Es wird ernster
- Die finanziellen Bedingungen in den USA und im Euroraum verschärfen sich sehr schnell.
- Das Anti-Fragmentierungsinstrument der Europäischen Zentralbank (EZB) ist für Juli angekündigt. Wir sind besorgt über die Auswirkungen des Verkaufs von Anleihen anderer Emittenten, um die Unterstützung für schwächere Signaturen auszugleichen.
- Frankreich kann mit einer relativen Mehrheit im Parlament agieren, aber die Regierung wird sich die Schlachten, die sie führen möchte, aussuchen müssen.
Die Zinserhöhung der Federal Reserve (Fed) in der vergangenen Woche um 75 Basispunkte (Bp) sowie ihre Prognose, den Leitzins bis zum Jahresende deutlich in einen restriktiven Bereich zu bringen, spiegeln die Bereitschaft wider, auf die Vorwürfe „hinter der Kurve zu sein“, das heißt, dass die Geldpolitik den Tatsachen hinterherhinkt, zu reagieren. Die Fed scheint sich darauf zu konzentrieren, die Inflation rasch einzudämmen, so dass in nicht allzu ferner Zukunft eine gewisse Lockerung möglich ist (Prognosen sehen Zinssenkungen für 2024 vor).
Ein Problem ist jedoch, dass die Fed anscheinend davon ausgeht, dass ihr ungewöhnlich schnelles Tempo der Straffung nur geringe Auswirkungen auf die Arbeitslosigkeit haben wird, dass aber selbst diese geringe Verschlechterung ausreicht, um die Inflation entscheidend einzudämmen. Die Fed könnte glauben, dass die bloße Verringerung offener Stellen, ohne dass viele Arbeitsplätze verloren gehen, ausreicht, um die Löhne unter Druck zu setzen. Was uns jedoch Sorgen bereitet, ist die Tatsache, dass sich die finanziellen Bedingungen bereits erheblich verschärft haben. Die durchschnittlichen Finanzierungskosten für US-Unternehmen sind jetzt so hoch wie seit dem Ende der großen Finanzkrise 2008-2009 nicht mehr. Dies wird sich in den kommenden Monaten auf die Investitionsentscheidungen der Unternehmen auswirken. Wir vermuten, dass die Fed das Ausmaß des Schadens, den ihre Straffung mit sich bringen wird, absichtlich herunterspielt.
Im Euroraum sind die Finanzierungskosten am Markt für Unternehmensanleihen wieder auf den höchsten Stand seit 2012 gestiegen. Die EZB scheint ihren Leitzins bis Jahresende in den neutralen Bereich bringen zu wollen, aber die Finanzierungsbedingungen für den Unternehmenssektor haben diesen Bereich bereits erreicht. Wir gehen immer davon aus, dass der geldpolitische Impuls mit Verzögerung wirkt, aber im Moment könnte sich die erwartete Straffung sehr schnell auf die Wirtschaft auswirken. Der Schwerpunkt liegt jedoch vorerst auf den staatlichen Finanzierungskosten. Obwohl es der EZB letzte Woche gelungen ist, die Situation etwas zu beschwichtigen, sind wir nach wie vor der Ansicht, dass der Markt die Schwierigkeiten unterschätzt, mit denen das drohende Anti-Fragmentierungsinstrument konfrontiert ist. Die Auswirkungen des Ausgleichs der Anleihenkäufe fragiler Staaten durch den Verkauf von Anleihen anderer Mitgliedstaaten bereiten uns Sorgen.
Französische Parlamentswahlen: Mit einer relativen Mehrheit navigieren
Die Regierungen werden in den kommenden Monaten und Jahren vor einer schwierigen Aufgabe stehen: Sie müssen zwischen der nahezu unbegrenzten Nachfrage nach politischen Maßnahmen seitens der Öffentlichkeit, die das Konzept des „schlanken Staates“ ablehnt, und der Verkleinerung ihres fiskalischen Handlungsspielraums hinsichtlich einer Verschärfung der finanziellen Bedingungen navigieren. In einem solchen Umfeld sind starke parlamentarische Mehrheiten ein Vorteil. Unter diesem Gesichtspunkt haben die Parlamentswahlen in Frankreich die Fähigkeit von Paris, die Innenpolitik zu steuern, eingeschränkt, da die Partei des Präsidenten ihre absolute Mehrheit deutlich verloren hat.
Macrons Koalition, das "Ensemble", erhielt 240 Sitze und stellt damit die größte Fraktion dar, liegt aber 49 Sitze unter der absoluten Mehrheitsschwelle. Arithmetisch gesehen würde eine Vereinbarung mit den Mitte-Rechts-Republikanern (61 Sitze, zu denen noch 12 unabhängige Mitte-Rechts-Abgeordnete hinzukommen könnten) eine Mehrheit ergeben. Es ist noch zu früh, aber als ich die Fernsehdebatten am Sonntagabend verfolgte, hatte ich den Eindruck, dass das Beste, worauf das „Ensemble“ hoffen kann, die Bereitschaft ist, von „Fall zu Fall" Gesetzesentwürfe im Parlament zu unterstützen und nicht ein formelles Abkommen. Das „Ensemble“ könnte auch versuchen, einige der gemäßigteren Mitglieder der Linkskoalition dazu zu bewegen, einige Gesetzesentwürfe zu unterstützen, aber hier scheint eine formelle Einigung noch schwieriger zu erreichen zu sein.
Die französische Verfassung gibt einer Regierung, die sich mit einer relativen Mehrheit im Parlament begnügen muss, eine mächtige Waffe an die Hand: Artikel 49.3 ermöglicht es der Exekutive, ein Gesetz ohne Abstimmung durch das Parlament zu bringen, sofern es der Opposition nicht gelingt, einen Misstrauensantrag zu stellen, der eine absolute Mehrheit im Unterhaus erreicht. Die Verfassung wurde jedoch unter Präsident Nicolas Sarkozy reformiert, so dass nur ein einziges Verfahren dieser Art für ein gewöhnliches Gesetz pro Parlamentssitzung zulässig ist, zusätzlich - und das ist das Entscheidende - zu den Haushaltsgesetzen, die immer über 49.3 verabschiedet werden können. Damit kann die schlimmste Form der politischen Lähmung (die Unfähigkeit, einen Haushalt zu verabschieden) vermieden werden, aber ansonsten muss eine Regierung, die nur über eine relative Mehrheit verfügt, ihre Kämpfe sorgfältig auswählen.
Gilles Moëc, Group Chief Economist bei AXA Investment Managers
