Das generelle Abschneiden aktiver Publikumsfonds ist in den letzten 20 Jahren häufig genug infrage gestellt worden. Im Jahr 1997 zeigte Mark Carhart in seiner wegweisenden Studie¹, dass aktiv gemanagte Fonds unter Berücksichtigung von Gebühren und Transaktionskosten im Durchschnitt hinter dem Markt zurückbleiben und dass es keinen Hinweis auf überlegene Wertentwicklung gibt, wenn man das Exposure gegenüber den Faktoren Market, Size, Value und Momentum berücksichtigt.
Etliche weitere Untersuchungen bestätigen in der Folge diese Ergebnisse, was breit angelegten indexbasierten Strategien den Weg bereitete. Die Umsetzung solcher Strategien wurde durch die Einführung von ETFs erleichtert, die in der Regel auf die Abbildung eines Index zu niedrigen Kosten abzielen. Im Lauf der Jahre sind die Mittelzuflüsse in ETFs stark gestiegen. Dies wirft die Frage auf, ob traditionelle, aktive Fonds überflüssig werden könnten.
Ohne entsprechende Evidenz sollte man jedoch keine voreiligen Schlüsse ziehen. Während die Wertentwicklung von Publikumsfonds in der Forschung umfassend untersucht worden ist, ist das empirische Abschneiden von ETFs bislang kaum Gegenstand von Studien. Um diese Lücke zu schließen, haben David Blitz und Milan Vidojevic von Robeco kürzlich die Wertentwicklung einer breiten Auswahl von ETFs auf den US-Aktienmarkt eingehend untersucht².
Sie analysierten die Wertentwicklung der ETFs anhand desselben Ansatzes, der allgemein zur Evaluierung des Abschneidens aktiv gemanagter Publikumsfonds verwendet wird. Dabei fanden sie heraus, dass ETFs die Erwartungen nicht erfüllen, da sie insgesamt gesehen hinter dem Markt zurückbleiben. Während also die Idee der Abbildung eines Marktindex zu sehr niedrigen Kosten anhand von ETFs auf dem Papier attraktiv erscheinen mag, stellen sich die Dinge in der Praxis komplizierter dar.
Bedenklich stimmt außerdem die Tatsache, dass viele ETFs in Wahrheit gar nicht kostengünstig sind. Zudem werden ETFs häufig als taktische Trading-Instrumente verwendet, mit denen nicht nur auf den Markt gesetzt wird sondern auf alle möglichen Sektoren, Themen oder Investmentstile, anstatt als Mittel zur Erlangung eines breiten und langfristig angelegten Markt-Exposures zu dienen.
Faktor-ETFs hinken ebenfalls hinterherIn ihrer Untersuchung analysierten die Autoren auch die Wertentwicklung von ETFs, die auf wohlbekannte Faktoren wie Value, Momentum, Quality und Low Risk ausgerichtet sind. Diese Faktor-ETFs wurden nach zwei unterschiedlichen Methoden sortiert: erstens entsprechend ihres Namens und dann anhand von Regressionen des Mehrertrags eines ETF nach verschiedenen Faktoren.
In allen Fällen enttäuschte die Wertentwicklung von ETFs
In allen Fällen enttäuschte die Wertentwicklung von ETFs. Während in einigen Faktorkategorien ein höherer Rohertrag als am Markt erzielt wurde, gibt es auf risikoadjustierter Basis kaum Hinweise auf einen Mehrwert. Die Sharpe Ratios erscheinen zu niedrig oder liegen in der Nähe des Marktniveaus und die CAPM-Alphas waren entweder negativ oder betrugen annähernd null.
Die beiden Forscher bildeten auch Gruppen von Antifaktor-ETFs, wozu sie Fonds mit negativen Exposures gegenüber den akademisch nachgewiesenen Faktoren auswählten. Sie bestimmten sechs Gruppen von ETFs für Anlagekategorien wie „Large", „Growth" oder „Aggressive“. Dabei konnten nur die ETFs in den Anlagekategorien „Growth" und „Aggressive" den Markt schlagen. Dies war allerdings mit einer höheren Volatilität verbunden, was zu niedrigeren Sharpe Ratios führte.
Insgesamt zeigen diese Ergebnisse, dass ETFs – seien sie faktorbasiert oder nicht – erst noch beweisen müssen, dass sie den Markt über längere Zeiträume schlagen oder bessere Ergebnisse als aktiv gemanagte Publikumsfonds erzielen können. Anleger, die eine attraktive, kostengünstige Alternative zu konventionellen Publikumsfonds suchen, sollten daher definitiv vorsichtig vorgehen.
1 M.M. Carhart, „On persistence in mutual fund performance“, in: The Journal of Finance, 1997.
2 D.C. Blitz und M. Vidojevic, „The performance of Exchange-traded funds“, Working Paper, 2019.
