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Droht Absturz in die Depression?

Richard C. Koo, Head of Research des Nomura Research Institute, warnt europäische Regierungen vor einem zu rigorosen Sparkurs, da sich die Volkswirtschaften noch nicht erholt hätten. Auch Geldpolitik sei machtlos, wenn die Nachfrage nach Krediten sinkt. Funds | 07.06.2010 15:08 Uhr

Erfahrungen aus Japan zeigen, wie Europa in die Depression abstürzen könnte.

Richard C. Koo, Head of Research des Nomura Research Institute (Autor von "The Holy Grail of Macro Economics - Lessons from Japan´s Great Recession") zählt zu jenen Ökonomen, die auch außerhalb der in Lehrbüchern publizierten Volkswirtschaftstheorie reale Beobachtungen in Japan in einen äußerst verständlichen Zusammenhang stellte und wertvolle Lektionen daraus entwickeln konnte. Das von ihm entwickelte Konzept der "Balance Sheet Recession" zeigt, dass geldpolitische Maßnahmen auch bei einem Zinsniveau von null Prozent wirkungslos bleiben, wenn der Bedarf an Krediten durch den Privatsektor nicht gegeben ist bzw. sinkt. Nach Ansicht von Richard C. Koo gibt es eben Phasen, in denen trotz günstigster Konditionen keine zusätzlichen Kredite nachgefragt werden, sondern bestehende Schulden reduziert werden um die Bilanzen zu reparieren. Das Motiv der Gewinnmaximierung tritt hinter das Ziel des Schuldenabbaus zurück. In Japan schaffte es der Staat, durch zusätzliche Verschuldung und Investitionen die rückläufige Nachfrage nach Krediten durch den Privatsektor auszugleichen und damit das nominale und realte GDP auf dem Niveau zur Zeit des großen Crashs zu halten. Das Ergebnis war u. a. eine hohe Staatsverschuldung. Ohne diese Maßnahmen, wäre jedoch die Wirtschaft extrem stark eingebrochen und Japan in eine noch schlimmere Depression gestürzt.

e-fundresearch.com hatte am Rande der 63. Annual Conference des CFA Institutes in Boston Ende Mai die Gelegenheit zur Teilnahme an einer Präsentation von Richard C. Koo und konnte nun mit ihm das nachfolgende telefonische Interview führen (7. 6. 2010):

e-fundresearch.com: "Etwas mehr als ein Jahr nach der Umsetzung von umfassenden Stimulierungspaketen und expansiven Fiskalmaßnahmen planen die Regierungen in Europa wieder umfangreiche Sparpakete zur Reduktion der Staatsdefizite und Schulden. Die europäischen Volkswirtschaften haben sich jedoch noch nicht vollständig erholt. Kommen diese Maßnahmen zu früh und welche Konsequenzen könnten diese haben?"

Richard C. Koo: "Die europäischen Regierungen - allen voran die deutsche Regierung - arbeiten auf der Basis einer völlig falschen Annahme, und zwar dass es Nachfrage nach Krediten durch den Privatsektor gibt. Wenn das so wäre, sollte der Staat in der Tat sein Defizit reduzieren und dem Privatsektor dieses Kapital für Investitionen überlassen. Dies würde Wirtschaftswachstum erzeugen. Wenn man jedoch die Kapitalströme in vielen Ländern in Europa analysiert, dann sieht man, dass der Privatsektor keine Nachfrage nach Krediten hat, sondern - ganz im Gegenteil - dass der Privatsektor seine Schulden reduziert. Wenn so viele Marktteilnehmer und Staaten dies zur gleichen Zeit machen, wird dies zu einem schwierigen wirtschaftlichen Problem, wie wir das in Japan in den Jahren 1997 und 2001 erlebt hatten. Am Ende wäre dann das Budgetdefizit ohnehin höher und die Wirtschaft schwächer."

e-fundresearch.com: "Sie haben in Ihrem Buch das Konzept der ´Balance Sheet Recession´ erörtert, das hier zum Problem werden kann, wenn fallende Vermögenswerte die Unternehmen und Haushalte dazu zwingen, die Schulden zu reduzieren."

