e-fundresearch.com: Herr McEachern, wie positionieren Sie Ihre Multi-Asset-Kreditstrategien angesichts des jüngsten Zinsanstiegs und der Befürchtungen, dass die Inflation langfristig steigen wird?
Michael McEachern: Aus meiner Sicht stehen wir am Anfang einer viel größeren, weltweiten Wiedereröffnungswelle der Volkswirtschaften. Während sie in Europa gerade erst beginnt, sichtbar zu werden, ist sie in den USA bereits in vollem Gange, was in stärker als erwarteten Wirtschaftsdaten und höheren Zinsen gipfelte.
Muzinich bereitet sich schon seit einiger Zeit auf einen Anstieg der Zinsen vor. Dennoch ist es meiner Meinung nach überraschend, wie schnell sich die Zinsen in den USA und Europa bewegt haben. Die Frage ist, wie hoch sie am langen Ende steigen können und ob es genug Spielraum bei den Kreditspreads gibt, um steigende Zinsen mit engeren Spreads auszugleichen.
Die ersten beiden Monate des Jahres verliefen wie von uns erwartet: Starke Fundamentaldaten hielten Kredite in einer Position, in der es weniger Verkäufer gab und die Spreads daher enger wurden. Besonders Spreads von Krediten niedrigerer Qualität verengten sich.
Auch der Trend zu höheren Zinsen entsprach unseren Erwartungen, wobei Bereiche wie High Yield-, Investment Grade- und Bank Loans, die noch einen Kreditrisikoaufschlag bieten, im Rentenmarkt am besten abschnitten.
Im März haben wir jedoch gesehen, dass Kreditspreads nur in begrenztem Maße höhere Zinsen absorbieren können. Jetzt sehen wir angesichts steigender Zinsen und unveränderten Spreads eine negative Wertentwicklung sowie wachsende Risikoaufschläge in einigen Bereichen wie den Schwellenländern.
Das Ziel für unsere Multi-Asset-Kreditstrategien in den ersten Monaten des Jahres war es, die Zinssensitivität niedrig zu halten und sich eher am kurzen Ende der Zinskurve zu positionieren. Dies haben wir erreicht, indem wir die Duration im Investment Grade- und insbesondere im High Yield-Bereich gesenkt haben und wir auch eine höhere Kasseposition hielten. Wir haben unser Engagement in Loans und in Bank-Anleihen mit kurzer Duration erhöht.
Im März blieben die Spreads bisher im Allgemeinen unverändert bis leicht ausgeweitet (Stand: 9. März 2021), obwohl High Yield-Anleihen mit niedrigerem Rating (Anleihen mit Einfach B und CCC-Ratings) sich weiterhin gut entwickelt haben. Als Anlageklasse liegen europäische Hochzinsanleihen leicht im Plus, während sich alle anderen Kreditmärkte meiner Auffassung nach aufgrund von Zinsen, Spread-Ausweitungen oder weil sich die Spreads nicht weiter verengen, generell im Abwärtstrend befinden.
e-fundresearch.com: Wie sehen Sie die weitere Entwicklung der Zinsen?
Michael McEachern: Ich glaube, dass die Zinsen vorerst auf dem aktuellen Niveau verharren, da sich die zehnjährigen US-Treasuries im bisherigen Jahresverlauf bereits um ca. 60 Basispunkte bewegt haben. Wir sehen jetzt eine große negative Performance im US-Investment Grade-Bereich, der im bisherigen Jahresverlauf um etwa 4,5% gefallen ist. Ich würde erwarten, dass sich die Zinsen und damit die Wertentwicklung stabilisieren werden.
Meiner Ansicht nach wurden bereits viele für Zinsinstrumente negative Daten rund um den wirtschaftlichen Aufschwung und die höhere Inflation in die Kurse eingepreist. Wir sehen bereits ein starkes Wachstum des Bruttoinlandproduktes in den USA und ein gewisses Wiederaufleben der Inflation. Der Vorsitzende der US-Notenbank, Jerome Powell, hatte dies bereits erwähnt, was die Märkte aufgeschreckt hat. Es besteht immer noch ein gewisses Aufwärtsrisiko bei den Zinsen, aber ich gehe davon aus, dass diese sich in nächster Zeit innerhalb einer gewissen Spanne bewegen werden.
