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Wende in der Geldpolitik

Dr. Martin Hüfner, volkswirtschaftlicher Berater der direktanlage.at, über die Umsetzungspläne der Zentralbanken, die Stabilisierung der Kapitalmärkte als vorrangiges Ziel und die Chance, dass die Volatilität an den Märkten abnimmt. Funds | 05.11.2009 09:57 Uhr

- Die Zentralbanken sprechen nicht mehr nur noch über den Exit. Sie beginnen mit der Umsetzung.
- Erstmalig steht bei der Geldpolitik nicht Inflationsbekämpfung an erster Stelle, sondern die Stabilisierung der Kapitalmärkte.
- Gute Nachricht für den Anleger: Es besteht die Chance, dass die Volatilität auf den Märkten abnimmt.

 

Seit Monaten sprechen die Zentralbanken über den Exit aus der expansiven Geldpolitik. Geschehen ist bisher aber nichts. Jetzt scheint es ernst zu werden. Es begann mit Zinsanhebungen an der Peripherie der internationalen Kapitalmärkte. Zuerst erhöhte Israel die Sätze. Dann kamen Australien (in dieser Woche schon zum zweiten Mal) und Norwegen. Als nächste sind vermutlich Südkorea, Mexiko, Brasilien und Indien an der Reihe. Ursprünglich hatten viele gedacht, in den Zentren der Finanzmärkte würde es mit dem Kurswechsel noch länger dauern. In dieser Woche werden jetzt aber auch hier die Weichen neu gestellt. Was passiert und was werden die Auswirkungen sein?

 

Drei Entwicklungen kommen zusammen und machen dies zu einer Woche des Wechsels. Zuerst beschloss am Freitag die Bank of Japan, dass sie die Ankaufsprogramme für Unternehmensanleihen und kurzfristige unbesicherte Schuldtitel beenden wird. Dann liefen am Wochenende in den USA die Käufe von Staatsanleihen aus (insgesamt ein Volumen von 300 Mrd Dollar). Die Käufe von Agency Bonds und Mortgage Backed Securities (rund 1 500 Mrd Dollar), die noch bis März laufen, sollen nur noch verlangsamt durchgeführt werden. Am Dienstag und am Mittwoch tagt das Federal Open Market Committe und wird dazu vermutlich mehr sagen. Von der Europäischen Zentralbank gibt es bisher keine offiziellen Aussagen. Am Donnerstag tagt der Governing Council. Ich würde mich wundern, wenn danach nicht auch hier entsprechende Maßnahmen bekannt gegeben würden. Der deutsche Bundesbankpräsident Axel Weber, ein nicht uneinflussreicher Mann in der EZB, hat sich in der vorigen Woche bereits weit aus dem Fenster gelehnt. Auf einer Veranstaltung des Bundesverbandes Deutscher Banken riet den Instituten, dass sie sich auf einen „graduellen Entzug der von den Notenbanken verabreichten Medikamente einstellen sollten.“

Ausdrücklich sagte er: „Ein fortgesetztes Leben am Liquiditätstropf der Notenbanken ist keine Handlungsoption für eine nachhaltige Zukunft und mit Sicherheit kein direktanlage. nachhaltiges Geschäftsmodell“. Das ist starker Tobak. Es wäre überraschend, wenn dahinter nicht die Aussicht auf konkrete Beschlüsse der EZB stehen würde. Vermutlich wird die EZB am Donnerstag bekannt geben, dass sie die Repo-Geschäfte mit einer Laufzeit von 12 Monaten am Jahresende auslaufen lässt. Mit diesem Instrument hatte die EZB bisher über 500 Mrd Euro in den Markt gepumpt. Im kommenden Jahr wird dann sicher auch die Vollzuteilung bei den übrigen Repo-Geschäften beendet werden. All das spricht dafür, dass wir jetzt in eine neue geldpolitische Welt treten. Die Überwindung der Wirtschafts- und Finanzkrise kommt in ein neues Stadium. Die Tatsache, dass das von drei großen Notenbanken gleichzeitig eingeläutet wird, ist sicher kein Zufall. Durch die internationale Koordinierung der Aktion können unerwünschte Wechselkurswirkungen in Grenzen gehalten werden. In der EZB war in den letzten Wochen ein wichtiges Argument der Gegner einer restriktiveren Politik, dass dadurch der Euro noch stärker aufwerten würde und die Gefahr eines Dollarcrashs bestünde. Tatsächlich hat sich der Dollar zuletzt sogar etwas befestigt (freilich aus anderen Gründen).

