wirtschaftsjahr werden könnte, gibt es inzwischen zu Haufe. So brach der Welthandel regelrecht ein und die Unternehmen werden von den dramatischen Entwicklungen überrollt. Seit Wochen überbieten sich die Manager gegenseitig mit der Anpassung ihrer Geschäftserwartungen an das sich eintrübende Umfeld. Der Anfang Oktober teilweise noch verbreitete moderate Optimismus wich wachsender Skepsis und mündete schließlich in der Kapitulation. Viele Manager geben an, „nur noch auf Sicht zu fliegen“ und wagen keine Prognosen mehr. Die Autoindustrie legt die Produktion gleich für mehrere Wochen still, die Zulieferbranche ringt ums Überleben.
 
2009, so die einhellige Meinung der Ökonomen, wird das schlimmste Wirtschaftsjahr seit der großen Depression zumindest aber seit der ersten Ölkrise in den 1970er-Jahren. Inseln der konjunkturellen Glückseligkeit wird es keine geben. Weltuntergangsstimmung hat Hochkonjunktur, so wie zur Jahreswende 2002/2003.

Prognosen stimmen manchmal nicht

Damals kam es aber völlig anders als erwartet. Wenige Monate später begann ein fast fünfjähriger Wirtschaftsaufschwung, getragen von einem Exportboom (trotz starkem Euro), fallen den Sozialabgaben und sinkenden Unternehmenssteuern. Die US-Börse hatte ihren Tiefststand damals  bereits hinter sich gelassen. Der DAX-Index begann drei Monate später seinen fulminanten Aufstieg. Und die Moral von der Geschicht: Prognosen stimmen manchmal nicht.

Bester Gradmesser ist die Börse

Diese Erkenntnis erzwingt Demut, aber keinen Verzicht auf einen Ausblick. Das Ausmaß einer Konjunkturbewegung und deren Wendepunkt kann niemand exakt prognostizieren. Der beste Gradmesser ist zumeist die Börse, die früher dreht als die Wirtschaft. Für das Unvorhersehbare gibt es deshalb nur einen Blitzableiter: Diversifikation, im Idealfall ergänzt um die anderen vier Postulate des FvS Pentagramms (siehe Schlussfazit).

Auswirkungen der Finanzkrise müssen abgearbeitet werden

Der unserer Meinung nach größte Belastungsfaktor für die Wirtschaft ist die Abarbeitung der Finanzkrise. Das Platzen der Kreditblase bewirkt eine Deleveraging, d. h. eine massive Reduzierung des Kredithebels im Banksektor, was zu einer Kreditklemme für die Wirtschaft führen kann. Dieser Belastungsfaktor ist der wesentliche Unterschied der derzeitigen Krise zu früheren Rezessionen. Die meisten heute diskutierten Risikofaktoren sind direkt oder indirekt auf dieses Problem zurückzuführen. Ohne Gegenmaßnahmen, wie die Rettung des gesamten Banksektors, würden wir praktisch in einer Naturaltauschwirtschaft leben. Aber zum Glück gibt es inzwischen wirksame Medikamente, die expansive Geldpolitik und drastische staatliche Konjunkturprogramme.



Fraglich ist allerdings die richtige Dosierung und die damit verbundenen langfristigen Nebenwirkungen. Neben den beiden ärztlich verordneten Medikamenten gibt es zum Glück auch noch die Selbstheilungskräfte des Marktes, in diesem Falle der massive Rückgang der Rohstoffpreise, und hier vor allem des Ölpreises.

Fazit: Die staatlichen Konjunkturprogramme, der dramatisch gefallene Ölpreis und das extrem niedrige Zinsniveau sollten einen Kollaps der Wirtschaft vermeiden und den unvermeidlichen Abschwung im Jahre 2009 abfedern helfen.

Aktiengewinne: Stagnation realistisch?

Sind Aktien wirklich billig oder sind die Bewertungen nur optisch attraktiv? Besonders bei Aktien zyklischer Unternehmen, deren Gewinnperspektiven fast im Wochenrhythmus gesenkt werden, ist diese Frage nicht einfach zu beantworten.

Legt man statt der wackeligen Gewinnerwartungen die im letzten oder vorletzten Jahr  erzielten Gewinne zugrunde, kommt man auf teilweise absurd niedrige Bewertungen mit tiefen einstelligen Kurs-Gewinn-Verhältnissen. Aber möglicherweise sind diese Gewinne kein guter Indikator für die Zukunft.

