- Der EZB-Rat hat wie erwartet eine Zinssenkung um 25 Basispunkte beschlossen, wodurch der Einlagenzins auf 3,5 Prozent sinkt.
- Der EZB-Rat hat es vermieden, sich auf zukünftige geldpolitische Entscheidungen festzulegen, wie von uns erwartet.
- Die Revisionen der Prognosen zeigen eine restriktivere Ausrichtung, was zusammen mit der baldigen Oktober-Sitzung eine Zinssenkung sehr unwahrscheinlich macht. Dies entspricht unserer Basisannahme, während die Märkte immer noch Zinssenkungen im Wert von 13 Basispunkten einpreisen.
- Wir erwarten weiterhin eine weitere Zinssenkung im Dezember, gefolgt von zwei weiteren bei den Prognosesitzungen im nächsten Jahr.
Eine zweite Zinssenkung wie erwartet
Entsprechend unserer seit September 2023 unveränderten Einschätzung hat der EZB-Rat auf seiner September-Sitzung beschlossen, den Einlagenzins um 25 Basispunkte auf 3,5 Prozent zu senken. In Übereinstimmung mit der Entscheidung des EZB-Rates vom März über seinen operativen Rahmen zur Verringerung des Spreads zwischen dem Einlagen- und dem Refinanzierungssatz liegt letzterer nun bei 3,65 Prozent (-60 Basispunkte), ohne dass nennenswerte Auswirkungen zu erwarten sind, solange ausreichend Liquidität vorhanden ist. In ihrer Pressemitteilung erinnerte die EZB daran, dass der Einlagenzins "der Zinssatz ist, der die geldpolitische Ausrichtung steuert".
Weitere Hinweise gibt es erst später (vielleicht)
Die Pressemitteilung der EZB enthielt den gleichen Satz wie frühere Mitteilungen: "Der EZB-Rat legt sich nicht auf einen bestimmten Zinspfad fest". Wie bereits in unserer Vorschau dargelegt, ist die vierteljährliche Häufigkeit der Daten, auf die sich die EZB bei ihrer Beurteilung stützt, entscheidend. Die Daten für das zweite Quartal waren beruhigend genug für die EZB, um die restriktive Geldpolitik weiter zurückzufahren, aber nicht überzeugend genug, um ihre Prognosen zu ändern und die Märkte proaktiver über künftige Zinssenkungen zu informieren - möglicherweise auch deshalb, weil der EZB-Rat mit den Markterwartungen von Zinssenkungen im Umfang von 40 Basispunkten bis Ende des Jahres weitgehend zufrieden ist. Darüber hinaus herrscht große Unsicherheit über die bevorstehende Haushaltsplanung in einigen Mitgliedstaaten sowie über den Ausgang der Wahlen in den USA. Während der Pressekonferenz wies Präsidentin Lagarde auf die baldige Oktober-Sitzung hin, die unserer Ansicht nach aufgrund der Datenabhängigkeit der EZB eine Zinssenkung bei der Oktober-Sitzung sehr unwahrscheinlich macht. Wir sind überrascht, dass für diese Sitzung immer noch Zinssenkungen im Wert von 13 Basispunkten eingepreist sind. Ansonsten fiel die Marktreaktion relativ verhalten aus und spiegelte die restriktivere Ausrichtung der Sitzung nicht ganz wider.
Restriktivere Ausrichtung bei den Revisionen der Prognosen
Trotz einer deutlichen Fehlprognose beim BIP-Wachstum im zweiten Quartal (im Umfang: 0,2 Prozentpunkte und Zusammensetzung) waren wir von der nur geringfügigen Abwärtskorrektur (-0,1 Prozentpunkte über den gesamten Prognosehorizont) der EZB-Prognosen überrascht, die ein Wachstum des Euroraums von 0,8 Prozent, 1,3 Prozent und 1,5 Prozent in den Jahren 2024/25/26 erwarten und damit über unseren eigenen Prognosen (0,7 Prozent/0,9 Prozent für 2024/25) liegen. Die expansivere Ausrichtung, die diese hätten aussenden können, wurde durch Aufwärtskorrekturen beim inländischen Preisdruck, bei der Vergütung je Beschäftigten und bei der Arbeitsproduktivität (Grafik 1) überschattet, was zu Aufwärtskorrekturen der Kerninflationsprognosen um 0,1 Prozentpunkte auf 2,9 Prozent und 2,3 Prozent in den Jahren 2024 und 2025 führte. Anders ausgedrückt: Nach Ansicht der EZB ist es unwahrscheinlich, dass sich die schwächer als erwartet ausgefallene Binnennachfrage im zweiten Quartal 24 wiederholen wird, so dass sich dies nicht negativ auf die Verbraucherpreise in der Zukunft auswirken wird. Tatsächlich wurde der vierteljährliche Verlauf der Kerninflation für die ersten drei Quartale 2025 deutlich nach oben korrigiert, was zu einer Aufwärtskorrektur des vierteljährlichen Verlaufs der Gesamtinflation um 0,1 Prozentpunkte führte, die im vierten Quartal 25 jedoch immer noch bei 2,0 Prozent im Jahresvergleich liegt.
Unsere Prognose für die nächste Zinssenkung im Dezember bleibt unverändert
Wir halten an unserer seit langem vertretenen Prognose einer Zinssenkung um 25 Basispunkten im Dezember und zwei weiterer Zinssenkungen im März und Juni nächsten Jahres fest. Obwohl es grundsätzlich möglich ist, müsste es unserer Meinung nach einen ziemlichen Schock bei den Wachstums- und Inflationsdaten geben, damit die EZB die Zinsen im Oktober erneut senkt. Im Vorfeld der Dezembersitzung (12. Dezember), auf der die ersten EZB-Prognosen für 2027 veröffentlicht werden, werden am 19. November die ausgehandelten Löhne im Euroraum für das dritte Quartal 24 und am 6. Dezember die Vergütung je Beschäftigten/Gewinne veröffentlicht.
Von Hugo Le Damany, Economist und François Cabau, Senior Eurozone Economist bei AXA Investment Managers
