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Economics Forum: Trends in Europa

Wie beurteilen Sie die kurz- und langfristigen Effekte restriktiver Fiskalpolitik in Europa ("Schuldenbremse") und welche Auswirkungen wird dies auf die makroökonomische Entwicklung in den kommenden Jahren haben? Erwarten Sie eher inflationäre oder deflationäre Trends in Europa in den kommenden 2-3 Jahren? Funds | 14.12.2011 05:00 Uhr
Ian Ormiston, Portfolio Manager, European Equities, Ignis Asset Management (07.12.2011): "Growth expectations for Europe have been steadily falling throughout 2011 for four interconnected reasons: the sovereign crisis in the Eurozone; the policy response of governments to that crisis; an increasingly rapid deleveraging of Eurozone banks and a slowing global growth backdrop. 2011 marks the year when the problems of the periphery started to be felt closer and closer to the heart of the Eurozone. Whether it be the threat of sovereign downgrades in France and other economies or the impact that constant crisis has had on business and consumer confidence there can be little doubt that growth is being impacted by fears about unsustainable funding costs or in a worst case a fracturing of the Eurozone.

Government policy response has so far followed the path of austerity encouraged by Germany and the IMF. The impact on economies where austerity has been heaviest and long running such as Greece and Ireland is plain to see with substantial contraction and severe deflationary pressures. According to officials in the Irish government they are half way through the adjustment in terms of time and the scale of the cuts. Newer countries in the austerity camp, Italy, Spain and France are all likely to see recessions in 2012 and 2013 as a result of government cuts and the Eurozone as a whole is likely to shrink over the next two years.
The fate of sovereigns and their domestic banks are inextricably linked and it could be argued that the two stress tests that have been carried out this year have worsened the situation considerably. With pressure from regulators and markets to improve capital ratios, banks have responded via the most economically rational route open to them which is to shrink their balance sheets rather than raise expensive new capital. This clearly impacts economic growth and adds further to the woes of the sovereign.

The relatively strong economies such as Germany will see modest growth in 2012 not only because it´s Eurozone neighbours will be in recession but also because major trading partners like the US and China will both record sub trend growth. The reasons for their slowdown can only partly be attributed to the problems in the Eurozone, with the US facing its own budgetary uncertainties and the Chinese economy responding to this year´s monetary tightening.

Fiscal policy is clearly a drag on growth and the adjustment in the peripheral economies to boost competitiveness will be deflationary. Unfortunately this will be offset by external inflation such as rising energy  and commodity prices which are driven by strong growth in emerging economies. Also austerity has brought higher indirect taxes which are inflationary in the short term. In the near term inflation will therefore remain sticky, but should abate in 2012 as recession deflates prices but increasingly accommodative ECB policy prevents the onset of deflation."

 

Dr. Ulrich Kater, Chefvolkswirt, DekaBank (08.12.2011): "Selbst im günstigsten Fall werden neue gemeinsame Finanzierungsinstrumente die europäische Schuldenkrise nicht lösen. Solange mangels politischer Union keine regionalen Umverteilungen vorgenommen werden dürfen, kann die eigentliche Lösung nur in den Schuldnerstaaten selbst liegen. Hier sind drastische Maßnahmen notwendig, um den Kapitalmärkten den Rückzahlungswillen glaubhaft zu machen. Solche drastischen Maßnahmen können kurzfristig Steuererhöhungen oder gar Abschöpfungen von Geldvermögen sein, die Schuldenbremse wäre wiederum eine geeignete Methode um den Kapitalmärkten zu signalisieren, dass auch auf die lange Sicht die Schuldenpolitik eine Änderung erfährt. Die Konjunkturbelastungen aus der fiskalischen Konsolidierung in Euroland schätzen wir auf 0,6 % des Bruttoinlandsprodukts im Jahr 2012 und auf 0,4 % des Folgejahrs. Angesichts dieses Ausmaßes kann man jedoch nicht behaupten, dass Euroland sich „kaputt spart“.
 
