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Wie stehen die Dominosteine?

Richard Woolnough, Fondsmanager des M&G Optimal Income Fund, meidet seit längerem griechische Staatsanleihen und sieht niedriges Wachstum, niedrige Zinsen und kein Inflationsrisiko in Europa. Die Domino Steine in Europa´s Peripherie stehen noch. Funds | 30.04.2010 04:00 Uhr
Richard Woolnough: "Unser Ziel ist die optimale Positionierung des Optimal Income Fund in den Staats- und Unternehmensanleihenmärkten und mittelfristig eine relative  Outperformance gegenüber allen anderen Anleihenkategorien zu erreichen. Dies ist uns seit Auflegung sehr deutlich gelungen. Wenn Risiken zu hoch sind und die entsprechenden Renditen im Verhältnis dazu zu gering, dann ist unser Ziel die Risikoreduktion um einen Kursverlust zu verhindern."

Inflationsrisiko bleibt gering

Richard Woolnough: "Grundsätzlich ist Inflation der Feind von Anleihenmärkten. In Europa gibt es jedoch derzeit niedriges Wachstum und keine Inflationsgefahr." Solange die Banken noch Schwierigkeiten haben, die Kreditversorgung zu erhöhen, werden daraus keine Wachstumsimpulse entstehen. Zusätzlich sehen sich Staaten mit immer höheren Fiskalproblemen konfrontiert und damit wird auch deren Handlungsspielraum eingeengt. Dies schafft auch kein zusätzliches Wachstumspotenzial. Woolnough: "Deflation auf der anderen Seite muss nicht unbedingt negativ sein. Es gibt auch ´gute Deflation´, die sich aus höherem Wettbewerb, einer effizienteren Nutzung von Ressourcen und besserem Service zu geringeren Preise ergibt. Diese Art von Deflation wäre positiv. Ein Umfeld mit niedriger Inflation ist aus unserer Sicht nicht negativ."

Woolnough geht auch davon aus, dass Zinsen in Europa noch länger auf niedrigem Niveau bleiben werden als in den USA und in UK. die Kapazitäten in den entwickelten Ländern seien noch groß genug und in den Schwellenländern werden auch laufend zusätzliche Kapazitäten geschaffen. Europa hatte sich später in die Rezession hineinbewegt und wird sich auch erst später wieder erholen.

Griechenland und Europa´s Periphärie weniger flexibel

Richard Woolnough: "Die Einbindung Europas in einen gemeinsamen Währungsraum machte es einzelnen Ländern schwerer, die Preise ihrer Produkte und Dienstleistungen anzupassen. Dies macht es schwieriger zu wachsen und in einer Rezession leiden diese Volkswirtschaften auch mehr, weil sie sich nicht so leicht anpassen können." In Boomzeiten profitierten diese Länder von niedrigeren Zinsen. Die Lösung der Schuldenprobleme ist sowohl eine wirtschaftliche als auch eine politische Frage.

Wie stehen die Dominosteine in Europa´s Peripherie? Derzeit stehen sie noch, obwohl Griechenland in großen Schwierigkeiten steckt, Portugal und Spanien herabgestuft wurden und Italien die Defizite derzeit noch finanzieren kann. Die Frage ist jedoch, wie lange dieses labile Gleichgewicht noch gehalten werden kann und wie die Rettungsaktion gestaltet wird. Für Fondsmanager ist dies schwer einzuschätzen, da es sich hier vor allem um politische Problemstellungen handelt. Der M&G Optimal Income Fund hält keine griechischen Anleihen - weder Staatsanleihen, noch Unternehmensanleihen und auch keine Bankanleihen.

Das politische Risiko nicht wert

Vor einigen Wochen hatte Richard Woolnough bereits vor Investments in griechischen Staatsanleihen gewarnt, da die Kompensation für das Risiko nicht hoch genug war. Die Renditen auf 2-jährigen griechischen Staatsanleihen waren in der Zwischenzeit auf ein Niveau von 15-16 Prozent gestiegen. Als Antwort auf die Frage ob dies nun ein attraktives Niveau sei, führt Woolnough vor allem das politische Risiko als Grund an warum er nicht in diese Anleihen investieren würde. Ob und in welchem Umfang Griechenland einen Sparkurs einschlagen kann, hänge einzig und alleine von den politischen Entscheidungen in Griechenland und von den Griechen selbst ab. Woolnough: "Wir können dieses Risiko gar nicht abschätzen. Es ist außerhalb unserer Möglichkeiten, diese Situation zu analysieren."

CDS Markt als Teufelskreis

Richard Woolnough: "Wir nutzen auch CDS zur Positionierung des Fonds - ungefähr rund 10 Prozent des Fondsvermögens. Bei der Beurteilung des CDS Marktes muss man berücksichtigen, dass dieser vor allem ein Markt zwischen Banken ist, die ihre Risiken gegenüber Staatsanleihen absichern müssen." Der CDS Markt ist nach Einschätzung der Fondsmanager eine gute Indikation für das Risikoniveau, jedoch keine wirklich direkte Abbildung des Risikoniveaus und kein Indikator für einen Zahlungsausfall. Gegenüber Staaten herrschen auch bezüglich der Sicherheiten andere Bedingungen als gegenüber anderen Banken oder Unternehmen. Staaten mit besserem Rating liefern in der Regel weniger Sicherheiten. Wenn sich die Risiken dann erhöhen, müssen Banken, die Staatsanleihen halten, mehr Absicherung kaufen und erhöhen damit die Aufschläge, die in weiterer Folge die Zinsaufwendungen für die Staaten erhöhen und somit oft die Schuldenaufnahme in die Höhe treiben. Das Ganze kann in einem Teufelskreis enden.

