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Länderbonitäten im Wandel

Daniel Pfister, Partner & CEO Independent Credit View (I-CV), erklärt die Methoden des unabhängigen Rating Unternehmens, analysiert Trends und Entwicklungen und erklärt bei welchen Ländern die Bonitäten noch intakt sind. Funds | 02.02.2012 04:45 Uhr
Rückblick Studie 2010 I-CV hatte die Prognose gewagt, dass sich in den nächsten fünf Jahren erhebliche Verschiebungen bei den offiziellen Ratings ergeben werden und sollte damit Recht behalten. Moody’s hatte im August 2011 die PIIGS Staaten noch bei AA- geratet. Dies musste bis Oktober 2011 markant zurückgenommen werden auf BBB-. Das I-CV Rating hat sich im Vergleich mit den anderen Ratings als ziemlich robust erwiesen. So hatte es die PIIGS Staaten im August 2010 noch bei BB+ und bis Oktober 2011 auf lediglich BB eingestuft. Somit musst nur um eine halbe Stufe revidiert werden.

Schuldenratio der G20 Staaten

Es ergibt sich eine gegenläufige Entwicklung bei der Aufspaltung in G-20 Industrie- und G-20 Schwellen-Länder. „Während nämlich die Verschuldung der Industrieländer seit 2006 kontinuierlich angestiegen ist und auch gemäß den IWF Prognosen bis 2016 weiterhin ansteigt, sehen wir bei den Schwellenländern ein sehr viel tieferes Niveau und eine Verbesserung bis ins Jahr 2016. Interessant ist aber, dass die höher verschuldeten Industrienationen bei den Ratings wie Standard & Poors noch über ein Durchschnittsrating von AA+ verfügt haben im September 2011. Dieses ist nun zurückgestuft auf AA-. Das ist immer noch sehr hoch wenn man dies vergleicht mit den Schwellenländern, die von der Verschuldung her eigentlich sehr viel besser dastehen und die im Durchschnitt mit einem BBB+ eingestuft sind“, erklärt Daniel Pfister. Diese Diskrepanz und „die verkehrte Welt“ ist ein wichtiger Punkt in der I-CV Analyse und zeigt, dass die Realität bei den offiziellen Ratings noch nicht Einzug gehalten hat.

4 Phasen Modell

Die Coverage des I-CV Modells wurde von 30 auf 37 Staaten ausgebaut. In der ersten bzw. quantitativen Phase werden 50 Faktoren bewertet die dann ins Modell einfließen. Daraus wird ein relatives Rating erstellt. Dieses misst dann die Bonitäts-Stärke und -Schwäche jedes einzelnen Staates aufgrund von Prognosen von IWF und OECD und Daten weiterer unabhängiger Organisationen und eigenen Berechnungen.

Diese Daten werden in der zweiten Phase einem Deleveraging Potential unterzogen. Was für Möglichkeiten hat ein Staat die Einnahmen zu erhöhen oder die Ausgaben zu kürzen um seine Verschuldung reduzieren zu können?

In der dritten Phase werden die Ergebnisse zu einem Einzelrating konsolidiert und in der vierten Phase werden wichtige Trends und Entwicklungen, welche die Ratings zukünftig beeinflussen könnten, untersucht. Hier zählen vor allem auch quantitativ schwer messbare Faktoren wie etwa politische Tendenzen, Rechtsunsicherheit etc.

Inputfaktoren

7 Haupt- und diverse Unter-Faktoren werden unterschieden welche verschieden gewichtet werden. „Ein Hauptaspekt ist sicher der Faktor Wirtschaft, wo wir etwa das Volkseinkommen, die politische Stabilität oder die Sparquote eines Landes messen.  Weitere Hauptfaktoren sind die Fiskalpolitik, die monetäre Flexibilität, die Banken, und zum Unterschied zu anderen Ratingagenturen, die Aussichten 2012-2015, die Demografie und das Deleveraging Potential,“ erklärt der Experte.

Entwicklung der Ertragsbilanz

Die Ertragsbilanz misst die Bücher und Dienstleistungsströme eines Staates sowie den Geldtransfer zwischen In- und Ausland.  Länder mit positiver Ertragsbilanz verfügen meist über eine starke Wettbewerbsfähigkeit und hohes Nettoauslandvermögens. Defizitländer haben meistens hohe Arbeitslosenraten, tiefe Sparquoten und hohe Kreditraten.

Portugal weist im 10-Jahres Durchschnitt ein Minus von 9,7 Prozent pro Jahr auf. Die Prognose für das Jahr 2011 ist mit 8,6 Prozent wieder negativ. Auch bei Griechenland weist ein hohes Minus auf eine eklatante Schwäche der Wettbewerbsfähigkeit hin. Ein positives Beispiel wäre Deutschland (4,6 Prozent im Durchschnitt, Prognose bei 5,0 Prozent) oder auch Norwegen und Singapur.

