Herr Schapers, wie sieht Ihr Ansatz für Investments in Schwellenländeranleihen aus?
Reinout Schapers: „Unser Ansatz für Schwellenländeranleihen ist dem für High-Yield-Anleihen und globale Anleihen im Allgemeinen recht ähnlich. D. h., wir bewerten einzelne Unternehmensanleihen, während der übliche Ansatz von einer Länderperspektive ausgeht. Wir sehen uns also einzelne Unternehmensanleihen an und verwenden einen gründlichen Bottom-up-Auswahlprozess. Dies kombinieren wir dann mit unserer Top-down-Betrachtung, in der sich unsere Auffassungen zu den Unternehmensanleihemärkten insgesamt und dazu widerspiegeln, wie Schwellenländer in dieses Bild passen, welche Erwartungen wir haben und wie viel Risiko wir folglich eingehen wollen. Für uns bei Robeco ergänzt unsere Schwellenländerstrategie daher unsere Positionen in Unternehmensanleihen aus Industrieländern."
Das ist ein sehr großer Markt, der sich auf viele Länder erstreckt. Wie schaffen Sie eine Bottom-up-Abdeckung aller Schwellenländer?
„Wir decken nicht unbedingt alle Schwellenländer ab. Vielmehr konzentrieren wir uns auf Länder ‚höherer Qualität’ mit einem breiten Markt für Unternehmensanleihen, der einen relativ unkomplizierten Zugang zu diesen Volkswirtschaften bietet. Für einen Schwellenländer-Unternehmensanleihefonds – zumindest so, wie wir ihn managen – bedeutet das eine Fokussierung auf Länder, in denen es nach unserer Überzeugung für Unternehmen verantwortbar ist, auf US-Dollar lautende Anleihen zu begeben. Daher beschränken wir uns auf ca. 15 Länder weltweit und treffen so bereits eine Entscheidung, nicht alles abzudecken.“
Welche Wechselbeziehung besteht in den Schwellenländern zwischen Risiken auf Unternehmens- und Länderebene? Und wie gehen Sie damit um?
„Grundsätzlich steht die Unternehmensanalyse an erster Stelle. In den Schwellenländern werden die Risiken auf Unternehmensebene aber auch durch das betreffende Land beeinflusst. Dieser Einfluss hat viele Facetten. Eine davon ist die Währung. Wenn ein Unternehmen Fremdmittel in US-Dollar aufnimmt, seine Geschäfte aber in Lokalwährung abwickelt, dann wirken sich größere Wechselkursänderungen auf dieses Unternehmen aus. Eine weitere Facette sind Änderungen in der Politik: Die politische Entwicklung ist in Schwellenländern oft etwas unbeständiger als in Industrieländern, was ebenfalls Einfluss auf die Unternehmen hat. Zudem sind die Standards in Bezug auf die Unternehmensführung normalerweise niedriger. Und selbstverständlich schlägt sich die zugrunde liegende Volatilität eines Landes in der Performance von Unternehmensanleihen nieder. All das berücksichtigen wir.“
„Für uns ist es äußerst wichtig, dass ein Unternehmen als solches gesund ist. Generell meiden wir hoch verschuldete Unternehmen, die sich auf implizite staatliche Unterstützung verlassen. Was wir suchen, sind solide Unternehmen. Es sind tatsächlich die Unternehmen, deretwegen wir uns entscheiden, in einem bestimmten Land zu investieren – nicht umgekehrt. So würden wir nicht einfach einen Korb indischer Unternehmensanleihen ins Portfolio nehmen, nur weil uns die derzeitige Dynamik in Indien gefällt. Nach unseren Auswahlkriterien müssen Anleiheemittenten solide Unternehmen sein. Dies ist das ganz grundlegende Prinzip des Fonds.“
„Es ist wichtig, dass unsere Strategie ein wenig konservativer ist als die vieler vergleichbarer Anbieter. Wir legen großen Wert auf Kapitalerhalt, und es gab in unserem Portfolio noch nie einen Zahlungsausfall.“
Wegen der Globalisierung verschwimmt die Trennlinie zwischen Schwellenländer- und Industrieländerunternehmen. Wie berücksichtigen Sie das bei der Auswahl von Unternehmensanleihen aus Schwellenländern?