Kein wirtschaftlicher oder finanzmarkttechnischer Indikator zeigt gegenwärtig einen Anstieg der Inflationsraten im Euroraum an. Mit fest verankerten Inflationserwartungen an den Kapitalmärkten und der Aussicht auf unterdurchschnittliches Wachstum kann ein Anstieg der Kerninflation in den kommenden beiden Jahren ausgeschlossen werden. Lediglich vorübergehend könnte Euroland von Rohstoffpreiswellen erfasst werden, etwa wenn die Zentralbanken weltweit ihre Politik der quantitativen Lockerung noch ausweiten sollten.
Angesichts der bescheidenen Konjunkturaussichten für Euroland muss die gegenteilige Variante, die Deflation, im Auge behalten werden. Vergleicht man den Verlauf der japanischen Finanz- und Wirtschaftskrise ab 1989 mit der Finanz- und Wirtschaftskrise der westlichen Welt, so sieht man, dass Japan in dieser ersten, unser heutigen Situation entsprechenden Phase noch positive Inflationsraten verzeichnete. Erst im Jahr 6 der Krise fiel das Land in eine Deflation, aus der es bis heute nicht herausgefunden hat."

 

Anton Brender, Chief economist at Dexia Asset Management, & Florence Pisani, Economist at Dexia Asset Management (12.12.2011): "The need for most European governments to reduce their budget deficits in an environment where the private sector is deleveraging will clearly have a significant deflationary impact on growth in the coming years. And the fact that all countries budgets will at the same time be restrictive is only going to make things worse:  rest of the world demand is going to be the only possible source of support to European activity. Fears of inflation in such circumstances are misplaced: right now, the main risk Europe is confronted with is that the current recession be followed by a prolonged stagnation."

 

Dieter Guffens, Senior Economist, KBC Asset Management Brüssel (13.12.2011): "Die erforderliche restriktivere Fiskalpolitik in der EWU in den nächsten Jahren wird wahrscheinlich zu einer längeren Periode von relativ niedrigem Wachstum führen. In dieser Hinsicht ist sie zu vergleichen mit der Periode der Haushaltskonsolidierung in den neunziger Jahren während der Konvergenz zum EWU-Start. Die heutige Haushaltskonsolidierung findet jedoch statt in einer ausgesprochen schwachen Phase des Konjunkturzyklus, wodurch die restriktive Fiskalpolitik sehr prozyklisch wirkt. Diese Politik ist dadurch ein wesentlicher Risikofaktor der eine schwere Rezession auslösen könnte. Die sogenannten automatischen Stabilisatoren der Fiskalpolitik können nämlich ihre ausgleichende Rolle nicht spielen, um eine konjunkturelle Flaute abzufedern. Vor dem Hintergrund der hohen Staatsverschuldung in der EWU und der Notwendigkeit, das Vertrauen der Finanzmärkte in europäische Staatsanleihen wiederherzustellen, gibt es aber leider keine Alternative zu diesem Konsolidierungskurs.    
 
Glücklicherweise gibt es auch einige positive Elemente. Sobald die EWU-Regierungen einen glaubwürdigen und nachhaltigen Konsolidierungsplan vorlegen, bekommt die EZB mehr Spielraum. Diese benötigt sie, um ihre Währungspolitik (noch) stimulierender zu führen, ohne ihre Unabhängigkeit van der Fiskalpolitik zu gefährden. Diese Währungspolitik kann bestehen aus einer Kombination von einem Leitzins nahe null und einer Art von quantitativer Stimulierung. Dies würde zumindest teilweise die negativen Auswirkungen der Fiskalpolitik auf das Wirtschaftswachstum kompensieren.

Zweitens zeigt eine Reihe von empirischen Studien, das die Sparquote der Privathaushalte wahrscheinlich fallen wird, sobald eine Haushaltskonsolidierung völlig glaubwürdig ist (die sogenannte Ricardianische Äquivalenz). Dies würde das Konsumwachstum stärken und dadurch ebenfalls die Folgen der restriktiven Fiskalpolitik für das Wachstum mildern.

In der Summe wird der notwendige Prozess des Schuldenabbaus  mindestens mehrere Jahre dauern und das Wirtschaftswachstum schwächen. Es ist also unvermeidbar, das die tatsächliche Wirtschaftsleistung unter der potenziellen liegen wird. Darum wird dieser Prozess wahrscheinlich auch zu einer Periode von niedriger, aber positiver Inflation führen, in Übereinstimmung mit dem Inflationsziel der EZB. Längerfristig (in der zweiten Hälfte dieses Jahrzehnts), kann die weltweite stimulierende Währungspolitik zu einer steigenden Inflationsrate führen. Dies wäre dann der Preis, den wir für die Bewältigung der heutigen Wirtschaftskrise zu bezahlen haben."