Ein weiteres Problem ist auch, dass einige Staaten in Europa ein sehr hohes Volumen mit kurzlaufenden Schuldinstrumenten finanziert haben und deswegen unter großem Druck refinanzieren müssen. Im Durchschnitt liegt die Restlaufzeit der Staatsanleihen in den meisten Ländern zwischen fünf und neun Jahren. In Griechenland liegt diese bei nahezu acht Jahren, während sie in Deutschland bei sechs Jahren liegt. Zum Vergleich dazu liegt die durchschnittliche Restlaufzeit der Staatsanleihen in den USA unter fünf Jahren und in UK bei 14 Jahren - deutlich länger als sonst in der Welt - auch aufgrund der langfristig orientierten Pensionsfonds als Investoren in Staatsanleihen.

Bleibt die Zinskurve steil?

Richard Woolnough: "Wenn man davon ausgeht, dass eine Reihe von Staaten versuchen muß, die Laufzeit ihrer Staatsanleihen zu verlängern, dann werden wir noch mehr Emissionen und noch mehr Angebot an langlaufenden Staatsanleihen auf dem Markt sehen. Dies kann zu einem weiteren Anstieg der Rendite führen. Wenn kurzfristige Finanzierungen verstärkt mit langfristigen ersetzt werden, sollte dies zu weniger Emissionen und niedrigeren Renditen bei kurzfristigen Anleihen führen." Woolnough rechnet mit einer steilen Zinskurve über einen längeren Zeitraum.

Unternehmensanleihen: Spreads immer noch attraktiv

Die Renditeaufschläge für Unternehmensanleihen sind mit knapp 200 Basispunkten gegenüber Staatsanleihen immer noch attraktiv. In einem Umfeld mit niedrigem Wachstum ist das Risiko für Ausfälle bei Unternehmensanleihen relativ gering. In Zeiten von Rezessionen ist dieses Risiko deutlich höher. Die Aufschläge bei Unternehmensanleihen implizieren bestimmte Ausfallsraten, die man mit historischen Ausfallsraten vergleichen kann. Beispielsweise beträgt die implizierte Ausfallsrate im AA-Bereich im EUR-Markt 4,9 Prozent, während die historische Ausfallsrate (5-Jahres Durchschnitt von 1920-2009) bei nur 0,7 Prozent lag. Im A-Segment (Rating) liegt die implizite Ausfallsrate bei 8 Prozent und die historische bei 1,1 Prozent. Bei Unternehmensanleihen mit BBB-Rating liegen die Werte bei 11,5 Prozent und 3,1 Prozent. In allen Fällen werden Investoren derzeit für die Übernahme des Risikos vom Markt entsprechend belohnt.

Richard Woolnough: "Vor zwei Jahren mußten Unternehmen auf den Kapitalmarkt ausweichen, da Banken als Finanzierungsquelle zum großen Teil ausfielen. Banken agieren zumeist sehr pro-zyklisch, d. h. sie verstärken die Kreditvergabe in guten Zeiten und schränken diese in schlechten Zeiten ein." In den letzten Jahren hatten sich die stärkeren Unternehmen durchgesetzt und diese haben jetzt mehr Freiraum und durchaus auch Vorteile.

M&G Optimal Income Fund

Richard Woolnough verfolgt einen sehr aktiven Managementansatz und die Charakteristik des Fonds verändert sich mit der Marktlage zwischen einem reinen Staatsanleihenfonds, einem Investment Grade Unternehmensanleihenfonds und einem High Yield Anleihenfonds. Aktuell ist der Fonds näher einem Unternehmensanleihenfonds. 45 Prozent des Länderallokation fällt auf UK, 15 Prozent auf die USA, 8 Prozent auf die Niederlande und Frankreich und 6 Prozent auf Deutschland. Italien ist mit 1 Prozent und Spanien mit 2 Prozent gewichtet. Der High Yield Anteil wurde von 20 Prozent auf 30 Prozent erhöht. Finanztitel wurde zuletzt reduziert.

Performanceergebnisse der Vergangenheit lassen keine Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Investmentfonds zu. Wert und Rendite einer Anlage in Fonds können steigen oder fallen. Anleger können gegebenenfalls nur weniger als das investierte Kapital ausgezahlt bekommen. Auch Währungsschwankungen können das Investment beeinflussen. Beachten Sie die Vorschriften für Werbung und Angebot von Anteilen im InvFG 2011 §128 ff. Die Informationen auf www.e-fundresearch.com repräsentieren keine Empfehlungen für den Kauf, Verkauf oder das Halten von Wertpapieren, Fonds oder sonstigen Vermögensgegenständen. Die Informationen des Internetauftritts der e-fundresearch.com Data GmbH wurden sorgfältig erstellt. Dennoch kann es zu unbeabsichtigt fehlerhaften Darstellungen kommen. Eine Haftung oder Garantie für die Aktualität, Richtigkeit und Vollständigkeit der zur Verfügung gestellten Informationen kann daher nicht übernommen werden. Gleiches gilt auch für alle anderen Websites, auf die mittels Hyperlink verwiesen wird. Die e-fundresearch.com Data GmbH lehnt jegliche Haftung für unmittelbare, konkrete oder sonstige Schäden ab, die im Zusammenhang mit den angebotenen oder sonstigen verfügbaren Informationen entstehen.

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