Die Welt hat mit einer Kombination von einmaligen Schocks zu kämpfen, die zu einer unsicheren und komplexen Wirtschaftslandschaft führen. Die Covid-Welle mag zwar abgeebbt sein, aber sie erschüttert die Weltwirtschaft immer noch: Die Massenentlassungen haben die US-Arbeitsmärkte möglicherweise nachhaltig verknappt; die während der Pandemie angesammelten Ersparnisse und die immer noch großzügige staatliche Unterstützung treiben das Wachstum an, und die großen Volkswirtschaften zeigen bereits eine unerwartete Widerstandsfähigkeit. Die Abkehr Chinas von der drakonischen Pandemiepolitik könnte sich inflationär oder disinflationär auswirken, da sie die Nachfrage nach Rohstoffen ankurbelt und gleichzeitig die Lieferkette entlastet. Der Ukraine-Krieg und die globale Dekarbonisierung legen traditionelle Handelswege und Produktionsprozesse lahm und eröffnen neue. Tektonische Verschiebungen sind im Gange, und die Anleger haben das Gefühl, dass es an Überzeugung mangelt. Nie war die Datenabhängigkeit höher.
Der am meisten beachtete Wirtschaftsindikator, die Inflation, zeigt, wie gefährlich es ist, auf eine Rückkehr zur Normalität von vor Covid-19 zu wetten. Nachdem monatelang von einem Inflationshöhepunkt die Rede war und das Erreichen desselben ausgelassen gefeiert wurde, wurde plötzlich und schmerzhaft deutlich, dass für die Zentralbanken und damit für jeden Anleger der Tiefpunkt und nicht der Höhepunkt entscheidend ist. Kehren wir zu einer Inflationsrate von 2 Prozent zurück? Oder zu 4 Prozent? Und wann? Wer auch immer diese Fragen richtig beantwortet, wird der nächste Held der Wall Street sein, zumindest für dieses Jahr.
Unserer Meinung nach ist das wahrscheinlichste Ergebnis, dass die US-Arbeitsmärkte in absehbarer Zeit nicht zur Dynamik wie vor der Pandemie zurückkehren werden. Dem US-Verbraucher geht es außerordentlich gut, die Wiedereröffnung Chinas unterstützt das globale Wachstum und Europa hat seinen Energiebedarf gedeckt. All dies deutet darauf hin, dass die Weltwirtschaft eine allmähliche Verlangsamung der Inflation erleben wird, aber keine schnelle Rückkehr zu dem, was einmal normal war. Die Zentralbanken agieren mit Bedacht, indem sie restriktive Zinssätze festlegen und dort verharren, bis unbestreitbare Beweise dafür vorliegen, dass sich die Inflation ihren Zielen nähert. Eine „Entwarnung“ und die lang ersehnten Zinssenkungen werden wahrscheinlich erst weit nach 2024 erfolgen.
Wenigstens erlaubt die inhärente Stärke der Arbeitsmärkte und der Verbraucherbilanzen den großen Volkswirtschaften, Rezessionen in diesem und im nächsten Jahr zu vermeiden. Das Leben in diesem Stagflationsdunst ist gar nicht so schlecht, auch wenn es etwas verwirrend ist. Wir messen diesem Szenario eine Wahrscheinlichkeit von 60 Prozent zu.
Da die Weltwirtschaft zu einer neuen Normalität übergeht, besteht die Gefahr, dass es einem wie Kolumbus ergeht: sicher zu sein, dass man Indien erreicht hat, während man die Küste von Dominica berührt. Wir halten unser Boiling-Over-Szenario, in dem die wachstumsfördernden Kräfte und die anhaltenden Störungen auf der Angebotsseite die Auswirkungen von Zinserhöhungen aufheben, weiterhin zu 30 Prozent für wahrscheinlich: Zentralbanker werden vom Geist des ehemaligen Vorsitzenden der Fed, Paul Volcker, heimgesucht und der einzige Ausweg besteht darin, eine Rezession zu verursachen, und das tun sie auch. Auf ein überschwängliches Jahr 2023 mit einem Wachstum über dem Potenzial und Vollbeschäftigung folgt eine scharfe Rezession. Es kann jedoch sein, dass es nicht zu dem traditionellen Anstieg der Arbeitslosigkeit kommt, da die Unternehmen den Schlag auf ihre Gewinnspannen hinnehmen, anstatt zu viele Arbeitnehmer zu entlassen, die sie so mühsam eingestellt hatten. Die Inversion der Zinsstrukturkurve hilft Unternehmen, langfristige Finanzierungen zu niedrigeren Zinssätzen zu sichern.
Die veröffentlichten Daten haben eine bevorstehende Rezession immer unwahrscheinlicher werden lassen. In einer normalen Situation könnte man einigermaßen sicher sein, dass die Nachfrage nicht plötzlich nachlässt und es zu einer normalen Rezession kommt. Was aber, wenn die Ersparnisse in illiquide Vermögenswerte investiert, zur Tilgung von Schulden oder für erfolglose Fusionen und Übernahmen verwendet wurden, so dass Unternehmen und Haushalte in Finanzierungsnöten stecken? Könnte sich dann nicht der brutale Anstieg der Kreditkosten bemerkbar machen? Und werden alle, die aus dem Erwerbsleben ausgeschieden sind, wieder zurückkehren müssen, nachdem die Ersparnisse aufgebraucht sind? Wir halten ein solches Szenario für nicht wahrscheinlicher als 10 Prozent, aber ein noch stärkeres Abrutschen ist nicht völlig auszuschließen.
Von Matteo Cominetta, Head Macroeconomic Research des Barings Investment Institute