Gemeinsam ist allen drei Maßnahmen, dass die Notenbanken graduell vorgehen wollen. Das ist wichtig, um negative Wirkungen auf die Konjunktur und auf die Finanzmärkte, die sich immer noch in einem labilen Zustand befinden, zu vermeiden. Gemeinsam ist schließlich, dass die Zentralbanken den Fokus nicht auf Zins- sondern auf Liquiditätsmaßnahmen legen. Solche Aktionen sind weniger einschneidend und spektakulär. Sie sind auch politisch leichter gegenüber den Regierungen durchsetzbar. Die Finanzminister haben eine höllische Angst, dass Zinserhöhungen die öffentlichen Defizite in die Höhe treiben könnten. Freilich kann man Zinsen als Preis und Liquidität als Menge nie voneinander trennen. Wenn die Fed keine Treasuries mehr kauft, dann wird das rein quantitativ gesehen natürlich die Renditen erhöhen. Und wenn die EZB den Banken weniger Liquidität zur Verfügung stellt, dann hat das selbstverständlich Auswirkungen auf den Geldmarkt. Allerdings sind die Effekte nicht so einschneidend wie bei direkten Zinsmaßnahmen. Zudem kommt es immer auch auf die Reaktion der Anleger an. In Australien haben die Bondsmärkte in dieser Woche auf die Zinserhöhung positiv reagiert. Was sind die Auswirkungen? Zunächst beginnt sich das Ungleichgewicht zwischen Geldversorgung und Realwirtschaft zu verringern. Das mindert die Inflationsgefahren. Es stärkt das Vertrauen in einen stabilen Geldwert. Das ist wichtig, auch wenn die inflationären Gefahren jetzt noch nicht so groß sind. Es kann nicht schaden, rechtzeitig vorzusorgen.
Wichtiger aber ist im Augenblick etwas anderes. Durch die Maßnahmen wird die Liquidität an den Kapitalmärkten reduziert. Hier liegt vermutlich auch die Hauptmotivation der Notenbanken. Sie sind besorgt, dass die Banken die Liquidität nicht zur Ausweitung des Kreditgeschäfts nutzen, sondern dass sie damit ihren Eigenhandel zum Eingehen spekulativer Positionen alimentieren. Das ist nicht erst ein Problem der letzten Monate. Es ist schon lange zu beobachten. Die reichliche Liquidität seit Mitte der 90er Jahre hat maßgeblich zu den vielfältigen Blasen an den Aktien-, Immobilien- und Rohstoffmärkten beigetragen und war Mitschuld am Entstehen der Finanzkrise. So etwas müssen die Notenbanken in Zukunft verhindern. Das ist freilich nicht einfach. Die Zentralbanken betreten damit geldpolitisches Neuland. Bisher waren ihre Restriktionen immer am Inflationsziel orientiert. Jetzt treten sie zum ersten Mal an, um die Kapitalmärkte zu stabilisieren und künftige Blasen zu verhindern. Es ist zu vermuten, dass sie daher mit besonderer Umsicht vorgehen werden.

Für den Anleger: An sich ist das Einsammeln von Liquidität für den Anleger eine schlechte Nachricht. Den Märkten wird Treibsatz für Kurssteigerungen genommen. Längerfristig ist es jedoch zu begrüßen. Die ungesunde Volatilität wird gebremst. Es muss jedermann klar sein, dass eine so steile Aufwärtsentwicklung der Aktienkurse wie in den letzten Monaten nicht so weitergehen kann (seit März über 50%). Das Beste, was uns passieren kann, ist dass sich die Entwicklung normalisiert, dass die Schwankungen zurückgehen und dass am Ende ein stabiles Plus von vielleicht 5 bis 10% für den Jahresverlauf 2010 herauskommt. Die Chancen dafür werden sich durch die Zentralbankmaßnahmen erhöhen.

Dr. Martin Hüfner Volkswirtschaftlicher Beraterdirektanlage.at

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