Erleben Ökonomen gerade ihre fünfzehn Minuten des Ruhms? Der Beruf des Ökonomen, der lange Zeit als trostlose Wissenschaft belächelt wurde, frischt anscheinend sein Image auf. Heute bringen Zeitungen, Blogs und das Fernsehen regelmäßig Debatten über undurchsichtige geld- und fiskalpolitische Themen, die gewöhnlich nur auf akademischen oder politischen Foren erörtert werden. Die Berichte haben ihre Wurzeln alle in einem ähnlichen Thema und umfassen verschiedene politische Vorschläge, wie etwa defizitäre Haushalte, Arbeitsplatzgarantien, den „Green New Deal“, Ausbildungsgarantien („Tuition Assurance“) und eine Krankenversicherung („Medicare“) für alle.
Das Thema, auf das ich mich beziehe, ist kurzgefasst die Moderne Geldtheorie. Es ist eine Idee, die populär genug ist, um von Senatoren bei der jüngsten Anhörung des Präsidenten der US-Notenbank vor dem Kongress aufgeworfen zu werden, und die sogar Eingang in den Sprachgebrauch von Präsidentschaftskandidaten gefunden hat. Wenngleich sie nicht immer als MMT bezeichnet werden, sind die dieser Idee zugrunde liegenden Themen ähnlich und garantieren die Aufmerksamkeit der Anleger, falls sich die Wählerschaft zunehmend für sie begeistern sollte.
Ironischerweise ist die MMT weder in ihrem Ursprung modern, noch ist sie im Kern monetär. Sie datiert auf das frühe 20. Jahrhundert zurück und ist in einem wirtschaftlichen Denken verwurzelt, das eng mit der Fiskalpolitik verbunden ist. Allgemein gesagt, argumentiert die MMT, dass die Fähigkeit einer souveränen Einheit, ihre eigene Währung zu drucken, den wahrgenommenen Druck aus einer höheren Verschuldung lindert. Einfach gesagt, spielen Defizite keine Rolle, solange der Staat Geld drucken kann, um die Schulden zu bedienen. Defizite sind nur insoweit wirklich von Bedeutung, als eine überhitzte Konjunktur Inflation schafft.
Die Theorie besagt, dass die defizitfinanzierten Haushaltsausgaben der Regierung bis zu dem Punkt fortgesetzt werden sollten, an dem die Volkswirtschaft die Vollbeschäftigung erreicht hat. Die makroökonomischen Bedingungen des Staates sind dann ausgewogen. Dieses Gleichgewicht wird aufrechterhalten, indem über die Besteuerung der Wirtschaft Geld entzogen wird, um die Stimulierung zu vermindern, oder indem Geld für die Beschäftigung geschaffen wird, um zusätzliche Impulse zu geben. Der Staat steht als letzter Garant hinter der Währung, auch wenn es zu übermäßigen Emissionen gekommen ist, und behält zugleich die Besteuerungsmacht, falls die Konjunktur überhitzen sollte.
Einfach und ausgewogen, nicht wahr? Vielleicht nicht.
Unsere Rolle als aktive Investmentmanager beinhaltet einen Blick über die ökonomischen Theorien der Hörsäle und eine vereinfachte politische Rhetorik hinaus. Die MMT scheint viele fundamentale Grundsätze einer gesunden makroökonomischen Politik außer Acht zu lassen, die geholfen haben, die Vereinigten Staaten als eine finanzielle Supermacht und als ein Zentrum für das Wachstum der Weltwirtschaft zu etablieren. Einige dieser Grundsätze werden nachfolgend erörtert.
Die Schuldenstände spielen eine Rolle. Schulden können nicht als eine unbegrenzte Ressource betrachtet werden, gleichgültig ob der Kreditnehmer ein Staat, ein Unternehmen oder eine Privatperson ist. Defizitausgaben erfordern Kontrollen. Umfangreiche Forschungen und viele gut belegte Wirtschaftstheorien haben gezeigt, dass eine übermäßige Verschuldung zur Instabilität des Emittenten führt, und zwar unabhängig von seiner Fähigkeit, Devisen zu drucken. Volkswirtschaften haben ebenso wie Unternehmen Belastungsgrenzen. Die Stabilität der US-Wirtschaft muss daher von den politischen Entscheidungsträgern beachtet und respektiert werden.