Als Ausweg bietet sich eine Betrachtung der Gewinne über einen längeren Zeitraum an. Deshalb haben wir die Gewinnentwicklung von Aktien führender Unternehmen aus verschiedenen Branchen über die letzten 10 Jahre untersucht. Das Ergebnis ist klar: Nur wenn es noch schlimmer kommt und die Weltwirtschaft regelrecht kollabiert, wären Aktien immer noch deutlich überbewertet. Ein ähnliches Bild ergibt sich, wenn man die Dividendenrenditen betrachtet.

Aber: Egal mit welchem Bewertungsmaßstab man Aktien misst, wenn das Unternehmen nicht  stabil genug aufgestellt ist, um den drohenden Sturm zu überleben, sind alle Berechnungen Makulatur. Die nächste Flut wird zwar kommen, aber nicht mehr alle Schiffe heben. Am gefährdetesten sind Aktien hochverschuldeter, zyklischer Unternehmen und Bankaktien, die eher den Charakter von Lottoscheinen haben. Im Unterschied zu früheren „normalen“ Rezessionen werden die schwächsten Kandidaten die Finanzmarktgrippe nicht überleben. In diesem Umfeld benötigen Unternehmen ein gutes Immunsystem bestehend aus einer soliden Bilanz, mit geringer Verschuldung, einem stabilen Geschäftsmodell und einer starken Wettbewerbsposition um zu überleben und als Gewinner aus der Krise hervor¬zugehen. Dies sind bekanntlich unsere Hauptkriterien bei der Aktienauswahl. Dass auch Aktien qualitativ hochwertiger Unternehmen teilweise deutliche Kursverluste erlitten haben, werten wir nach vorne blickend vor allem als Chance attraktive Renditen mit überschaubarem Risiko erzielen zu können.

Fazit: Das wirtschaftliche Umfeld wird die Unternehmensgewinne massiv unter Druck setzen. Die Angst vor einer langen und schweren Rezession und katastrophalen Geschäftsergebnissen hält viele Investoren derzeit noch von Aktienengagements ab. Die Bewertung der Aktien solider Unternehmen ist tief, die Dividendenrenditen sind hoch. Solide finanzierte Unternehmen mit stabilem Geschäftsmodell werden auch diese Krise überleben und gestärkt aus ihr hervorgehen.

Die nächsten Quartalszahlen und spektakulärer Unternehmenspleiten könnten die Anleger nochmals schocken und den Börsen ein Wechselbad der Gefühle bescheren. Diszipliniertes, antizyklisches Handeln, mit klaren Kauf- und Verkaufsniveaus für ausgewählte Titel begrenzt den Einfluss von Emotionen, denen jeder Investor ausgesetzt ist. Diesen Weg halten wir für erfolgversprechender, als den Versuch mit Null-Eins-Entscheidungen den absoluten Tiefstpunkt beim Kauf zu erwischen.

Rentenmärkte: Der Zins ist weg!

Ein Blick auf die Verzinsung von Staatsanleihen gleicht einem Blick ins Leere. US-Treasuries rentieren zwischen 0,4 (ein Jahr) und 2,4% (zehn Jahre). Deutsche Bundesanleihen bringen bei diesen Laufzeiten mit 1,7 bzw. 2,9% kaum mehr auf die Waage. Auch die Verzinsung von Bankeinlagen, über deren tatsächliche Sicherheit man trefflich streiten kann, liegt bei täglicher Verfügbarkeit inzwischen unter 3%.

Deutlich attraktiver erscheinen da schon Unternehmensanleihen. Anleihen erstklassiger Schuldner rentieren inzwischen je nach Laufzeit zwischen 3 und 5%. Anleihen der von der Krise stark getroffenen Autohersteller BMW und Daimler bringen immerhin noch 6 bis 7%.

Noch attraktiver sind die Renditen von Wandelanleihen. Die aus Notliquidationen resultierenden Kurseinbrüche haben Wandelanleihen mit Kursverlusten von durchschnittlich 30% ein „annus horribilis“ beschert. Als Konsequenz sind aber auch die per Endfälligkeit erzielbaren Renditen auf absolute Spitzenniveaus gestiegen. Auch nach der leichten Kurserholung seit Ende Oktober rentieren die im FvS-WandelanleiheWandelanleihefonds enthaltenen Anleihen zum Ultimo Dezember 2008 im Durchschnitt noch bei rund 14%.

Damit bietet ein breit diversifiziertes Wandelanleihenportfolio heute ein deutlich besseres Chance-Risikoprofil als eine einzelne Unternehmensanleihe. Wandelanleihen sollten 2009 zumindest einen Teil der extremen Unterbewertung wieder aufholen und damit auch ohne Unterstützung des Aktienmarktes eine deutlich zweistellige Rendite bringen.

