Ein Großteil dieses ausgezeichneten Performanceergebnisses ist sicherlich dem russischen Aktienmarkt zu verdanken, der, getrieben von einem hohen Ölpreis, hohe Wertzuwächse verzeichnen konnte. Neben der Verbesserung der makroökonomischen Situation, die weitestgehend auf den hohen Ölpreis zurückzuführen ist, wirken sich auch die politischen Veränderungen positiv aus. Zu nennen ist vor allem die Rolle des russischen Präsidenten Putin, der durch seine Reformbemühungen für die politische Stabilität des Landes sorgt und so den Weg für Direktinvestitionen ebnet.
Zweistelliges Kursplus in Tschechien, Ungarn und Slowenien
Erfreulich entwickelten sich auch viele mittel- und osteuropäische Länder, die im Rahmen der EU-Osterweiterung als "heiße Kandidaten" für den Beitritt ab 2004 gehandelt werden. So konnten beispielsweise die Börsen in Tschechien, Ungarn und Slowenien seit Jahresbeginn ein zweistelliges Kursplus verbuchen und ebenfalls zum positiven Performanceergebnis der osteuropäischen Aktienfonds beitragen. Die Anpassung an die EU-Rahmenbedingungen, der Konjunkturaufschwung, die günstige Bewertung und die Erwartung von hohen Unternehmensgewinnen in den nächsten Jahren, sollte für weiteres Kurspotential an den Börsen der Beitrittskandidaten sorgen.
Mit der Untersuchung der beiden von Griffin und Baring angebotenen Osteuropa-Fonds haben die Analysten von FondsConsult und e-fundresearch im folgenden Fondsduell zwei interessante Produkte herausgegriffen, mit denen es dem Anleger gelingen sollte, von den Chancen des osteuropäischen Marktes zu partizipieren.
Fondsmanagement bei Griffin und Baring
Der Griffin Eastern European Fund wurde am 7. Oktober 1998 aufgelegt. Für den Fonds verantwortlich ist Jürgen Kirsch. Kirsch, der von Yuli Stein unterstützt wird, war von 1993 bis 1997 für den Mercury Eastern European Fund verantwortlich. Während dieser Zeit wuchs der Mercury Fonds auf ein Volumen von über 1 Milliarde DM an, erzielte einen Wertzuwachs von über 400 % und lag unangefochten an der Spitze der osteuropäischen Aktienfonds.
Der im September 1996 aufgelegte Baring Eastern Europe Fund wurde zunächst von Martin Taylor gemanagt. Im Mai 2000 übernahm dann Rory Landmann kurzzeitig die Verantwortung, bis dann im September 2000 Klaus Bockstaller das "Ruder" für den Fonds übernahm. Bockstaller, der von UBS Brinson zu Baring Asset Management wechselte, war als Portfolio Manager für die Osteuropafonds bei Brinson zuständig.
Der Investmentprozess
Der Griffin Eastern European Fund, der per Ende Mai ein Fondsvolumen von 226,16 Mio Euro aufweist, greift bei der Titelselektion auf ein Universum von ca. 150 Titeln zurück. Der Vorgehensweise des Aktienauswahlverfahrens liegt eine Filtermethode, bestehend aus Qualitäts-, Bewertungs- und quantitativem Filter, zu Grunde.
Berücksichtigt werden im ersten Schritt nur die Unternehmen, die eine Shareholder Value-Orientierung aufweisen, ein Gewinnwachstum generieren, das über dem Branchendurchschnitt liegt und eine führende Position in ihrer Branche inne haben. Außerdem muss die Qualität des Managements und ein strategischer Einsatz von Informationstechnologien gewährleistet sein.
In der zweiten Stufe werden die Unternehmen, die jedes der fünf Kriterien erfüllt haben, mit Hilfe einer selbstentwickelten Research-Datenbank, im Gruppenvergleich fundamental analysiert. Mittels branchenspezifischer Modelle können detaillierte Vergleiche von Bewertungskennzahlen wie z.B. Betriebsprofitabilität und Cashflow-Generierung durchgeführt werden.
Die potentiellen Kaufkandidaten, die den Bewertungsfilter erfolgreich durchlaufen haben, werden in der letzten Stufe einer technischen Analyse unterzogen. Anhand aufwendiger quantitativer Modelle wird das Chancen- und Risikopotential hinsichtlich der Kursentwicklung der einzelnen Titel ermittelt.
Fondsvolumen: Baring doppelt so groß wie Griffin
Der Baring Eastern Europe Fund ist mit einem Fondsvolumen von aktuell 516,6 Millionen Euro mehr als doppelt so schwer wie sein Kontrahent. Auch das Universum, aus dem der Baring Fonds seine Titel selektiert, ist mit 500 Unternehmen wesentlich größer, als das beim Griffin Fonds. Der Investmentprozess beim Baring Fonds, der sowohl auf volkswirtschaftlicher Ebene als auch bezüglich der einzelnen Unternehmen stark auf Research ausgerichtet ist, basiert auf vier Stufen.
