Die negativ verzinste Anleihe sollte eine vorübergehende Angelegenheit sein. Aber sieben Jahre nach ihrem ersten Auftreten in der Eurozone werden immer noch festverzinsliche Wertpapiere im Wert von rund 16 Bio. US-Dollar mit Renditen unter Null gehandelt. Investoren stehen somit vor einem Problem. Auch wenn ertragsgenerierende Instrumente Mangelware sind, bleiben sie wesentlicher Bestandteil eines diversifizierten Portfolios. Ein Weg wäre, einfach mehr Kapital für Anleihen mit niedrigerem Rating bereitzustellen. Diese Möglichkeit haben aber nicht alle Anleger. Die Renditen von Anleihen ohne Investment-Grade-Rating sind vielleicht höher, dafür aber auch ihre Volatilität.
Darüber hinaus gelten für viele Investoren regulatorische Beschränkungen für den Besitz hochverzinslicher Schuldtitel. Eine praktikablere Alternative wären asiatische Unternehmensanleihen, die auf US-Dollar lauten. Es gibt eine ganze Reihe von Faktoren, die für diese Wertpapiere als strategische Anlage sprechen. Beginnen wir mit ihrer starken Entwicklung. Die Anlageklasse ist schnell gewachsen und beinhaltet mittlerweile eine ganze Bandbreite von Emittenten aus allen grossen Branchen. Vor allem ist der Markt vorwiegend auf Investment-Grade-Papiere ausgelegt und bietet zudem ein starkes Renditewachstum im Vergleich zu Emittenten mit ähnlichem Rating aus Industrieländern. Mit anderen Worten, der asiatische Markt für Unternehmensanleihen ist so gross und so wertvoll, dass man ihn unbedingt auf dem Radar haben sollte.
Stärke und Breite
Der Markt für auf US-Dollar lautende Unternehmensanleihen verzeichnet in Asien ein schnelles Wachstum und hat ein Volumen von handelbaren Instrumenten im Wert von knapp 850 Mrd. US-Dollar.1 Und da seine kritische Masse immer mehr zunimmt, wird er vielfältiger und umfasst Emittenten aus einer Vielzahl von Branchen – so wie bei vergleichbaren Industrieländerpapieren. Zum Wachstum des Marktes hat eine ausgeprägte Veränderung der Kapitalbeschaffungsgewohnheiten der Unternehmen beigetragen.
Früher waren Banken die primäre Finanzierungsquelle für asiatische Unternehmen. Doch das erwies sich als problematisch. Banken leihten sich kurzfristig Geld in ausländischer Währung und vergaben Kredite in Lokalwährung – Laufzeit und Währung passten nicht zusammen, sodass inländische Banken anfällig waren, wenn plötzlich keine Auslandsmittel mehr flossen.
Die asiatischen Länder erkannten dieses Risiko und leiteten Reformen zur Entwicklung der inländischen Anleihemärkte ein. Mit verschiedenen Massnahmen sollte die Marktinfrastruktur verbessert, die inländische Investorenbasis vergrössert und der Anlegerschutz verbessert werden:
- Einführung von Investmentfonds und privaten Sparkontkonti
- Aufhebung von Beschränkungen für ausländische Anleger
- Einführung von forderungsbesicherten Wertpapieren und eines Mark-to-Market-Systems
- Einführung von Brokern, die als Intermediäre fungieren
- Aufhebung der Obergrenze für Emissionsbeträge von Unternehmensanleihen
- Schaffung neuer Informationswege und Verbesserung der Corporate Governance und Offenlegungspflichten
Diese Massnahmen zahlen sich aus. Anleihen werden bei asiatischen Unternehmen immer beliebter als Finanzierungsquelle. Der Gesamtbetrag der durch Unternehmensanleihen beschafften Finanzmittel ist von 1,6% des BIP im Zeitraum 1990–98 auf 4,5% in 2008–2017 gestiegen und der Anteil von Unternehmensanleihen an der gesamten Fremdfinanzierung der Unternehmen hat sich in den zehn Jahren bis 2015 von weniger als 1% verzehnfacht.2
Dieses Wachstum dürfte sich fortsetzen. Der Kapitalbedarf asiatischer Unternehmen wird in den kommenden Jahren steigen, da die Volkswirtschaften der Region engere Handelsbeziehungen aufbauen und stark in den Aufbau von Kapazitäten in den Bereichen Technologie, Fertigung, Landwirtschaft und natürliche Ressourcen investieren.
Unternehmensanleihen werden dann sicherlich eine wichtigere Rolle für die wirtschaftliche Entwicklung der Region spielen. Die Anlageklasse ist nicht nur eine attraktive Möglichkeit für lokale Unternehmen, Zugang zu Finanzierungsmitteln zu erhalten, sondern kann auch eine wichtige Alternative zu Bankkrediten oder Eigenkapitalfinanzierung sein, sollten sich die inländischen Kreditbedingungen verschärfen.
Abb. 1 – Höhere Qualität, höherer Ertrag, Endfälligkeitsrendite, %
Quelle: Bloomberg, JP Morgan. Barclays Bloomberg Global Aggregate und US Aggregate Sub-Indizes. JP Morgan EMBI Global Diversified, CEMBI Broad Diversified, JACI Corporate Index vom 31.07.2021.
