Konjunktur
Die Weltwirtschaft befindet sich in einer Phase der Wachstumsverlangsamung, die konjunkturellen Kräfte haben vielerorts zuletzt nachgegeben. Die vorauslaufenden Konjunkturindikatoren geben noch keine Entwarnung. Zudem lasten die politischen Unsicherheiten, allen voran der Handelskonflikt zwischen den USA und China, auf den weiteren Aussichten. Allerdings ist das aktuell schwache Wachstum teilweise auf Sonderfaktoren zurückzuführen. So darf für die Eurozone im 4. Quartal wieder mit einem höheren Wachstum gerechnet werden. Der Brexit-Deal steht in der Schwebe. Mangels Zeit und mehrheitsfähiger Alternativen dürfte das britische Parlament dem Austrittsabkommen aber letztlich zustimmen. Trotz der politisch und ökonomisch schwierigen Lage bleiben wir insgesamt vorsichtig optimistisch für die Weltkonjunktur, entwickeln sich doch die internationalen Arbeitsmärkte erfreulich.Finanzmärkte
Die Skepsis der Investoren über den weiteren Verlauf der globalen Wirtschaft hat den Aktienmärkten in den vergangenen Wochen deutliche Kursverluste beschert. Die USA gehörten zu den Hauptverlierern. Wir sind der Ansicht, dass die Korrektur an den Aktienmärkten die Eintrübung der globalen Konjunktur überzeichnet. Die US-amerikanische Notenbank wird als einzige der bedeutenden Zentralbanken im Dezember einen Zinsschritt ankündigen. Der jüngst beobachtete Renditerückgang ist unserer Ansicht nach nur vorübergehend.
Investoren sind zu pessimistisch
Insgesamt bleiben wir trotz der politisch und ökonomisch schwierigen Lage vorsichtig optimistisch. Unsere Zuversicht gründet hauptsächlich auf der nach wie vor komfortablen Entwicklung an den internationalen Arbeitsmärkten. So nimmt die Beschäftigung in den Industriestaaten weiterhin stattlich zu, begleitet von einem, nicht nur in den USA zu beobachtenden, anziehenden Lohnwachstum. In der Summe ergibt sich daraus eine beachtliche Steigerung der Haushaltseinkommen, welche, so unsere Annahme, nicht auf die hohe Kante gelegt, sondern konsumiert wird. Darüber hinaus bietet eine insgesamt expansivere Fiskalpolitik zusätzliche Unterstützung für die angeschlagene Konjunktur. