In aller Kürze
- Die wirtschaftliche Erholung kommt voran, und die Aussichten für die Unternehmensgewinne sind vielversprechend.
- Bis auf Weiteres dürfte sich die kräftige Unterstützung durch die Finanz- und Geldpolitik fortsetzen.
- Wir bleiben optimistisch, sind uns aber bewusst, dass sich unsere optimistische Haltung auf die Kooperation der Notenbanken stützt.
Die bestätigten Covid-19-Neuinfektionen sind gegenüber den im April verzeichneten Höchstständen deutlich zurückgegangen, und die Impfkampagnen nehmen sowohl in den Industrieländern als auch in den großen Schwellenländern weiter Fahrt auf.
Während die Wirtschaft in vielen Ländern allmählich wieder hochgefahren wird, fallen gesamtwirtschaftliche Indikatoren etwas bescheidener aus, liegen aber nach wie vor klar im positiven Bereich. Und die Aussichten für die Unternehmensgewinne sind vielversprechend. Im bisherigen Verlauf dieses Jahres wurden von den Unternehmen durchweg hohe Gewinne gemeldet. Konsensschätzungen zufolge könnten die Gewinne je Aktie 2021 weltweit um beeindruckende 39 % steigen. Dem ging im letzten Jahr ein eher begrenzter Rückgang der weltweiten Unternehmensgewinne um 11 % voraus, der vor allem auf niedrige Gewinne europäischer Banken zurückzuführen war. Neue Höchststände bei den Gewinnen – neue Höchststände an den Märkten. So einfach.
Auch wenn globale Aktien gemessen an ihren Kennzahlen (Kurs-Gewinn-Verhältnisse von 20, Kurs-Buchwert-Verhältnisse von 3) teuer erscheinen mögen, sehen sie im Vergleich zum Bewertungsniveau an den Rentenmärkten sehr attraktiv aus. Das aktuelle Kursniveau entspricht immer noch einer durchschnittlichen Ertragsrendite von knapp 5 % für den MSCI World Index. Davon können Anleiheinhaber dieser Tage nur träumen. An den Aktienmärkten der Schwellenländer erscheint das Bewertungsniveau sogar noch attraktiver, auch wenn dies zum Teil durch die Schwierigkeiten gerechtfertigt ist, die einige dieser Länder bei der Bewältigung des Covid-19-Schocks erleben.
Hinzu kommt, dass sich die kräftige Unterstützung durch die Finanz- und Geldpolitik bis auf Weiteres fortsetzen dürfte. Das weltweite Geldmengenwachstum hat sich zwar verlangsamt, ist aber immer noch kräftig. Und die Notenbanken tun ihr Bestes, um die Anleger zu überzeugen, dass sie der durch billiges Geld am Laufen gehaltenen Party so schnell nicht die Grundlage entziehen werden. Sehr schön veranschaulicht wird dies dadurch, dass die US-Notenbank Fed nach der im Juni wegen ihren Andeutungen über eine Verschärfung der Geldpolitik an den Märkten herrschenden Nervosität mühsam zurückgerudert ist.
So gefährlich die sehr lockere Geldpolitik auch scheinen mag: Sie macht es auf längere Sicht nahezu unmöglich, Kunden zum jetzigen Zeitpunkt eine Risikoreduzierung zu empfehlen. Da Geld im Überfluss vorhanden ist, wird jede Marktkorrektur höchstwahrscheinlich rasche Aktienkäufe nach sich ziehen. Wir müssen einfach optimistisch bleiben, auch wenn uns sehr wohl bewusst ist, dass sich unsere optimistische Haltung auf die Kooperation der Notenbanken stützt.
Positive Einschätzung zu den Aktienmärkten der Industrie- und Schwellenländer
Tatsächlich bleiben unsere Teams für Industrie- und Schwellenländeraktien für das laufende Quartal bei einer positiven Einschätzung zu den von ihnen betreuten Aktienmärkten und haben an den fünf Faktoren, die unserem Analyse-Rahmenwerk zugrunde liegen, nichts geändert. Wir glauben, dass die zurzeit ideale Situation, in der Inflation und Wirtschaftswachstum weder zu hoch noch zu niedrig sind, noch einige Zeit anhalten wird.
In den USA haben die Regierung und die Notenbank erfolgreich energische Maßnahmen ergriffen: eine Verlängerung des Anleihekaufprogramms der Fed, explosionsartiges Geldmengenwachstum, massive Ausgaben zum Erhalt von Arbeitsplätzen und immens hohe Infrastrukturinvestitionen. Dank dieser Maßnahmen ist die Wirtschaft wieder in der richtigen Spur, die Beschäftigung erholt sich, und die Verbraucher geben ihre Ersparnisse jetzt für Dienstleistungen aus: Die Masken sind ab!
Auch aus Europa kommen in letzter Zeit ermutigende Wirtschaftsmeldungen. Nach einem ziemlich deprimierenden Frühjahr schauen die Regierungen inzwischen anscheinend weniger auf die täglichen Covid-19-Infektionszahlen und mehr auf die Wiederbelebung der Wirtschaft und eine Anhebung der Stimmung in der Bevölkerung.
