2018 gab es kein sicheres Versteck
Diversifizierung war 2018 keine große Hilfe. Die meisten regionalen Aktienmärkte und Branchen, die im MSCI World Index vertreten sind, schrieben am Jahresende rote Zahlen, ebenso wie die Indizes für US-Staatsanleihen und -Unternehmensanleihen. Globalen Staatsanleihen wäre es genauso ergangen, hätte es im Dezember nicht die rasante Rally gegeben. So mussten US-Dollar-Anleger damit klarkommen, dass alle großen Anlageklassen unterirdisch abschnitten – Liquidität in US-Dollar war das erste Mal seit 1986 der beste Gewinnbringer (siehe Abbildung).
Ein Risk-Parity-Portfolio – bei dem 75% der Anlagen in globalen Anleihen (JPM Global Government Bonds in Lokalwährung) und der Rest in globalen Aktien (MSCI World) investiert ist – hätte zum Jahresende 1% an Wert verloren. Das ist das erste Mal seit 2008, dass ein solches Portfolio einen Verlust erlitten hat, davor war dies zuletzt 1994 der Fall.
Geldspritzen der Zentralbanken haben großen Einfluss...
Nach jedem Hoch ein Tief? Die quantitative Lockerung durch die weltweiten Zentralbanken hat die Anlagenpreise nach der Finanzkrise nach oben getrieben. Dies führte zu einer Rekord-Hausse bei globalen Aktien. 2018 jedoch sind die großen Notenbanken das erste Mal seit zehn Jahren zu Nettoverkäufern von Finanzanlagen geworden: Sie haben ihre Konjunkturbelebungsmaßnahmen 2018 von 2,6 Bio. US-$ im vergangenen Jahr auf 600 Mrd. US-$ zurückgefahren.
Unseren Analysen zufolge wirkt sich die Verknappung der Liquidität langsam auf die KGVs aus.
Wir rechnen damit, dass die Überschussliquidität weiter zurückgeht. Das hätte wahrscheinlich zur Folge, dass globale Aktien auf KGV-Basis 10% an Wert verlieren (siehe Abbildung).
... ebenso wie die Geopolitik
Die große Frage ist aber, wie lange die globale Realwirtschaft noch immun bleiben wird. Die Handelsspannungen haben das Geschäftsklima bereits stark eingetrübt. Nehmen wir die Komponente „Exportaufträge“ des weltweiten Einkaufsmanagerindex. Im Februar erreichte er mit 55,7 Punkten seinen höchsten Stand seit 2011: Die Exportaufträge sind im Oktober auf 50,6 gesunken und liegen gerade noch eben im Wachstumsterritorium – dieser Rückgang dürfte auf die globalen Handelsspannungen zurückzuführen sein (siehe Abbildung).
Hinzu kommt, dass der Handel ein Thema ist, das uns noch lange beschäftigen wird. Das liegt daran, dass dem Streit das Tauziehen zwischen den USA und China um die Weltherrschaft zugrunde liegt, und daran wird sich in den nächsten Jahren nichts ändern.
Ein stärkerer US-Dollar bedeutet nie Gutes für die Schwellenländer
Auf dem Papier war es um die Schwellenländer Anfang 2018 gut bestellt: starkes Wirtschaftswachstum, niedrige Inflation, Erholung bei den Rohstoffpreisen, attraktive Bewertungen... Aber es lag ein Schatten über dieser heilen Welt – der US-Dollar.
Die US-Währung legte um 8% gegenüber einem handelsgewichteten Währungskorb zu. Für die Schwellenländer war das ein harter Schlag und ließ Ängste vor höheren Kosten für die USD-Schuldenfinanzierung und steigende Preise für ausländische Waren aufkommen. Infolgedessen lagen die Gesamtrenditen von Schwellenländeraktien in US-Dollar um etwa 7% hinter der globalen Benchmark zurück (siehe Abbildung).
Für 2019 gibt es Hinweise darauf, dass der US-Dollar seinen Kurs ändert, wenn sich das US-Wachstum verlangsamt, die Straffung durch die US-Notenbank an Dynamik verliert und der Effekt der Konjunkturbelebungsmaßnahmen nachlässt. Gegenwind geht auch von den hohen Bewertungen und der euphorischen Stimmung aus. Egal, aus welcher Richtung der Wind bläst, es ist sehr wahrscheinlich, dass die Renditen von Schwellenländeranlagen weiterhin eng an die Entwicklung des US-Dollars gekoppelt sind.
Europa ist immer für eine Enttäuschung gut
Die Schwellenländer waren nicht die einzige Region, die enttäuschte. Die schwache Performance europäischer Aktien – die über den Januar hinaus anhielt – hat gezeigt, dass die Probleme in der Region noch lange nicht Geschichte sind. Das größte Sorgenkind war Italien, sowohl politisch als auch wirtschaftlich. Die italienische Regierung geriet über die Pläne für ein höheres Staatsdefizit mit Brüssel aneinander und die Wirtschaft des Landes stagnierte. Dadurch wurde das Wachstum in der gesamten Eurozone belastet. Der Renditeabstand zwischen 10-jährigen italienischen Staatsanleihen und deutschen Bundesanleihen vergrößerte sich im Herbst auf über 300 Basispunkte – der höchste Stand seit Juli 2013. Das wiederum belastete europäische Aktien (siehe Abbildung). Sowohl in Lokalwährung als auch in US-Dollar verzeichneten europäische Aktien im Dezember ein Allzeittief gegenüber US-Aktien.
Luca Paolini, Chefstratege, Pictet Asset Management