„In den letzten 10, 15 Jahren beobachten wir, dass sich Unternehmen aus Schwellen- und Industrieländern annähern. Letztere investieren viel Geld in Schwellenländern, weil es dort mehr Wachstum gibt. So sieht man US-Unternehmen, die sich in Schwellenländern etablieren, aber auch europäische Unternehmen mit umfangreichen geschäftlichen Aktivitäten z. B. in Lateinamerika. Gleichzeitig sieht man, dass größere Schwellenländerunternehmen diversifizieren und nicht mehr auf ein Land beschränkt sein wollen. Sie expandieren in andere Schwellenländer, aber auch in Industrieländer.“
„Es ist unbestreitbar, dass die Trennlinien verschwimmen. Nehmen wir ein Unternehmen aus einem Industrieland, das einen Großteil seines Umsatzes und Gewinns in Schwellenländern erwirtschaftet. Warum sollten wir es weniger als ein Schwellenländerunternehmen ansehen als ein anderes mit Sitz in einem Schwellenland, das aber – sagen wir – über 50 % seines Umsatzes in Industrieländern erzielt? Anders als ein Schwellenländeranleihe-Index, der auf das Sitzland von Emittenten abstellt, schauen wir uns einfach an, wo ihre Gewinne herkommen. Dies ist für uns ausschlaggebend für die Frage, ob wir eine Anleihe als Schwellen- oder als Industrieländeranleihe ansehen.
Wie passt eine Schwellenländer-Strategie in ein globales Portfolio? Wofür braucht ein Anleger ein spezielles Segment für Schwellenländer?
„Es gibt zwei wichtige Gründe. Einer davon ist Diversifizierung. Wer in Unternehmensanleihen aus Schwellenländern investiert, erweitert seine Anlagemöglichkeiten damit um eine Assetklasse, die Zugang zu einigen Weltklasse-Unternehmen gewährt. Die Vorstellung, Unternehmen aus Schwellenländern seien klein, riskant und eng fokussiert, trifft nicht zu. Sie ist aber immer noch da. Doch im Allgemeinen reden wir von großen, breit diversifizierten und gut geführten Unternehmen. Und das ist auch der richtige Weg für Anleger, die in Hartwährungspapiere aus Schwellenländern investieren wollen. Denn zurzeit begeben weniger staatliche Emittenten mit höherem Rating auf Dollar lautende Anleihen.“
„Der zweite Grund ist die niedrigere Korrelation. Zwar sind die Unternehmensanleihemärkte korreliert. Die Korrelation zwischen Unternehmensanleihen aus Industrieländern und solchen aus Schwellenländern ist aber viel niedriger. Und das hat einen guten Grund: Der Konjunkturzyklus in den Schwellenländern kann von der europäischen oder der US-Wirtschaft zeitweise völlig abgekoppelt sein.“
Wie sieht ihr Ausblick für Unternehmensanleihen aus Schwellenländern aus?
„Im Grunde genommen ist unsere Einschätzung zu allen Unternehmensanleihemärkten recht positiv. Trotz der jüngsten Rally sind die Märkte immer noch billig. Die Sparquoten sind weltweit nach wie vor hoch, und es gibt massive Unterstützung durch Regierungen und insbesondere durch die Notenbanken der westlichen Länder. Demzufolge besteht Nachfrage nach Unternehmensanleihen. Und demzufolge besteht auch Nachfrage nach Unternehmensanleihen aus Schwellenländern. Da Papiere von einigen wirklich guten Unternehmen zu sehr attraktiven Spreads angeboten werden, hat der Markt für Unternehmensanleihen aus Schwellenländern meiner Meinung nach genügend Luft für eine ausgezeichnete Performance – mindestens während der nächsten 12 Monate."
Hinweis: Dies ist ein Auszug aus dem englischsprachigen Interview mit Reinout Schapers:
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