„Das Problem des Ausgleichs von Überschuss und Defizit Ländern ist innerhalb einer Währungsunion, dass das Ventil der Abwertung wegfällt und Korrekturen mittels Lohn- und Preissenkungen sowie Produktivitätssteigerungen erfolgen müssen. Ein wettbewerbsstarkes Land kann die Lücke durch Inflation oder weniger arbeiten schließen“, bringt es Pfister auf den Punkt.

Überhitzungsanzeichen in den Emerging Markets

„Ein hohes Ratio beim Kreditwachstum minus dem BIP Wachstum ist sicher ein Warnsignal einerseits bezüglich der Qualität der Kredite, die hier gesprochen wurden, andererseits aber auch über deren Verwendung. Negative Beispiele sind hier vor allem die Türkei, Brasilien, Indien, Indonesien, China und Russland“, so Pfister.

Eine starke Reduktion der Arbeitslosenrate im Vergleich zum langjährigen Durchschnitt kann ebenfalls ein Warnsignal sein und auf Überhitzungstendenzen hinweisen. Ebensolche Tendenzen signalisieren auch die hohe Inflationsrate in Indien, Russland und Brasilien.

Aufblähung der Bankbilanzen

Bankbilanzen überflügeln seit 2000 das Wachstum der Wirtschaft. Das zeigt der Credit Boom der letzten Jahre. In guten Zeiten, also von 2000-2006, bewirkte diese Dynamik Steuereinnahmen und die Schaffung von Arbeitsplätzen, sowie ein Exportwachstum der Schwellenländer. Die negative Auswirkung dieses Booms war aber sicher, dass ein massiver Anstieg des Leverage mit billigem Geld im Finanzsystem vorgefallen ist ohne dass dies von entsprechenden regulatorischen Vorschriften geahndet worden ist. Laut Pfister ist dies auch auf die Schaffung von neuen Finanzprodukten, wie etwa toxische CDS, CDOs etc., zurück zu führen. „Die ganze Aufblähung hat zu einem starken Anstieg des systemischen Risikos geführt, welches von den Banken ausgeht“, erklärt er weiter.

Das hohe Wachstum der Kredite konnte in den letzten 10 Jahren nicht mit Kundeneinlagen finanziert werden. Die Banken bedienten sich daher neuer Finanzierungsquellen wie etwa Anleihen / Pfandbriefe, hybride Instrumente oder über die Zentralbanken. Dies dezimierte die Widerstandsfähigkeit des Bankensystems im Krisenfall und erhöhte das Risiko, dass Zentralbanken zur Gewährleistung der Liquidität von Banken erneut aktiv werden müssen.

Fazit: Die Aktionäre haben durch das Leverage ohne Verwässerung profitiert. Die hybriden Instrumente, die ausgegeben wurden, waren teilweise nur eine Scheinsicherheit. In letzter Zeit werben Banken wieder relativ aggressiv um Kundeneinlagen mit Lockvogel-Zinsmodellen, da man erkannte dass dies die günstigste und nachhaltigste Art der Refinanzierung ist.

Vergleich amerikanischer und europäischer Banken

Im Vergleich zu den US Banken besteht in Europa immer noch ein hoher Handlungsbedarf. Die Eigenkapitaldeckung vieler Banken ist immer noch ungenügend. In Europa hat eine Aufstockung mittels TARP - einer Zwangsrekapitalisierung - wie in den USA nicht stattgefunden, daher bestehen nach wie vor Systemrisiken.

 

Als Maßnahmen nennt Pfister eine schnellere und rigorosere Umsetzung von Basel III, hohe Eigenkapitalanforderungen, eine Anpassung der Geschäftsmodelle, Eingriffe in die Finanzpolitik der Institute bezüglich der Dividenden Politik und der Aktienrückkäufe. Per Juni 2011 sieht der I-CV Stresstest einen Kapitalbedarf der europäischen Banken von 247,8 Mrd. EUR.

Deleveraging

Zur Beurteilung des Deleveraging-Potentials hat I-CV folgende Faktoren pro Land analysiert: Wachstum, Sparquote, Steuerquote, Asset Verkäufe, Rentenreform, private Verschuldung. Die jeweilige Umsetzungstiefe und Geschwindigkeit der Sanierungs-Maßnahmen wird stark vom politischen Umfeld geprägt und birgt Unsicherheiten und Risiken.

Das aktuelle I-CV Rating

Unverändert zum Modell 2010 zeigt sich, dass viele AAA Länder unter Druck bleiben. Einige Emerging Markets Staaten (wie etwa China und Indien) fallen durch Überhitzungstendenzen im Modell zurück. Norwegen, Singapur, Schweden und die Schweiz erweisen sich als Spitzenreiter, Deutschland schwächt sich gegenüber dem Vorjahr leicht ab, kann das AAA jedoch noch halten. Frankreich ist analog zum Vorjahr weit vom AAA Rating entfernt. Für Griechenland steht der Schuldenschnitt unmittelbar bevor - I-CV sieht hier einen Schnitt von 80-90 Prozent - und prognostiziert Portugal als nächsten Kandidaten.

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