Fundamentaldaten im Fokus
Die grössere Marktbreite und -tiefe sind jedoch nicht die einzigen Vorzüge der Anlageklasse für ausländische Investoren. Auch ihre Fundamentaldaten sind ein gewichtiges Argument.
Zunächst einmal ist die Qualität der Emittenten trotz des Wachstums des Marktes weiterhin hoch. Die Anlageklasse wird von erstklassigen Investment-Grade-Anleihen dominiert, die beachtliche 70% Prozent des Marktes ausmachen. Als nächstes die Rendite: In einer Zeit, in der weltweit Anleihen von mehr als 16 Bio. US-Dollar negativ rentieren, zeichnen sich asiatische Investment-Grade-Anleihen durch einen Anstieg der Renditen deutlich über denen der US-Benchmark-Staatsanleihen aus. Sie werden auch mit einer höheren Rendite als US-Anleihen mit Speculative-Grade-Rating gehandelt (siehe Abb. 1).
Abb. 2 – Eine Verteidigungslinie: Asiatische Unternehmensanleihen können sich bei Marktturbulenzen gut behaupten
Peak-to-Through-Verlust, nach Anlageklasse, %
Quelle: Chinabond, JP Morgan. EU-Staatsschuldenkrise (Aug–Nov 2011), Taper Tantrum (8. Mai – Ende 2013), Abwertung des CNY (10. August 2015), COVID-19 (21. Februar – 15. April 2020); Daten sind den nachfolgenden JP Morgan Indizes entnommen. Barclays Bloomberg Global Aggregate und US Aggregate Sub-Indizes. JP Morgan EMBI Global Diversified, CEMBI Broad Diversified, JACI Corporate Index. Alle Renditen in USD.
Die hohe Kreditwürdigkeit in Verbindung mit höheren Renditen hat dazu beigetragen, dass die Anlageklasse sich zu einer der defensivsten festverzinslichen Kapitalanlagen in den Schwellenländern entwickelt hat. So haben sich asiatische Unternehmensanleihen in jeder der grossen Marktkorrekturphasen, von der Finanzkrise 2008 bis hin zur COVID-19-Pandemie, im Vergleich zu den meisten anderen festverzinslichen Schwellenländer-Anlageklassen gut behauptet (siehe Abb. 2 und Abb. 3).
Abb. 3 – Solide Rendite ohne Volatilität
Annualisierte Rendite und Volatilität, nach Anleiheklasse, %
Es spricht vieles dafür, dass dies so bleiben wird.
Umsichtiges Cash Management Asiatische Unternehmen haben in der Regel fast doppelt so viel Barmittel in ihren Bilanzen und eine geringere Nettoverschuldung als vergleichbare Industrieländerunternehmen. Asiatische Unternehmensemittenten mit Investment-Grade-Rating weisen laut JP Morgan eine Nettoverschuldungsquote von 1,4 auf, während ihr Barbestand 42% ihrer gesamten Finanzschulden entspricht. Das ist im Vergleich zu US-Investment-Grade-Emittenten, bei denen es 2,4 und 24% sind, deutlich günstiger.
Rohstoffe weniger stark vertreten Der asiatische Anleihemarkt ist nicht besonders anfällig für Veränderungen beim Rohstoffpreis, der mitunter extrem schwanken kann. Das gilt insbesondere für Unternehmensanleihen, bei denen der Anteil der Emittenten aus den Bereichen Öl, Gas, Metall und Bergbau geringer ist als an den Anleihemärkten anderer Regionen. Vielmehr nimmt der Anteil an Unternehmen aus dynamischen Sektoren wie erneuerbare Energien und Telekommunikation zu.3
Fokus auf den Heimatmarkt Der asiatische Markt für Unternehmensanleihen hat eine grosse und stabile inländische Investorenbasis, die rund 80% aller Investoren repräsentiert. Bei dieser vorwiegend aus Vermögensverwaltern und institutionellen Investoren bestehenden Gruppe ist in der Regel der Anlagehorizont länger und die Toleranz gegenüber Währungsschwankungen grösser. Das trägt dazu bei, dass sich die Gesamtvolatilität der Anlageklasse verringert. In Korea beispielsweise machen die kombinierten Bestände von Pensionsfonds und Versicherungsgesellschaften fast die Hälfte des Marktes für Unternehmensanleihen aus.4
Erträge zum bezahlbaren Preis
Asiatische Unternehmensanleihen sind ein Markt, der immer tiefer und liquider wird und daher eine attraktive Chance für internationale Investoren darstellt, die ihr festverzinsliches Portfolio diversifizieren und an der langfristigen Transformation der asiatischen Volkswirtschaften teilhaben möchten.
Qian Zhang, Senior Client Portfolio Manager im Fixed Income Emerging Market Corporate und Greater China Debt Team, Pictet Asset Management
[2] ADB und World Bank
[3] JP Morgan
[4] Park, Cyn-young, Developing local currency bond markets in Asia, ADB Economics Working Paper Series, No. 495
