Eine der Hauptannahmen des Capital Asset Pricing Model (CAPM) ist die, dass die Anleger stets über vollständige Informationen verfügen und diese auf rationale Weise verarbeiten. Tatsächlich verfügen die Anleger jedoch nur über begrenzte Informationen. Anstatt sämtliche Informationen zu jedem in Frage kommenden Unternehmen zu suchen, kaufen sie häufig lediglich die Aktien von Unternehmen, die ihre Aufmerksamkeit auf sich ziehen.
In einem 2008 publizierten Paper haben Brad Barber und Terrance Odean das Konzept eines „Attention-grabbing"-Effekts entwickelt. Sie stießen auf empirische Belege dafür, dass Einzelinvestoren mit größerer Wahrscheinlichkeit Aktien kaufen, über die in den Medien berichtet wurde. (Barber, B.M. and Odean, T., (2008) ‘All that glitters: The effect of attention and news on the buying behavior of individual and institutional investors’, The Review of Financial Studies)
In einem früheren Paper aus dem Jahr 1996 stellte Eric Falkenstein fest, dass Publikumsfonds Aktien von Unternehmen bevorzugen, die im Vorjahr häufig in den Medien erwähnt wurden. (Falkenstein, E., (1996), ‘Preferences for stock characteristics as revealed by mutual fund portfolio holdings’, The Journal of Finance)
Test des „Attention-grabbing“-Effekts bei Aktien
Dieses Verhaltensmuster von Einzelinvestoren und Fondsmanagern spricht dafür, dass die Kurse von Aktien, die ein starkes Medienecho auslösen, zu zeitweiligen Übertreibungen tendieren und anschließend geringere Renditen abwerfen als erwartet. Gleichzeitig wären Aktien, über die weniger häufig in den Medien berichtet wird, mit größerer Wahrscheinlichkeit unterbewertet, was bei ihnen zu höheren Erträgen führen würde als erwartet.
Der Schluss liegt nahe, dass volatile Aktien, die häufiger Gegenstand der Medienberichterstattung sind und die Aufmerksamkeit der Anleger auf sich ziehen, im Vergleich zum Gesamtmarkt geringere erwartete Erträge aufweisen. Demnach ließe sich die Low Volatility-Anomalie zumindest teilweise mit der „Attention-grabbing“-Theorie erklären. Trifft das aber wirklich zu?Zur Klärung haben wir zwei Hypothesen anhand von Daten zu den 3.000 größten Aktien in den entwickelten Ländern im Zeitraum zwischen Januar 2001 und Dezember 2018 getestet. Zunächst untersuchten wir, ob der Volatilitätseffekt bei Aktien zu finden ist, die häufig in den Medien erwähnt werden. Anschließend analysierten wir, ob die niedrigen realisierten Renditen von Aktien mit hoher Volatilität eine Folge der häufigen Berichterstattung in den Medien zu diesen Titeln sind.
Zurückweisung von zwei Thesen
Unsere Untersuchungen haben gezeigt, dass bei Aktien mit höherer Volatilität das Medienecho in der Tat ausgeprägter ist und die Volatilität von Aktien, die häufig in den Medien erwähnt werden, höher ist. Anders gesagt sind in den Medien „glänzende“ Aktien solche mit relativ hoher Volatilität, während „langweilige“ Titel mit geringem Medienecho tendenziell weniger volatil sind.
Allerdings fanden wir selbst unter den Aktien mit dem stärksten Medienecho eindeutige Hinweise auf den Volatilitätseffekt. Wir stellten außerdem fest, dass innerhalb der Gruppe der volatilsten Aktien nicht diejenigen tendenziell am schlechtesten abschnitten, die am häufigsten in den Medien genannt wurden, sondern diejenigen mit geringem Medienecho. Deshalb weisen wir die beiden getesteten Hypothesen zurück und ziehen den Schluss, dass die Low Volatility-Anomalie nicht durch die „Attention-grabbing“-Theorie erklärt werden kann.
David Blitz, Head of Quant Research & Pim van Vliet, Head of Conservative Equities & Laurens Swinkels & Rob Huisman, Researcher, Robeco
