Wir werfen nochmal einen Blick nach Italien, dessen Märkte letzte Woche unter Druck gerieten. Abgesehen von den Entwicklungen in Rom sind auch die Diskussionen der EZB über die Mindestreserveanforderungen für Banken und PEPP nicht hilfreich.
Der unerwartete sechswöchige Aufschub des Stillstands der US-Regierung ging zulasten der Unterstützung für die Ukraine.
Der „Tafelberg-Ansatz“ der Geldpolitik schafft möglicherweise nicht das gewünschten Gefühl von „Ruhe und Frieden“. In den USA wurden viele neue Anleihen begeben, und wie gewöhnlich geraten die schwächeren Emissionen unter Druck. Selbst wenn wir die Turbulenzen der letzten Woche nicht überbewerten sollten, verdient der Anstieg des Spreads der italienischen Langfristrenditen auf fast 200 Basispunkte gegenüber deutschen Papieren Aufmerksamkeit.
Wie so häufig war die Kombination aus innenpolitischen Entwicklungen (eine Aufwärtskorrektur des Defizittrends) und schwächeren Konjunkturdaten der Auslöser der Marktturbulenzen. Eine dritte Ursache sind Gerüchte aus EZB-Kreisen, dass die Bilanzsumme schneller verkleinert werden soll. Nachdem Christine Lagarde auf der Pressekonferenz nach der letzten Sitzung sagte, dass ein Ende der Reinvestitionen des PEPP im EZB-Rat noch nicht einmal zur Diskussion gestanden hätte, waren wir davon ausgegangen, dass diese Idee vom Tisch sei. Stattdessen stehen weitere Möglichkeiten im Raum. Eine davon ist eine erhebliche Anhebung der Mindestreserveanforderungen der Banken, um eine Umschichtung von Überschussreserven in unverzinsliche Pflichtreserven zu erzwingen. Dies klingt zwar nach einem seltsamen technischen Schachzug, dürfte aber schwerwiegende Folgen haben, weil dann die Finanzbedingungen asymmetrisch zusätzlich gestrafft würden, worunter die Peripherieländer leiden würden. Zusammen mit den guten Inflationsnachrichten der letzten Woche sollten die Finanzstabilität und die Auswirkungen eines solchen Schrittes auf die Konjunktur die EZB dazu veranlassen, umsichtiger zu sein. Wir glauben aber nicht, dass sich die Regierungen der Mitgliedsländer bereits der Bedeutung der zurzeit stattfindenden Veränderungen der EZB-Politik bewusst sind. Langsam aber sicher gibt es für die Bilanzsumme der EZB nur noch eine Richtung, und an diese neue Realität muss sich die Fiskalpolitik anpassen.
Unterdessen hat der unerwartete Überbrückungshaushalt in den USA für einen sechswöchigen Aufschub des Governance Shutdown gesorgt, allerdings zulasten zusätzlicher Finanzhilfen für die Ukraine. Einen Zusammenhang dieser Entscheidung mit dem Wahlsieg von Robert Fico in der Slowakei zu sehen ist verlockend, aber wenn man näher hinschaut, bekommt die Einigkeit der Welt, sich hinter die Ukraine zu stellen, auch andernorts Risse.
Von Gilles Moëc, AXA Group Chief Economist and Head of AXA IM Core Investments Research bei AXA Investment Managers