Richard C. Koo: "Richtig, Deutschland hatte beispielsweise nach dem Platzen der TMT-Blase über einen Zeitraum von fünf Jahren mit diesem Phänomen zu kämpfen. Zum Glück war es damals nur Deutschland alleine. Heute ist die Situation jedoch umso schwieriger, da viele Länder zur gleichen Zeit mit diesem Problem konfrontiert sind."

e-fundresearch.com: "Wie sind die Probleme in Europa heute mit jenen in Japan vor 15 Jahren vergleichbar?"

Richard C. Koo: "Für uns in Japan klingen die heutigen Diskussionen in Berlin, London und Paris fast genauso wie unsere Diskussionen in Japan vor 15 Jahren. Wir wussten jedoch damals nicht, dass es sich bei uns um eine besondere Art des Problems handelte. Deswegen hatten wir die gleiche Medizin verwendet, wie Deutschland heute sie verwendet. Wir hatten damals auch geglaubt, dass man durch die Reduktion der Schulden und der Defizite das Vertrauen wieder stärken kann und die Wirtschaft sich erholen würde. Wann immer wir das versucht hatten, erlebten wir das Gegenteil. So lange, bis wir rausfanden, dass sich bei unserem Problem in Japan eben um eine besondere Form handelte. Ich versuche auch jetzt immer davor zu warnen, dass man es auch in den USA und in Europa heute mit einer besonderen Form des Problems zu tun hat - einem, das nicht den klassischen volkswirtschaftlichen Modellen in den Lehrbüchern entspricht."

e-fundresearch.com: "Welche Auswirkungen könnte das haben?"

Richard C. Koo: "In Japan hatte dies sehr negative Auswirkungen. Japan wurde im Jahr 2000 schwer bestraft, als es im Jahr 2000 von den Ratingagenturen, die die Situation in Japan nicht wirklich verstanden, unter das Niveau von Botswana herabgestuft wurde - einem Land, das von Japan sogar Entwicklungshilfe bekam. Japan war schockiert und wußte nicht was zu tun war. Bald wurde jedoch erkannt, dass Ratingagenturen das Konzept der ´Balance Sheet Recession´ gar nicht verstanden und mit der Zeit wurde in Japan genug Mut gefasst um die Ratingagenturen zu ignorieren und Staatsanleihen zu kaufen. Dies hatte Japan gerettet. Ich würde mir wünschen, dass europäische Investoren und Politiker realisieren würden, dass klassische Lehrbuch-Konzepte nicht funktionieren, wenn der Privatsektor Schulden abbaut und sie den Schlüssel in der Hand halten und entscheiden, ob sich die Volkswirtschaften wieder erholen oder in eine richtige Depression verfallen.

e-fundresearch.com: "Sehen Sie aktuell Anzeichen für eine Erkenntnis?"

Richard C. Koo: "Zumindest verhält sich der Markt zum Teil schon entsprechend. Warum könnte sonst der Markt nur 3,5 Prozent für US Staatsanleihen verlangen, wenn das Budgetdefizit über 10 Prozent ist. Investoren realisieren bereits, dass dies eben eine eigene Art von Problemstellung darstellt. Der Privatsektor realisiert bereits, dass das aktuelle Marktumfeld etwas Besonderes ist. Ich sehe allerdings nicht, dass die deutsche Regierung oder die EZB dies realisieren würden. In diesem Kreisen wird immer noch über konventionelle Konzepte gesprochen. Der Staat hat in dieser Phase ein hohes Defizit zu halten um die fehlende Nachfrage nach Krediten durch den Privatsektor auszugleichen und die Wirtschaft zu stützen."

Im Anschluß an das Gespräch bestätigte Richard C. Koo, dass die Herausforderungen für Europa auch aus einem anderen Blickwinkel besonders wären, da in Europa eine große Zahl von unterschiedlichen Ländern und Kulturen zusammenarbeiten müsste und in Japan das Problem innerhalb eines Landes gelöst werden konnte. Das bessere Verständnis des Konzepts der ´Balance Sheet Recession´ würde allerdings sehr dabei helfen. Die Medizin zur Behandlung des Problems wäre zwar nicht günstig, jedoch unvermeidbar.

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