Wandelanleihen bieten sich in Zeiten wie diesen als Diversifikationsinstrument an. Natürlich stellt sich sodann die Frage, weshalb gerade Wandelanleihen, da diese ebenfalls eine Zinskomponente beinhalten.
Aus der Grafik (siehe rechts) wird ersichtlich, dass ein Wandelanleihenindex eine sehr hohe Korrelation zum Aktienmarkt aufweist, jedoch eine sehr geringe zum Bondmarkt. Die hohe Korrelation zum Aktienmarkt muss allerdings relativiert werden, da wir einen Index betrachten. In einem aktiv verwalteten Portfolio sollte die Korrelation in sinkenden Aktienmärkten deutlich geringer sein.
Performancevergleich Wandelanleihen 2003
Wandelanleihen wie auch Bonds profitierten 2003 vom Creditspread Tightening. Allerdings wurde dieser Effekt bei Wandelanleihen durch die sinkenden Volatilitäten relativiert. Heute sind die Volatilitäten im Wandelanleihenmarkt auf einem interessanten Level. Es ist denkbar, dass sich das 2003 Szenario bald wieder dreht, das heißt steigende Volatilitäten und sich weitende Kreditspreads. Ein solches Umfeld würde deutlich für die Diversifikation mit Wandelanleihen sprechen.
Wie verhält sich die Wandelanleihe in Zeiten steigender Zinsen?
Der Wert des Bondteiles wird in solchen Phasen entsprechend reinen Obligationen vermindert. Die jedoch in der Regel kürzere Duration im Vergleich zu Obligationen verringert das Zinsänderungsrisiko. Zudem steigt der Wert des Optionsteils durch steigende Zinsen an, da sich damit die Cost of Carry verteuert. Der Effekt dämpft den Einfluss steigender Zinsen auf den Gesamtwert der Wandelanleihe. Dies sind die Reaktionen, basierend auf der Struktur der Wandelanleihe. Hinzu kommt noch, dass Phasen steigender Zinsen durch ein verbessertes makroökonomisches Umfeld eingeleitet werden. Dies geht zumeist Hand in Hand mit besseren Unternehmensresultaten und daher mit steigenden Aktienkursen. Damit steigt die Parität der Wandelanleihe und dementsprechend ihr Gesamtwert. Der Facettenreichtum der Wandelanleihe verleiht ihr hier verschieden Risikoprofile in Hinblick auf Zins- und Aktienkurschwankungen. Während ein „Equity-Proxy“, also eine Wandelanleihe mit sehr hoher Aktienkurs-Sensivität, kaum auf Zinsänderungen reagiert, ist ein Bondproxy diesen Schwankungen entsprechend ausgesetzt, weil der Optionsteil praktisch keinen Einfluss mehr auf die Bewertung hat. Hier liegt es in der Hand des Portfoliomanagers, sich entsprechend dem Umfeld und Risikoprofil zu positionieren. In solchen Phasen sind Outright-Long Strategien tendenziell überlegen.
Damit sind eine Reihe von Gründen aufgezählt, welche die Tatsache der tiefen Korrelation von Wandelanleihen und Obligationen erläutern.
Übersicht der Korrelationen von Wandelanleihen (ML G300 Index) zu Aktien und Bonds in 2003:
ML G300 Wandelanleihenindex
- vs. Global Corporate Bonds: -0.188
- vs. Global Government Bonds: 0.046
- vs. Global Equities MSCI: 0.475
Allgemein anerkannt ist, dass mit Aktien das Zinsrisiko in einem Bondportfolio gesenkt werden kann. Durch die Diversifikation wird das Risiko-Rendite-Profil des Portfolios gemäss der Modernen Portfoliotheorie verbessert. Die Grafik rechts veranschaulicht, dass die Beimischung von Wandelanleihen in ein Bondportfolio diesen Mehrwert nicht nur ebenfalls schafft, sondern auch wirksamer als Aktien. Dabei wurden Daten über den Zeitraum vom 31. Dezember 1995 bis zum 30. September 2003 verwendet. In 5%-Schritten sind einem Obligationenportfolio Wandelanleihen beigemischt worden.
Über diesen Zeitraum mit den sehr schlechten Aktienjahren hätte die Beimischung von Aktien dem Portfolio bezüglich Rendite und Risiko nur geschadet.
Wie sollten Wandelanleihen im Hinblick auf steigende Zinsen eingesetzt werden?
Mehrwert schafft ein Wandelanleihenportfolio innerhalb eines Gesamtporfolios insbesondere durch die Diversifikation und somit die Reduktion des Zinsänderungs-risikos und der Volatilität. Daher, falls nicht als eigene Anlageklasse definiert, wäre es in diesem Umfeld bei den Obligationen anzusiedeln. Wird dies getan, ist auf die Ausrichtung des Portfolios besonders zu achten. Der Facettenreichtum der Wandelanleihe lässt viele verschiedene Strategien zu. Bei den Obligationen angesiedelt, muss das Wandelanleihenportfolio eine tiefe Volatilität aufweisen. Hohe Kreditqualität der einzelnen Papiere ist daher wichtig. Zur Steuerung der Duration muss auf den Charakter der einzelnen Papiere geachtet werden. Hybride Papiere reagieren weniger sensitiv auf Zinsänderungen als Bondproxies. Damit hat der aktive Manager die Möglichkeit, das Zinsänderungsrisiko weiter zu mindern. Bezüglich Risikotransparenz und dem offensichtlichen Diversifikationseffekt schafft die Outright-Long Strategie langfristig vermutlich den größten Mehrwert.
Jetziges Umfeld: Interessant für Investoren und Emittenten
Der Wandelanleihenmarkt konnte mit 2003 ein neues Emissionsrekordjahr erfahren. Weltweit wurden im Wert von über 170 Milliarden USD neue Papiere ausgeben. Die Erholung an den Aktienmärkten wie auch das tiefe Zinsumfeld machen die Emission von Wandelanleihen interessant. Für den Investor bieten solche Papiere die Möglichkeit, auf heutigem Niveau indirekt am Aktienmarkt zu partizipieren, ohne jedoch den Kapitalschutz aufgeben zu müssen. Zudem haben sie die Möglichkeit, die in der Wandelanleihe enthaltene Option zu günstigen Konditionen zu erwerben, da neben den tiefen Zinsen auch die Volatilitäten auf attraktivem Niveau handeln.
Marcus Bossard ist Portfoliomanager bei EMCore Asset Management in Zug (Schweiz) / E-Mail: [email protected]
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