"In den USA und in UK hatte sich in den letzten Jahren das Verhältnis von Verschuldungsgrad und verfügbarem Einkommen auf absolut unhaltbare Niveaus entwickelt. Die Schulden waren zu hoch. In UK lagen die Schulden zuletzt bei 170 Prozent des verfügbaren Haushaltseinkommens. In den USA stieg die Gesamtverschuldung von 150 Prozent des BIP in den 80er Jahren auf 339 Prozent des BIP im Jahr 2007 an", erklärt John Greenwood, Chefökonom Invesco.
Wie können Bilanzen repariert werden?
Greenwood präsentiert die Optionen für den Finanzsektor und für private Haushalte. Der Finanzsektor hat grundsätzlich drei Optionen. Erstens, Kapital aufzunehmen wenn der Aktienkurs noch gut ist. Zweitens durch den Verkauf von Vermögen und Beteiligungen können Mittel freigemacht werden um damit Schulden zu tilgen. Wird mit dieser Aktion jedoch zu lange gewartet, steht der Verkäufer unter Druck und kann nur einen sehr ungünstigen Preis realisieren (distressed selling).
Die dritte Option ist die Reparatur der Bilanz über laufende Gewinne. Diese dritte Option ist zwar im Finanzsektor in der aktuellen Lage nicht mehr realistisch, für die privaten Haushalte bleibt es jedoch die einzige realistische Variante, weil die Eigenkapitalaufnahme nicht wie bei Unternehmen möglich ist und der Verkauf von Vermögen nur eingeschränkt möglich ist. Haushalte reagieren in der Regel so, dass sie einerseits versuchen, den Arbeitsplatz zu behalten und andererseits mehr sparen - was grundsätzlich eine deflationäre Wirkung hat. Verstärkt wird diese Tendenz nun durch die Rezession, die um sich greifen wird.
Die große Frage für 2009
Die Reparatur der Bilanzen der Finanzinstitute, der Unternehmen und der privaten Haushalte ist eine absolut notwendige Voraussetzung für eine mögliche Erholung der Wirtschaft.
John Greenwood: "Steigende Sparquoten bei Haushalten wirken sich negativ auf die Konsumnachfrage aus und können zu Deflation führen bzw. diese verstärken." Auf der anderen Seite versuchen Regierungen und Zentralbanken durch Zinssenkungen, Rettungspakete für Banken und Konjunkturpakete die Wirtschaft wieder in Fahrt zu bringen.
Die große Frage für 2009 lautet: "Welcher Effekt ist stärker? Der deflationäre Effekt steigender Sparquoten, sinkender Konsumausgaben oder der Effekt der Stimulierung der Wirtschaft?"
John Greenwood geht davon aus, dass im laufenden Jahr 2009 der deflationäre Effekt des Deleveraging der privaten Haushalte stärker sein wird. Greenwood: "2009 kann noch einmal ein sehr gutes Jahr für Anleihen werden." Weiterhin sinkende Hauspreise, Deleveraging in allen Sektoren, Zinssenkungen und andere Massnahmen seitens der Notenbanken bilden den Rahmen für die weitere wirtschaftliche Entwicklung.
Asset Allocation 2009
Greenwood: "Die Antwort auf die oben gestellte Frage liefert bereits die Vorgabe für die Asset Allocation 2009. Falls der Deleveraging Prozess der privaten Haushalte stärker ist als der Effekt der Konjunkturpakete der Regierungen und weiterer Massnahmen der Notenbanken, dann lautet die Empfehlung Anleihen und Geldmarkt. Greifen jedoch die Konjunkturpakete in den nächsten Monaten und beginnt die Welt wieder mit einem Aufschwung, dann lautet die Empfehlung wie folgt: Aktien, Gold, Immobilien und Rohstoffe."
Die Dimensionen im Zusammenhang mit dem Deleveraging Prozess sind enorm. Knapp 600 Billionen U.S. Dollar sind in OTC Derivaten verpackt und 39 Billionen U.S. Dollar sind in ausländischen Banken angelegt.
Die Inflationsrate war zuletzt stark gesunken und sollte nach Ansicht von Greenwood bis März 2009 in den USA im negativen Bereich sein - was grundsätzlich wieder gut für Anleihen wäre. Greenwood: "Wir gehen davon aus, dass es für den Kauf von Aktien noch zu früh ist. Die schwache wirtschaftliche Verfassung wird noch Druck auf die P/E Ratios ausüben."
Obama: Potenzial für Enttäuschungen
Der neue Präsident der Vereinigten Staaten von Amerika startet mit einem enormen Vertrauensvorschuß in die erste Amtszeit. Die amerikanische Bevölkerung und die Medien sehen in ihm den Retter der Nation.
Im Gegensatz dazu betrachten Ökonomen und Fondsmanager die aktuelle Krise sehr neutral und nüchtern. Greenwood: "Es gibt Potenzial für grosse Enttäuschungen. Ein wichtiger Faktor ist die hohe Verschuldung der USA und auch der privaten Haushalte." Dies seien die Fakten und würden sich nicht kurzfristig ändern - auch nicht durch einen Wechsel an der Spitze des Staates.
U.S. Dollar nicht abschreiben
Eine weitere wichtige Frage beschäftigt die Kapitalmärkte: Wird der U.S. Dollar stark an Wert verlieren? Das Anwerfen der Notenpresse und die umfangreichen Konjunkturprogramme von Obama könnten nach Ansicht vieler Experten die Wirtschaft und die Währung theoretisch auch schwächen kann. Greenwood: "Ich gehe nicht davon aus, dass der U.S. Dollar stark an Wert verlieren wird, weil der Deleveraging Prozess deflationär wirkt. Ich würde den U.S. Dollar auf keinen Fall abschreiben."