Im ersten Schritt werden vom Research Team, Länder- und Unternehmensrankings erstellt. Hierzu werden sowohl auf Unternehmensebene, als auch auf der Länderebene die Kriterien Wachstum, Liquidität, Währung, Management und Bewertung, die von Baring Asset Management als die fünf Schlüsselfaktoren für die Wertentwicklung der Emerging Markets angesehen werden, betrachtet. Die Beschaffung der benötigten Daten bei der Länderanalyse erfolgt dabei mit Hilfe von Länderstatistiken oder anderen Quellen wie z.B. Datastream. Die Ergebnisse werden in einer Datenbank gespeichert und von den Länderspezialisten überwacht, die auf Basis dieser Informationen die potentielle Aufteilung gewichten.
- Auf Basis der Unternehmensanalyse werden jährlich über 1200 Unternehmensbesuche durchgeführt und die Ergebnisse ebenfalls in einer eigenen Datenbank gespeichert. Als Unterstützung wird hierbei auf die fachliche Kompetenz des Globalen Sektor Teams zurückgegriffen, die dabei behilflich sein sollen, die Titelanalyse aufgrund des größeren Verständnisses von globalen Branchentrends zu verbessern.
- Im zweiten Schritt wird die Investmentstrategie festgelegt. Die hierfür erforderlichen Entscheidungen werden auf zwei Ebenen getroffen. Im Rahmen der Aktienselektion wird von den verantwortlichen Länderspezialisten die Attraktivität der einzelnen Unternehmen innerhalb des jeweiligen Landes bewertet, sowie die Kauf und Verkaufsdisziplin festgelegt. Das Ergebnis der Aktienselektion wird in einzelnen Modellportfolios zum Ausdruck gebracht. Auf der zweiten Ebene wird von der "Global Emerging Policy Group"- der auch Klaus Bockstaller angehört - die Asset Allocation Strategie festgelegt.
- Im dritten Schritt wird erfolgt dann die Konstruktion des Portfolios. Hierbei werden die einzelnen Modellportfolios und die Asset Allocation Strategie hinsichtlich von Risikoaspekten überprüft.
- Im vierten und letzen Schritt erfolgt dann die Umsetzung. Dabei wird vor allem auf eine möglichst kosteneffiziente Implementierung geachtet. Ziel soll es sein, die Umschlags- und Handelskosten möglichst gering zu halten.
Portfoliobetrachtung - Kirsch mit hoher Gewichtung in Russland
Ein wesentlicher Unterschied in der Portfoliostruktur der beiden Fonds ergibt sich aus der Ländergewichtung. Betrachtet man die prozentualen Länder-Investitionsquoten, wird deutlich, dass Kirsch mit seinem Griffin Fonds ein wesentlich höheres Russland-Exposure als der von Bockstaller gemanagte Baring Fonds "fährt".
Auf Sicht von fünf Monaten lag dieses beim Griffin Fonds bei durchschnittlich 48 %, während der Baring Fonds mit nur knapp 37 % im Schnitt in Russland investiert war. Interessant ist in diesem Zusammenhang, dass Kirsch in den letzten beiden Monaten sein Russland-Engagement stark reduziert hat. Per 31.05. lag es gerade noch bei 39 %.
Bockstaller hat Russland erhöht
Bockstaller hingegen hat die Russland-Gewichtung im Jahresverlauf sukzessive erhöht. Mit einer aktuellen Gewichtung von 40,46% (per 31.05.02) liegt diese so hoch wie noch nie zuvor in diesem Jahr und ist damit sogar höher als beim Griffin Fonds.
Cash-Anteile sehr hoch: Griffin bei 18 %
Parallelen zeigen sich bei den Cash-Positionen, die bei beiden Fonds auf dem höchsten Stand in diesem Jahr sind. Mit 18 % fällt diese beim Griffin aber deutlich höher aus als beim Baring, der knapp 7 % Kasse hält.
Betrachtet man die Sektorenentwicklung, stellt man fest, dass der Energiebereich mit 35,18 % im Baring Fonds insgesamt am höchsten gewichtet ist. Auch dies ist in diesem Jahr die mit Abstand höchste Gewichtung in diesem Sektor. Berücksichtigt man die Tatsache, dass der russische Aktienmarkt weitestgehend von Öl- und Gasproduzenten dominiert wird und legt die relativ hohe Russlandgewichtung des Baring Fonds zu Grunde, lässt sich der hohe Anteil an Energiewerten erklären. Allerdings hatte der Griffin Fonds, der im Schnitt in den letzten fünf Monaten mit 48 % des Fondsvolumens in Russland vertreten war, durchschnittlich nur knapp 20 % im Energiebereich investiert.