 

Adrien Pichoud, Director Asset Allocation bei SYZ & CO SA (13.12.2011): "Indeed, the fiscal compact agreed at the latest EU summit clearly implies that fiscal policies will be very restrictive across Europe next year. For an economy already in recession, such a course of austerity will only exacerbate short term slacks, by depressing further the level of aggregate demand in the economy. In fact, this public sector’s retrenchment might even cause the recession to last longer than expected and to be deeper than currently feared… In the longer term, provided all member states manage to stabilize their public debt at sustainable levels, Europe will benefit from the structural shift toward fiscal soundness. But the short term issues are so large that it is difficult to look too far away…

Given the weakness in economic activity, high unemployment rates in most economies and the moderation in commodity and energy prices, we do not see any inflationary pressures building up next year. For the euro area, deflation is a much bigger threat than inflation in the months ahead. This argument (more than any other) will lead the ECB to ease further its monetary policy, through more rate cuts and ultimately some form of quantitative easing."

 

Gerhard Winzer, Chefvolkswirt ERSTE-SPARINVEST (13.12.2011): "Wie in anderen Ländern in der entwickelten Welt wachsen in den Ländern der Eurozone ausgehend von einer zu hohen Staatsschuldenquote die Staatsschulden stärker als die Wirtchaft. Das ist natürlich nicht nachhaltig. Die Situation wird dadurch verschärft, dass die notwendigen Grundpfeiler für das langfristige Funktionieren der Europäischen Währungsunion (noch) nicht vorhanden sind. Diese beiden Umstände haben zu einer massiven Vertrauenskrise geführt. Der Druck für eine Stabilisierung der Staatsschuldenquote ist enorm. Gleichzeitig deuten die Wirtschaftsindikatoren weltweit auf eine Abschwächung und in der EWU auf eine Rezession. Zudem ist neben dem Staatssektor auch der Bankensektor auf Konsolidierung eingestellt. Darüber hinaus haben einige südliche Länder in der EWU Wettbewerbsprobleme, wobei eine Währungsabwertung allerdings nicht möglich ist und das (niedrige) Inflationsziel der Europäischen Zentralbank aktuell zu restriktiv wirkt. Dieser Cocktail verschärft die wirtschaftliche Abschwächung / Rezession und wirkt deflationär. Eine Deflation wird dadurch verhindert werden, dass es Steur- und und Tariferhöhungen geben wird, Lohnkürzungen nur schwer durchsetzbar sind und langfristig Rohstoffe und Emerging Markets einen Inflationsdruck ausüben."

 

Mag. Gabriel Panzenböck, Fondsmanager Bereich Globale Anleihen, Raiffeisen Capital Management (13.12.2011): "Wir gehen aktuell von definitiv deflationären Tendenzen aus. Der ohnehin defensive konjukturelle Ausblick im Umfeld einer nur schleppenden Kreditvergabe durch den Bankensektor kommt durch den Nachfrageausfall einer restriktiven Fiskalpolitik weiter unter Druck. Inflationäre Tendenzen sind am ehestens durch adminstrierte Preise und Steuererhöhungen - beides letztlich aufgrund des Sparkurses der öffentlichen Hand - zu erwarten. Der zu Grunde liegende Inflationstrend wird jedoch gering bleiben, da nicht zuletzt die Verhandlungsmacht der Arbeitnehmer im Umfeld steigender Arbeitslosigkeit gering ist."

 

Dr. Thomas Liebi, Chief Economist, Swisscanto Asset Management (13.12.2011): "Die Staatsfinanzen in der Eurozone auf einen nachhaltigen Pfad zu führen, wird ohne weitergehende Reformen nicht gelingen. Der Kern der aktuellen Krise liegt in der massiv unterschiedlichen Wettbewerbsfähigkeit der einzelnen Mitglieder. Mit Ausbruch der globalen Finanzkrise liessen sich diese Differenzen nicht mehr mit billigem Geld übertünchen. Die Länder der europäischen Peripherie haben erste Schritte unternommen, um ihre Volkswirtschaften wettbewerbsfähiger zu machen. Im Kampf gegen überhöhte Staatsdefizite wurden vielerorts zudem die Steuern und Abgaben erhöht. Kurzfristig werden diese Massnahmen die Rezession in Europa verschärfen, weshalb auch Inflation keine unmittelbare Bedrohung darstellt. Wenn sich die Krise jedoch weiter zuspitzt, wird die Europäische Zentralbank nicht umhin kommen, ihre Interventionen auszuweiten, was längerfristig zu einer steigenden Inflationsrate führen wird."

