Auf Sicht der letzten fünf Jahre gab es kaum lukrativere Investments als in Osteuropa-Aktien. So erzielte der MSCI EM Eastern Europe Index im Zeitraum 2002-2007 eine jährliche Rendite von knapp 26 Prozent. Die weltweiten Schwellenländerbörsen ließ Osteuropa dabei um Längen hinter sich: Der MSCI Emerging Market Index legte über diesen Zeitraum um 14,4 Prozent pro Jahr zu und erzielte damit nur die Hälfte der Performance von Osteuropa. Hauptverantwortlich für diese gute Entwicklung waren vor allem russische Aktien: In den letzten zwei Jahren legte der Moskauer RTS Index, angetrieben von den Ölwerten, um kumuliert 157 Prozent zu. Russland ist im Osteuropa Index von MSCI mit über 60 Prozent mit Abstand am stärksten gewichtet. Das zweitgrößte Ländergewicht im MSCI Index ist mit 11 Prozent Polen vor der Türkei mit 9 Prozent.
Naturgemäß verbunden waren und sind solch hohe Renditen aber mit dem entsprechenden Risiko. Die jährliche Volatilität des MSCI EM Eastern Europe Index liegt im Zeitraum März 2005-2007 mit 23,5 Prozent deutlich über dem von Weltaktien mit neun Prozent. Und einzelne Börsen wie Russland, oder die Türkei, zählen zu den drei risikoreichsten Märkten weltweit. Erst kürzlich mussten Osteuropa-Aktionäre das wieder schmerzhaft wahrnehmen: Die türkische Börse gab allein zwischen 26.2. und 1.3. um zwölf Prozent nach, russische bzw. osteuropäische Aktien verloren im Schnitt neun Prozent.
Um das Risiko möglichst zu streuen, bieten sich Investmentfonds an: Der Durchschnitt aller Osteuropa-Aktienfonds erzielte in den letzten fünf Jahren eine Rendite von 23,2 Prozent p.a. und liegt damit nur knapp hinter dem MSCI EM Eastern Europe Index mit 25,8 Prozent. Dabei lag die jährliche Volatilität mit 12,2 Prozent aber nur halb so hoch als beim Index. Eine risikoadjustierte Betrachtungsweise bietet sich deswegen, besonders bei der Auswahl der Fonds, an.
Index liegt im vierten Quartil
Bei einem von e-fundresearch erstellten Fondsvergleich, weisen 21 aller 50 Osteuropa-Aktienfonds im Zeitraum 2002-2007 eine höhere Performance als der MSCI EM Eastern Europe Index auf. Anhand der risikoadjustierten Rendite (Sharpe Ratio) erhöht sich diese Outperformer-Quote auf beachtliche 86 Prozent, da 43 Fonds besser als der Index abgeschnitten haben. Der Index selbst liegt somit nur um vierten Quartil, was unterstreicht, dass aktives Management besonders in Schwellenländern besonders gut funktioniert.
Die besten Fonds im Überblick
Anhand der risikoadjustierten Rendite auf Platz eins liegt der auf die baltischen Staaten fokussierte East Capital Baltic. „In den guten alten Zeiten war die Unterbewertung vieler osteuropäischer Aktien ganz offensichtlich. Durch die seit Jahren steigenden Kurse ist es speziell in Zentral-Osteuropa mittlerweile schwierig geworden, werthaltige Aktien zu finden“, meint Fondsmanager Jacob Grapengiesser. Und obwohl der Ausblick für das Wachstum der einzelnen Volkswirtschaften weiter überdurchschnittlich hoch bleiben wird, werde die Volatilität zunehmen. Auch die Bewertungen, besonders der Indexschwergewichte im MSCI Index, seien sehr hoch. Und: „Viele IPO´s sind einfach zu teuer“. Investoren rät er deswegen zu einer möglichst breiten Streuung: „In unserem Fonds finden sich derzeit 19 verschiedenen Länder, im Index nur vier. Obwohl einzelne kleine Märkte für sich genommen sehr volatil sind, konnten wir durch die breite Mischung ein geringeres Risikoprofil erzielen als der Durchschnitt aller Osteuropa-Fonds“. Besonders optimistisch ist er übrigens für die Balkan-Region und die Ukraine. Bei einem durchschnittlichen Wirtschaftswachstum von fünf Prozent für die gesamte Osteuropa-Region in den nächsten Jahren rechnet Grapengiesser zukünftig mit einem Umsatzwachstum der Unternehmen von knapp zehn Prozent: „Bei einer leicht steigenden Profitabilität rechnen wir mit Aktienkursgewinnen zwischen 10-15 Prozent pro Jahr“, prognostiziert er.