In Japan ist die Binnennachfrage weiter verhalten. Die Wirtschaft wird aber durch Japans Stellung als starke Exportnation in einer sich erholenden Welt gestützt. In diesem Zusammenhang ist bemerkenswert, dass der Yen gegenüber dem eher schwachen US-Dollar an Boden verliert, sodass Japans risikoarme Währung nach unserer Überzeugung Luft nach oben hat. Leider können wir den billigen Yen nicht ausnutzen, um in diesem Sommer nach Japan zu reisen und als Zuschauer bei den Olympischen Spielen dabei zu sein. Die Spiele finden statt, verfolgen kann man sie aber nur auf dem Fernseher.
Auch mit Blick auf die Schwellenländer bleiben wir trotz ihrer in letzter Zeit schwachen Performance optimistisch; denn diese ist unserer Meinung nach teilweise auf einen zunächst langsameren Impffortschritt und darauf zurückzuführen, dass Chinas Aktienmärkte nach einem herausragenden Jahr 2020 nicht weiter zur Performance beitragen. Da sich Chinas Wirtschaft mittlerweile vollständig erholt hat und zu nachhaltigeren Wachstumsraten zurückgekehrt ist, sind die Gewinnaussichten an den Aktienmärkten des Landes für 2021 relativ schwach.
Dennoch zeigt der mit ca. 30 % historisch große Bewertungsabstand zwischen den Aktienmärkten der Schwellen- und der Industrieländer deutlich, dass hier Aufholpotenzial vorhanden ist. Zugegebenermaßen sind die Bewertungskennzahlen an den Börsen der Schwellenländer normalerweise niedriger als an denen der Industrieländer. Unserer Überzeugung nach sollte dieser Abstand aber im Lauf der Zeit schrumpfen – vor allem jetzt, da ein immer größerer Teil des Schwellenländer-Aktienuniversums technologieorientiert ist.
Was könnte denn unter diesen Umständen die Party am Aktienmarkt in diesem Sommer stören? Auch wenn diese vielleicht nicht unser Basisfall sind, müssen wir alternative, weniger zum Feiern animierende Szenarien in Betracht ziehen.
Neben einer erneuten Verschärfung der Covid-19-Pandemie könnte die weltweite Einigung auf einen Mindeststeuersatz von 15 % für Unternehmen zu einer Bedrohung für die Aktienmärkte werden. Höhere Steuern sind die unvermeidliche Kehrseite der Freigebigkeit, die wir bei Regierungen der westlichen Welt erleben. Die Steuerzahler und diejenigen, die letztes Jahr finanzielle Unterstützung erhielten, werden irgendwann die Zeche bezahlen müssen. Und große Unternehmen gehören mit ihren Rekordgewinnen sicherlich zu den Unterstützungsempfängern. Höhere Steuern dürften also letztlich zu niedrigeren Unternehmensgewinnen (nach Steuern) führen.
Inflation, Inflation, Inflation
Inflationsdruck ist die zweite Bedrohung. In den letzten Monaten hat es zahlreiche Warnsignale gegeben wie z. B. eine Angebotsverknappung bei mehreren wichtigen Gütern wie Halbleitern, Schiffscontainern und sogar Rohöl. Etliche Unternehmen in unseren Portfolios haben darauf mit Preiserhöhungen reagiert. Neue Hinweise, in welche Richtung sich die Inflation im laufenden Quartal bewegt, werden im Hinblick darauf geprüft werden, was sie für die Geldpolitik bedeuten.
Diesbezüglich wird die jedes Jahr gegen Ende August von der Fed veranstaltete Notenbankenkonferenz in Jackson Hole von besonderem Interesse sein. Seit der Finanzkrise von 2007-2009 hängen die Märkte an jedem Wort, das aus dem Mund von Notenbankern kommt. Bisher vertreten bedeutende Notenbanken die Ansicht, dass die Inflation nur vorübergehend zunimmt, und halten es für unwahrscheinlich, dass sie dadurch zu einem Kurswechsel veranlasst werden. Obwohl die Wohnimmobilienpreise in vielen Regionen weiter rasant steigen, geben die Rohstoffpreise anscheinend bereits wieder nach.
Auch wenn in letzter Zeit ständig über Inflation gesprochen wird, bleibt festzuhalten, dass rasch steigende Verbraucherpreise im Wesentlichen immer noch eine in den USA zu beobachtende Erscheinung sind. Gegenüber dem Vorjahr erhöhten sich die Verbraucherpreise dort im Mai um 5 % – die höchste Rate in fast 13 Jahren. In anderen Ländern ist die Inflation dagegen deutlich verhaltener. In China und in der Eurozone steigen die Verbraucherpreise derzeit bspw. um ca. 1 % bzw. 2 %. In Japan sind sie weitgehend unverändert. Dort gibt es bislang also noch keine Inflation.
Ein weiterer Grund für die Notenbanken, abzuwarten und ihre Geldpolitik nicht vorschnell zu verschärfen, ist schließlich, dass akkommodierende finanzielle Rahmenbedingungen unverzichtbar sind, um den Übergang zu einer-CO2armen Wirtschaft zu finanzieren. In Zeiten des Klimanotstands, der in den nächsten Jahren von der öffentlichen Hand und vom privaten Sektor riesige Investitionen verlangt, könnte dies das ausschlaggebende Argument für die Notenbanken sein, den Geldhahn weiter geöffnet zu lassen und vorübergehend eine höhere Inflation in Kauf zu nehmen.
Arnout van Rijn, CIO Asia Pacific, Robeco