 

Philipp Vorndran, Kapitalmarktstratege, & Dirk Schmitt, CFA, Investment Analyst, Flossbach von Storch AG (13.12.2011): "Die europäischen Staats- und Regierungschefs demonstrieren derzeit viel guten Willen, ihre aus dem Ruder gelaufenen Staatshaushalte wieder in den Griff zu bekommen. So wurden entsprechend der von Deutschland und Frankreich diktierten Marschrichtung auf dem jüngsten EU-Gipfel „weitere inhaltliche Schritte hin zu einer echten fiskalpolitischen Union“ vereinbart. Im Büßergewand versuchen die Regierungen verlorenes Vertrauen wieder zurückzugewinnen, frei nach dem Motto: Ja wir haben gesündigt, aber wir geloben Besserung. In diesem Sinne ist in der Abschlusserklärung von einem „fiskalpolitischen Pakt“ die Rede, der automatische Konsequenzen vorsieht, wenn ein Mitgliedstaat die 3%-Schwelle beim Haushaltsdefizit überschreitet. Aber Papier ist bekanntlich geduldig. Bezeichnenderweise steht dieser Sanktions-„Automatismus“ denn auch unter dem Vorbehalt, dass sich keine qualifizierte Mehrheit der Mitgliedstaaten gegen dessen Aktivierung ausspricht.

Abgesehen von den aktuellen Hilfsempfängern der Eurozone sind die Konsolidierungsmaßnahmen in den meisten Staaten bislang kaum über das Stadium von Absichtserklärungen hinausgekommen und müssen noch von den nationalen Parlamenten abgesegnet werden. Der Lackmustest für die Ernsthaftigkeit des fiskalpolitischen Kurswechsels steht somit noch aus.

Bei genauerem Hinsehen stellt man zudem fest, dass sich hinter der Konsolidierungsrhetorik der Politik denn auch weniger echte Ausgabenkürzungen verbergen; vielmehr erweisen sich die sog. „Sparmaßnahmen“ in erster Linie als verkappte Steuererhöhungen, was Gift für eine konjunkturelle Belebung ist. Einen Einbruch der Wirtschaft aber werden die Regierungen nicht zulassen können, wollen sie die soziale Akzeptanz der Strukturreformen nicht gefährden. Um eine massive konjunkturelle Kontraktion zu vermeiden, wird sich die EZB daher zu einer Art Ersatzfiskalpolitik über die Notenpresse genötigt sehen und ihre Käufe von Staatsanleihen fortsetzen oder gar ausdehnen. Wir rechnen deshalb mit einer inflationären Entwicklung, deren Ursache vor allem im erodierenden Vertrauen der Bevölkerung in die Kaufkraft des Geldes zu sehen ist."

 

Dr. Thomas Steinberger, CIO, Geschäftsführer Spängler IQAM Invest (13.12.2011): "Wir erwarten negative kurz- und mittelfristige Effekte der anstehenden fiskalischen Konsolidierungsprogramme in Europa. Für 2012 rechnen wir mit einer moderaten Rezession in der Eurozone, die sich im Verlauf von 2012 sogar auf die USA und die Emerging Markets ausweiten könnte. Der hohe Druck der Finanzmärkte führt derzeit vor allem zu Geldbeschaffungsaktionen der Staaten, die nur eine geringe Strukturreformkomponente haben und die Nachfrage unmittelbar belasten. Längerfristig entsteht durch die "Schuldenbremsen" außerdem die Gefahr, dass asymmetrische Schocks, die nur einige Staaten besonders hart treffen, durch fiskalische Maßnahmen kaum gemildert werden können und daher relativ starke negative Effekte in den betroffenen Staaten auftreten. Ein positiver Effekt der "Schuldenbremsen" ist erst dann zu erwarten, wenn die Regierungen bereit sind, für die Erzielung eines ausgeglichenen Haushaltes auch Strukturreformen in der Verwaltung, am Arbeitsmarkt und auf den Produktmärkten durchzuführen.

Die Konsolidierung der Staatshaushalte hat grundsätzlich eher deflationäre Effekte. Gleichzeitig wird die restriktive Fiskalpolitik jedoch mit einer ultra-expansiven Geldpolitik kombiniert, die zumindest mittelfristig inflationäre Wirkung hat. Wir gehen davon aus, dass in den nächsten 2-3 Jahren der inflationäre Effekt leicht dominiert. Insgesamt erwarten wir daher eine moderate Inflationsentwicklung knapp über dem Notenbankziel von 2% p.a. mit Downsiderisiken in Richtung höherer Inflationsraten, wenn die hohe nominelle Wachstumsdynamik in den Emerging Markets erhalten bleibt und auf den Rohstoffmärkten wieder die Preise steigen."

 

Economics Forum: Investment Strategen und Ökonomen antworten
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