Noch positiver gestimmt für Osteuropa ist Mark Mobius, Fondsmanager des Templeton Eastern Europe: „Trotz der kurzfristigen Korrekturen bleibt unser langfristiger Ausblick positiv. Über längere Zeiträume sollten Renditen zwischen 15-20 Prozent p.a. realistisch sein, wobei Anleger zwischendurch mit heftigen Korrekturen rechnen müssen“. Besonders Länder mit einem großem Leistungsbilanzdefizit, wie die Türkei oder Ungarn, seien dabei am volatilsten: „Da diese aber auch sehr günstig sind, haben wir die Korrekturen zuletzt sogar für Zukäufe genutzt“, verrät Mobius, der beide Länder zu rund 20 Prozent beigemischt hat. In Russland ist er dagegen mit nur 27 Prozent des Portfolios im Vergleich zur MSCI-Benchmark stark untergewichtet: „Das liegt daran, dass wir in anderen Ländern einfach attraktiver bewertete Unternehmen finden“, erklärt der Experte. „Denn den Ölpreis können wir nicht prognostizieren. Unsere Einschätzungen für Ölunternehmen basieren aber auf einem Ölpreis von nur 40 US-Dollar. Und sogar auf diesen Levels sind viele von ihnen noch sehr profitabel“.
Sehr viel kritisch sieht die Lage momentan Günter Faschang, der den Vontobel Central and Eastern European Equity verwaltet: „Unser Ausblick für Osteuropa ist negativ. Die Aktien sind zu teuer und verfügen über ein schlechtes Momentum. Der Markt ist mit einem mittleren Preis/Buchwert von rund vier historisch sehr teuer bewertet. Die durchschnittliche Dividendenrendite liegt ebenfalls nur noch bei knapp 1,5 Prozent“. Einzig Chancen sieht er in defensiven Branchen, etwa Telekom. „Titel im Bereich von Rohstoffe, Zykliker, illiquide Aktien und Randmärkte sollte man meiden. Sie sind viel zu teuer bewertet“. Sein Ausblick ist deswegen bestenfalls verhalten: „Wir erwarten für die kommenden fünf Jahre für den MSCI Eastern Europe eine flache Performance, daher setzen wir auf Absolute Return- und Low Risk-Strategien und holen die Performance aus der Einzeltitelauswahl“, so der Österreicher, der den Fonds von Wien aus verwaltet. Besonders warnt er vor Öltiteln: „Wir machen für unsere Portfolios zwar keine Ölpreisprognosen. Wir schauen uns hingegen die Kapitalrentabilität der Unternehmen an. Wenn sich die Märkte einpendeln, also der Ölpreis fällt und die Kosten steigen, sollten sich die Gewinne mindestens halbieren - und die Aktien auch“, so Faschang, der deshalb Russland nur mit acht Prozent gewichtet. Ebenso meidet er die Türkei: „Das ist ein sehr riskanter Aktienmarkt“. Dagegen ist Österreich ein fixer Bestandteil seines Fonds und macht derzeit ein Drittel aus. „Aber auch die österreichischen Aktien sind im Schnitt, so wie die osteuropäischen, deutlich zu teuer“, so der Experte, der deshalb bereits 30 Prozent des Volumens am Geldmarkt investiert.
Wieder ganz anders schätzt die Lage Amalia Ripfl, seit kurzem Fondsmanagerin des ESPA Stock Europe-Emerging, ein: „Wir sind für osteuropäische Aktien positiv gestimmt. Das hohe Wirtschaftswachstum und die stabile makroökonomische Lage stützen die Märkte. Osteuropäische Aktien könnten heuer um 15 Prozent steigen“, prognostiziert die Expertin, deren Portfolio aktuell zu 72 Prozent in Russland investiert ist. Auch in der Türkei, mit 18 Prozent des Fonds die zweitgrößte Ländergewichtung, ortet sie nach der Underperformance der letzten Monate Potential: „Wir sehen die Türkei noch immer als langfristig sehr aussichtsreichen Markt mit einer guten Chance, das heurige Jahr als Outperformer abzuschließen“. Da die momentane Korrektur aber noch nicht abgeschlossen sei, müssten Anleger mit erhöhter Volatilität rechnen: „Langfristig, also etwa in den nächsten fünf Jahren, sollten aber durchaus Renditen von 15 Prozent p.a. bei Osteuropa-Aktien drin sein“.
Etwas verhaltener sieht Werner Waltersdorfer von der Bank Gutmann, der den Callander Fund Central Europe verwaltet, die Lage. „Der allgemeine Ausblick bleibt weiterhin positiv, wenngleich man anmerken muss, dass die sehr geringe Volatilität in den letzten Jahren nicht anhalten wird“. Innerhalb der osteuropäischen Märkte seien derzeit sehr unterschiedliche Tendenzen feststellbar. "Vorübergehend scheint die Rohstoffhausse eingebremst und wird wahrscheinlich auch dafür sorgen, dass die sehr rohstofflastige russische Börse den MSCI Index negativ beeinflussen wird. Sektorale Diversifikation wird wichtiger und die Osteuropa-Fonds die in der Vergangenheit MSCI als Benchmark benützt haben, werden es vorübergehend schwerer haben an den Erfolgen der Vergangenheit anknüpfen zu können“. Von einer Blase will er aber nicht sprechen: „Die Bewertungen sind sicherlich höher als in der Vergangenheit aber auch das Profil vieler dieser Länder hat sich durch den Beitritt zur EU deutlich geändert“. Die Performance der Vergangenheit werde aber schwer zu übertreffen sein. „Unsere Erwartungen werden sich in den nächsten Jahren deutlich verlangsamen, wobei eine jährliche Performance zwischen 10-15 Prozent möglich sein sollte“, so Waltersdorfer.
Alle Daten per 9.3.2007 in Euro
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