Hedge Funds: Back to the roots

Den Madoff Skandal kann man als dramaturgischen Höhepunkt des Jahres bezeichnen, der die übelsten Auswüchse einer Branche offen legt. Der darwinistische Ausleseprozess hat längst begonnen. Am Ende werden es weniger und bessere Fonds sein, denn das Meer der Anlagechancen wird von weniger Fischern befahren. Mehr Transparenz, weniger Fremdkapital, bessere Nachvollziehbarkeit der Ergebnisse und bescheidenere Manager sind Kennzeichen der Rückbesinnung zu den Wurzeln der Hedge-Fonds Branche.

Im Jahr 2009 sollten die Übertreibungen in einzelnen Marktsegmenten guten Managern genügend Opportunitäten für deutlich positive Ergebnisse liefern.

Langsam aber sicher erobert sich Gold wieder eine feste Position in den Portfolios der Investoren zurück. War es in den siebziger und achtziger Jahren noch durchaus üblich, 20 oder gar 30% seines liquiden Vermögens in Gold zu halten, ringen sich die Banken heute langsam dazu durch, ihren Kunden zumindest 2 bis 5 % zu empfehlen.

Angesichts des extrem niedrigen Zinsniveaus fällt der fehlende Zinsertrag als das Hauptargument gegen eine Anlage in Gold weg. Aus Sicht der Banken dürfte ein anderes  Argument gegen Gold aber noch wichtiger gewesen sein: Der fehlende Ertrag für die Bank.

In Euro, sowie einigen anderen Währungen, wie der indischen Rupie oder dem russischen Rubel liegt der Goldpreis aber bereits nahe an diesem Höchstwert oder hat ihn bereits überschritten. Die Nachfrage nach Goldschmuck wird in Folge der auch in Indien, China und dem mittleren Osten erkennbaren Konjunkturschwäche zurückgehen. Dieser Rückgang dürfte aber durch das hohe Potenzial von Gold als Anlageobjekt mehr als kompensiert werden. Wir halten daher das Erreichen neuer Höchstmarken, sowohl in Dollar als auch in Euro, im Jahr 2009 für wahrscheinlich.

Fazit

Das Jahr 2009 wird von einem massiven Konjunktureinbruch gekennzeichnet sein und uns dabei noch einige Überraschungen bringen. 2009 wird ein Jahr der Rückbesinnung auf eher traditionelle Anlageformen. Strukturierte Produkte und Wunderfonds sind passé. Mit ihnen geht der Mythos von Starinvestoren unter. Ehrlichkeit ist wieder gefragt.

Diese betrifft aber auch die Risiken von Anlageklassen. Wer sich darüber freut, ein größeres Vermögen mit Festgeldanlagen sicher über das Jahr 2008 gebracht zu haben, sollte bedenken, dass er über dünnes Eis lief und mit Glück das vorläufig rettende Ufer erreicht hat. Gier, aber auch ein falsches Sicherheitsverständnis sind die größten Gefahren für ein Vermögen.

Die Angst vor einem Systemkollaps sollte nicht zu dem Schluss verleiten, dass Sparbücher oder Staatsanleihen unter allen Umständen der Sicherheit letzter Schluss sind. Diese Fehlannahme hat in den 1920er-Jahren einer ganzen Generation in Deutschland die Ersparnisse gekostet. Wer für die Konjunktur und das Finanzsystem wirklich mit dem Schlimmsten rechnet, sollte sein Vermögen nicht komplett in die Obhut der Banken bzw. des Staates geben. In diesem Fall hätte er den Bock zum Gärtner gemacht.

Die Lösung ist eine strikte Orientierung an den fünf Postulaten, die wir im FvS Vermögens-Pentagramm zusammengefasst haben:

1. Diversifikation

2. Flexibilität

3. Qualität

4. Geringe Verschuldung

5. Vermeidung von Prozyklik
Das neue Jahr hat begonnen. Die Ungewissheit über das, was es bringen wird, ist groß. Das FvS-Pentagramm gibt als Leitradar Orientierung und ist unsere Antwort zum Sichtflug im Nebel.


Philipp Vorndran, Finanzmarkt-Stratege bei Flossbach & von Storch AG. Die Flossbach & von Storch Vermögensmanagement AG ist auf die Verwaltung und Beratung großer privater und institutioneller Vermögen spezialisiert. Mehr Infos unter http://www.fvsag.com.


Gastkommentare werden von anerkannten Finanzmarktexperten verfasst, deren Meinungen nicht mit jener der e-fundresearch.com Redaktion übereinstimmen müssen

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