Die Welt hat mit einer Kombination von beispiellosen Schocks zu kämpfen, die ein unsicheres und komplexes wirtschaftliches Umfeld schaffen. Die COVID-Welle mag abgeebbt sein, aber sie erschüttert die Weltwirtschaft noch immer: Die Massenaustritte aus dem Erwerbsleben könnten die US- Arbeitsmärkte nachhaltig verschärft haben. Die während der Pandemie angehäuften Ersparnisse und die noch immer großzügige staatliche Unterstützung treiben das Wachstum an, und die großen Volkswirtschaften zeigen bereits eine unerwartete Widerstandsfähigkeit. Die Abkehr Chinas von der drakonischen Pandemiepolitik könnte sich inflationär oder disinflationär auswirken, da sie die Nachfrage nach Rohstoffen ankurbelt und gleichzeitig die Lieferkette entlastet. Der Ukraine-Krieg und die globale Dekarbonisierung legen traditionelle Handelswege und Produktionsprozesse lahm und eröffnen neue. Tektonische Verschiebungen sind im Gange, und die Anleger haben das Gefühl, dass es an Überzeugung mangelt. Die Datenabhängigkeit ist maximal.
Der meistverfolgte Wirtschaftsindikator, die Inflation, zeigt, wie gefährlich es ist, auf eine Rückkehr zum Normalzustand von vor der Covid-Krise zu wetten. Nachdem monatelang von einem Inflationshöhepunkt die Rede war und das Erreichen desselben ausgelassen gefeiert wurde, wurde plötzlich und schmerzlich deutlich, dass für die Zentralbanken und damit für jeden Anleger der Tiefpunkt und nicht der Höhepunkt entscheidend ist. Kehren wir zu einer Inflationsrate von 2% zurück? Oder zu 4%? Und wann? Wer diese Fragen richtig beantwortet, wird der nächste Held der Wall Street sein, zumindest für dieses Jahr.
Es ist sehr unwahrscheinlich, dass die US-Arbeitsmärkte in absehbarer Zeit zu der Dynamik vor der Pandemie zurückkehren werden. Dem US-Verbraucher geht es außerordentlich gut, die Wiedereröffnung Chinas unterstützt das globale Wachstum und Europa hat seinen Energiebedarf gedeckt. All dies deutet darauf hin, dass die Weltwirtschaft eine allmähliche Verlangsamung der Inflation erleben wird, aber keine schnelle Rückkehr zu dem, was einmal normal war. Die Zentralbanken bewegen sich auf dem schmalen Grat zwischen Vorsicht und Zurückhaltung, indem sie restriktive Zinssätze festlegen und dort verharren, bis unbestreitbare Beweise dafür vorliegen, dass sich die Inflation ihren Zielen nähert. Die Entwarnung und die lang ersehnten Zinssenkungen werden wahrscheinlich erst weit bis ins Jahr 2024 erfolgen.
Zumindest erlaubt die inhärente Stärke der Arbeitsmärkte und der Verbraucherbilanzen den großen Volkswirtschaften, Rezessionen in diesem und im nächsten Jahr zu vermeiden. Das Leben in diesem Stagflationsdunst ist gar nicht so schlecht, auch wenn es etwas verwirrend ist. Die Wahrscheinlichkeit für dieses Szenario kann auf 60% geschätzt werden.
Da die Weltwirtschaft zu einer neuen Normalität übergeht, besteht die Gefahr, dass es einem wie Kolumbus ergeht, wenn man sich sicher ist, Indien erreicht zu haben, während man die Küste von Dominica berührt. Das Boiling-Over-Szenario, in dem die wachstumsfördernden Kräfte und die anhaltenden Störungen auf der Angebotsseite die Auswirkungen von Zinserhöhungen aufheben, wird weiterhin auf 30% Wahrscheinlichkeit geschätzt. Die Zentralbanker erwachen aus dem Geist von Paul Volcker. Der einzige Ausweg besteht darin, eine Rezession herbeizuführen, und das tun sie auch. Auf ein überschwängliches Jahr 2023, in dem das Wachstum über dem Potenzial und die Vollbeschäftigung liegt, folgt eine scharfe Rezession. Es kann jedoch sein, dass es nicht zu dem traditionellen Anstieg der Arbeitslosigkeit kommt, da die Unternehmen den Schlag auf ihre Gewinnspannen hinnehmen, anstatt zu viele Arbeitnehmer zu entlassen, die sie so mühsam eingestellt haben. Eine extreme Umkehrung der Renditekurve hilft den Unternehmen, sich langfristige Finanzierungen zu niedrigeren Zinsen zu sichern.
Nach und nach haben die veröffentlichten Daten eine bevorstehende Rezession immer unwahrscheinlicher gemacht. In einer normalen Situation könnte man einigermaßen sicher sein, dass die Nachfrage nicht plötzlich nachlässt und es zu einer normalen Rezession kommt. Was aber, wenn die Ersparnisse in illiquide Vermögenswerte investiert, zur Tilgung von Schulden oder für erfolglose Fusionen und Übernahmen verwendet wurden, so dass die Unternehmen und Haushalte auf eine Finanzierung angewiesen sind? Könnte sich dann nicht der brutale Anstieg der Kreditkosten bemerkbar machen? Und werden alle, die aus dem Erwerbsleben ausgeschieden sind, wieder zurückkehren müssen, nachdem die Ersparnisse aufgebraucht sind? Auch wenn ein steiles Abrutschen nicht völlig auszuschließen ist, kann die Wahrscheinlichkeit für ein solches Szenario auf 10% geschätzt werden.
Von Matteo Cominetta, Head Macroeconomic Research des Barings Investment Institute