Ein Blick auf die größten Positionen des Griffin Fonds gibt Aufschluss. Die russische Sberbank, die mit aktuell 10,8 % vertreten ist und auch im Laufe diesen Jahres mit durchschnittlich 10,6 % im Portfolio gewichtet war, ist der mit Abstand größte Wert im Kirsch Fonds. Ohne die Sberbank würde sich das Russland Exposure auf durchschnittlich 37,4 %, aktuell sogar auf 28,2 % reduzieren. Aufgrund der hohen Konzentration dieses Einzeltitels ist es nicht verwunderlich, dass der Bankensektor mit Sicht auf die durchschnittliche Gewichtung in 2002 (mit 26,4 %) die am stärksten vertretene Branche im Kirsch Portfolio war.
Differenzen zeigen sich auch bei den Top Positionen der beiden Fonds. Nur der russische Öl- und Gasproduzent Gazprom ist aktuell (31.05.02) unter den größten Werten in beiden Portfolios vertreten.
Die Performance: Griffin hat die Nase vorne
Betrachtet man die Wertentwicklung der beiden Fonds, spricht das Ergebnis deutlich für den Griffin Fonds. Kirsch konnte im Zeitraum 30.09.2000 bis 31.05.2002 einen Kursgewinn von 48,46 % auf Euro Basis erzielen.
Mit diesem Ergebnis gelang es Kirsch "wieder einmal", die gesamte Konkurrenz zu schlagen. Bockstaller, der seit dem 30.09.2000 für den Baring Eastern Europe Fund verantwortlich ist, erreichte im selben Zeitraum ein Performanceergebnis von 20,64 % auf Euro-Basis und liegt damit auch im obersten Quartil des Konkurrenzfeldes. Mit 11 % Outperformance gelang es auch Bockstaller die Peergroup deutlich hinter sich zu lassen.
Ausblick: Bockstaller und Kirsch sind positiv
Bezüglich der weiteren Entwicklung der osteuropäischen Märkte sind beide Fondsmanager grundsätzlich positiv gestimmt, rechnen aber wegen der globalen Unsicherheiten kurzfristig mit Kursrückschlägen, was sich auch in den aktuell relativ hohen Cashquoten wiedergespiegelt.
Für Kirsch ist die relative Attraktivität der Region ein Grund dafür, warum sich der Aufwärtstrend seiner Meinung nach fortsetzen wird. Er geht er davon aus, dass große institutionelle Investoren, die in der Region untergewichtet sind, die gegenwärtige Schwächephase als Kaufgelegenheit nutzen werden.
Polen: unterschiedliche Erwartungen
Völlig unterschiedlich beurteilen die beiden Fondsmanager die weitere Entwicklung des polnischen Marktes. Bockstaller sieht derzeit keine Anzeichen dafür, dass eine weitere Zinssenkung eine Verbesserung der wirtschaftlichen Lage in Polen mit sich bringen wird. Kirsch hingegen hat einige selektive Käufe getätigt und die Gewichtung des Polenanteils leicht erhöht. Die historisch niedrigen Inflationszahlen, die Ankündigung der Zentralbank weitere Zinssenkungen durchzuführen, was zu einer Verringerung der polnischen Spreads geführt hat, sieht er als Anzeichen dafür, dass sich die Wirtschaft bis zum Jahresende erholen wird.
Berücksichtigt werden sollte in diesem Zusammenhang aber die unterschiedlich hohen Gewichtungen der beiden Fonds in Polen. Während der Baring Fonds auf Sicht der letzten fünf Monate mit durchschnittlich fast 21 % in Polen engagiert war, ist der Griffin Fonds im Schnitt nur mit 13 % in unserem östlichen Nachbarland investiert.
Fazit: überdurchschnittliche Performance für beide Manager
Beiden Fonds ist es gelungen mit ihren unterschiedlichen Konzepten, eine im Marktvergleich überdurchschnittliche Performance zu generieren.
Baring: breiter diversifiziert
Für Anleger, die an den Chancen der osteuropäischen Märkte partizipieren möchten und dabei Wert auf ein breit diversifiziertes Portfolio legen, ist der Baring Eastern Europe Fund sicherlich eine gute Wahl. Der konsistente Investmentprozess, der dem Fonds zu Grunde liegt, wird von einem erfahrenen Spezialisten Team getragen und reduziert die Gefahr von möglichen Einzelfehlentscheidungen.
Kirsch einer der erfolgreichsten Manager
Investoren, die sich für den Kauf des Griffin Eastern European Fund entscheiden, sollte bewusst sein, dass der Fonds teilweise sehr hohe Investitionsquoten innerhalb eines Landes aufbaut. Hierdurch ergeben sich höhere Länderrisiken als bei breiter diversifizierten Portfolios. Hinter dem Griffin Fonds steht sicherlich einer der erfahrensten und erfolgreichsten Fondsmanager für die Region Osteuropa, dessen Geschick und Marktverständnis die außerordentlich gute Wertentwicklung des Fonds in erster Linie zu verdanken ist. Man sollte sich aber vor Augen führen, dass ein möglich Ausfall von Kirsch für den Fonds höchstwahrscheinlich nicht zu kompensieren wäre.
(OF 28.06.02)