Die Erfüllung der Verbindlichkeiten spielt eine Rolle. Die Emission von Schuldtiteln hat einen Preis, denn Schuldsalden und Zinszahlungen stehen in einem funktionalen Zusammenhang. Die Bedienung der bestehenden Schuldsalden nimmt mit 7% bereits einen wesentlichen Teil des US-Bundeshaushalts in Anspruch. Die Prognosen des Haushaltsbüros des US-Kongresses zeigen, dass dieser Anteil mit der Zeit nur weiter steigt. Wir wissen auch, dass die Zinssätze schnell steigen können. Die Zinskosten nehmen mit den höheren Schuldenständen zu und verdrängen möglicherweise andere wichtige Ausgabeninitiativen.
Der US-Dollar spielt eine Rolle. Die US-Wirtschaft ist kein geschlossenes System. Der US-Dollar ist die größte Reservewährung am Weltmarkt. Der Wert des Dollars wird täglich festgestellt, indem die Marktteilnehmer die wirtschaftliche Stabilität, die Zinsdifferenzen, die Fiskal- und Geldpolitik und verschiedene Angebots- und Nachfragemerkmale bewerten. Der Dollar ist eine wichtige Komponente der Weltwirtschaft, und das in ihn gesetzte Vertrauen ist für den reibungslosen Welthandel und die wirtschaftliche Stabilität von größter Bedeutung. Fiskalpolitische Maßnahmen, die die Position des US-Dollars schwächen und die Abwertung der Währung riskieren, haben erhebliche negative und wahrscheinlich unbeabsichtigte Auswirkungen auf die Weltwirtschaft.
Der öffentliche Diskurs spielt eine Rolle. Im Wesentlichen geht die MMT davon aus, dass die fiskalpolitischen Entscheidungsträger die US-Wirtschaft ins Gleichgewicht bringen können, indem sie das Angebot und die Nachfrage des Geldes kontrollieren – manchmal drucken sie Geld, um Anreize zu schaffen, und bei anderen Gelegenheiten erhöhen sie die Steuern, um die Inflation einzudämmen. Das ist ziemlich naiv. Ein solcher fiskalischer Prozess hat seit 1997 keinen ausgeglichenen Haushalt erreicht und seit 1976 in 22 Fällen zu einem „Shutdown“ der Regierung geführt. Inzwischen könnte man das derzeitige politische Umfeld als das am stärksten gespaltene unserer Lebenszeit bezeichnen. Damit die MMT funktioniert, ist ein Anschein von Vernunft und Geistesverwandtschaft im politischen Prozess nötig.
Sicherheit spielt eine Rolle. Anleger und Märkte mögen keine Unsicherheit. Gleichgültig, ob Unternehmen Kapital einsetzen und Einstellungsentscheidungen treffen oder Vermögensverwalter am Markt investieren, Sicherheit ist wichtig. Wankelmütigkeit und Unklarheit bei der Haushalts-, Steuer- und Regulierungspolitik erschüttern das Vertrauen in die Zukunft. Derartige politische Umstände laufen Gefahr, sowohl die makroökonomischen Bedingungen als auch die öffentlichen Märkte aus dem Gleichgewicht zu bringen.
Zusammenfassend ist es wichtig anzuerkennen, dass es auf die Ausgangsbedingungen ankommt. Wir beginnen nicht mit einem unbeschriebenen Blatt. Die USA sind eine Schuldnernation und dürften dies auf Jahre hinaus auch bleiben. Haushalts- und Leistungsbilanzdefizite werden weiterhin von Akteuren außerhalb des Landes finanziert. Der US-Dollar hat eine sehr wichtige Funktion im globalen Finanzwesen. Was im Wahlkampf eine ansprechende Rhetorik sein könnte, muss auch den Test der täglichen „Wahlen“ auf dem globalen Markt bestehen. In diesem Zusammenhang ist es wichtig zu wissen, wie die Welt die Vereinigten Staaten sieht. Zinssätze, Schuldenstände und Währungsbewertungen sind wichtige Kriterien für die Tragfähigkeit der Verschuldung und die wirtschaftliche Stabilität.
Der Dialog über die MMT ist heute in einer breiteren Debatte über die Ungleichheit der Einkommen und Vermögen verwurzelt. Wir stimmen voll und ganz mit denen überein, die argumentieren, dass diese Dynamik eine wachsende Gefahr für den globalen Markt darstellt und durch eine lebhafte politische Debatte und eine solide Fiskalpolitik angegangen werden muss. Leider handelt es sich dabei nicht um Merkmale des heutigen politischen Umfelds und der Art und Weise, wie derzeit politische Entscheidungen gefällt werden. Da sich die politische Rhetorik und der politische Diskurs in der kommenden Wahlkampfphase weiterentwickeln werden, sind die Anleger gut beraten, die langfristigen wirtschaftlichen Auswirkungen der möglichen politischen Ergebnisse zu bedenken.
William J. Adams, CFA Chief Investment Officer – Global Fixed Income, MFS Investment Management
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