In der Zwischenzeit hat die Volatilität am Markt zu vielen Neubewertungen geführt, aufgrund einer Rotation von technologie- zu Value-orientierten Anleihen sowie zu solcher aus sich "wiedereröffnenden" Branchen. Diese Volatilität hat jedoch meiner Ansicht nach die Spreads unter Druck gesetzt. Wir haben viel Aktivität auf dem Neuemissionsmarkt in den USA und Europa gesehen, was meines Erachtens nach die Sekundärmarktpreise gedämpft hat. Ich bin überrascht, dass sich High Yield-Anleihen so gut gehalten haben, also in Bezug auf die Performance nicht so stark zurückgegangen sind, was ein gutes Zeichen ist.
Mit Blick auf die Zukunft dürften sich die Zinssätze zwar kurzfristig in einer Spanne bewegen, da eine signifikante Neubewertung stattgefunden hat. Dennoch muss man die Risiken weiterer Zinserhöhungen im Auge behalten. Wir erwarten, dass der Strom der Wirtschaftsmeldungen überwältigend positiv sein wird, da die Weltwirtschaft auf eine vollständige Wiedereröffnung zusteuert.
Ein weiterer Anstieg der Zinssätze könnte meiner Meinung nach ein attraktiver Einstiegspunkt für die Aufstockung der Duration sein, da ich längerfristig davon ausgehe, dass das Wirtschaftswachstum und die Inflation zu den freundlicheren Trends vor dem Beginn der Pandemie zurückkehren werden.
e-fundresearch.com: Welche Performance erwarten Sie von Investment Grade- und High Yield-Anleihen in den kommenden Monaten?
Michael McEachern: Als Unternehmen sind wir darauf eingestellt, dass die Zinsen steigen, was meiner Meinung nach eine gute Gelegenheit für eine Outperformance von High Yield-Anleihen sein wird. Für unsere Multi-Asset-Kredit-Strategien möchten wir mögliche Korrekturen bei Investment Grade-Anleihen minimieren und ihnen ausreichend Rendite aus High Yield-Anleihen gegenüberstellen. Dies dürfte meiner Einschätzung nach eine größere Herausforderung darstellen, wenn die einzigen Kredite, die sich in diesem Umfeld positiv entwickeln werden, B und CCC geratete Anleihen sind.
Wir haben eine gewisse Preisanpassung bei Investment Grade-Anleihen gesehen. Es ist wahrscheinlich, dass Investment Grade-Anleihen mit langer Laufzeit und besserer Qualität einen interessanten Einstiegspunkt bieten, wenn die Zinsen wieder steigen. In der Zwischenzeit werden wir wahrscheinlich unsere aktuelle Position in unseren Multi-Asset-Kreditstrategien beibehalten, es sei denn, wir sehen einen weiteren Zinsanstieg, der der Katalysator für eine Neupositionierung des Portfolios in Anlagen mit längeren Laufzeiten wäre.
e-fundresearch.com: Vielen Dank für das Gespräch, Herr McEachern!
Michael McEachern ist Head of Public Markets bei Muzinich & Co in New York und verfügt über 32 Jahre Erfahrung im Bereich Corporate Credit. Bevor er zu Muzinich kam war er Präsident und Leiter des High Yield Bereichs bei Seix Advisors, Inc. Dort etablierte Herr McEachern die High Yield Strategie, die unter seiner Führung auf über 13 Milliarden US-Dollar AuM anwuchs. Vor Seix Advisors war er in verschiedenen Research- und Portfoliomanagementfunktionen bei American General Corp. und bei Capital Holding Corporation tätig. Michael McEachern hält einen B.A. in Wissenschaftsmanagement der University of California in San Diego und einen MBA der Rice University. Er ist Chartered Financial Analyst.
