e-fundresearch: Telekom-Aktien steigen wieder. Bis zum Herbst 2002 waren sie aber ein schlechtes Investment. Wo sehen Sie die Ursachen?
Schaller: Eine grosse Herausforderung war letztes Jahr das negative Ertragswachstum, nicht zuletzt wegen der hohen Schuldenlast, den Abschreibungen und den damit verbundenen Kreditratingsenkungen.
Telekom-Unternehmen senken die Kosten
e-fundresearch: Was haben die Firmen gegen die Gewinnmisere getan?
Schaller: Viele Firmen haben sich aus internationalen Beteiligungen zurückzogen und Kundenakquisitionen durch Handysubventionen reduziert. Gleichzeitig wurde ein konsequentes Kostenmanagement betrieben sowie Investitionsausgaben sowohl in bestehende Infrastrukturen als auch in Netzwerkstrukturen für die dritte Generation (UMTS) aufgeschoben oder gekürzt.
"Das Schlimmste dürfte für die Branche überstanden sein"
e-fundresearch: Was hat das bewirkt?
Schaller: Die dadurch verbesserte Margensituation führte zu höheren Cashflows und kompensierte teilweise die rückläufigen Einnahmen. Die Konsolidierung verringerte auch die Konkurrenzsituation und führte dazu, dass einzelne Firmen ihre Marktanteile verbessern konnten oder mittels Kapitalerhöhungen den Turnaround geschafft haben, wie die Beispiele KPN, Nextel Communication oder KDDI in Japan zeigen. Das Schlimmste dürfte für die Branche überstanden sein, was auch die relativ starke Sektorperformance seit Mitte Jahr verdeutlicht.
"Die Erholung dürfte nicht gradlinig erfolgen"
e-fundresearch: Telekom-Aktien steigen wieder. Ist dieser Anstieg dauerhaft?
Schaller: Die Kursschwankungen setzen sich nicht nur aus Firmen beziehungsweise sektorspezifischen Risiken zusammen wie zum Beispiel regulatorische Veränderungen, sondern sind auch vom allgemeinen, globalen Konjukturverlauf abhängig. Deshalb dürfte die Erholung nicht gradlinig erfolgen und den Sektor über die nächsten Monate volatil belassen.
"Wir verhalten uns antizyklisch"
e-fundresearch: Worauf achten Sie beim Aktienkauf?
Schaller: Bei jedem Investment sollte man versuchen, einen Preis zu zahlen, welcher unter dem fairen Wert liegt. Diese Überlegungen fliessen auch in unsere Bewertungsmodelle und Organisation ein, mit denen wir den Telecom Fonds führen. Deshalb ist unser Verhalten im täglichen Entscheidungsprozess dann meistens antizyklisch und gegen die Marktmeinung.
Schaller setzt auf hohe Marktanteile, starke Bilanzen und hohe Cashflows
e-fundresearch: Welche Titel favorisieren Sie?
Schaller: Die grössten Positionen vom UBS (Lux) EF – Telecom sind zurzeit Verizon Communications, SBC Communications und Vodafone. Alle drei haben einen hohen Marktanteile, weisen starke Bilanzen aus und generieren hohe Cashflows. Diese Unternehmen erachten wir aufgrund unsere DCF Bewertung als attraktiv.
Vodafone hat einen operativen Cashflow von zehn Milliarden Dollar
e-fundresearch: Was macht zum Beispiel Vodafone so attraktiv?
Schaller: Vodafone profitiert von Skaleneffekten und ist gleichzeitig gemessen an der Marktkapitalisierung auch der "schwerste" Wert im Sektor. Die Firma erzielt beispielsweise einen jährlichen Umsatz von über 50 Milliarden Dollar, einen operativen freien Cashflow von etwa zehn Milliarden Dollar und einen EBITDA von beinahe 20 Milliarden Dollar.
"Wir erachten die Telecomtitel für unterbewertet"
e-fundresearch: Sind die Telecom-Akien jetzt billig?
Schaller: Wir erachten die Telecomtitel trotz der kürzlichen Kursavancen insgesamt für unterbewertet. Das durchschnittliche "alpha" der Werte, welche durch unsere Analysten abgedeckt werden, beträgt sieben Prozent. Dies bedeutet nach unseren Bewertungsmodellen, dass über die nächsten fünf Jahre die Aktien sieben Prozent besser als die geforderte Rendite von acht Prozent rentieren sollten, absolut entspricht dies circa 15 Prozent pro Jahr.
"Im Jahr 2004 werden die meisten Firmen UMTS anbieten"
e-fundresearch: Wann kommt UMTS auf den Markt?
Schaller: Gegen Ende dieses Jahres dürften mehr UMTS Handys auf den Markt kommen und immer mehr Serviceanbieter werden ein funktionierendes Netzwerk unterhalten. Im Jahr 2004 werden die meisten Firmen UMTS anbieten und die Technologie parallel mit GSM für die nächsten fünf bis zehn Jahre anbieten.
"UMTS bringt Mehrausgaben"
e-fundresearch: Bringt das den Unternehmen Gewinne?
Schaller: Die Entwicklung wird nicht mehr als Revolution betrachtet, welche die hochbezahlten Lizenzen rechtfertigt. Das heißt, deren positiven Folgen werden sich nicht in überdurchschnittlichen Gewinnen für die Unternehmen niederschlagen, sondern die Mehrausgaben der Abonnenten graduell erhöhen.
In Japan feiern "I-shot"-Handys Erfolge
e-fundresearch: Das klingt wenig verheißungsvoll?
Schaller: Ganz so schlecht sind die Aussichten nicht. In Japan sieht man, dass bereits jeder Fünfte über ein Handy mit Kamerafunktion verfügt und NTT Docomo hat festgestellt, dass Kunden mit "I-shot" Handys (2.5G) zwischen 50 Prozent und 100 Prozent mehr für den Datentransfer ausgeben als der Durchschnitt.
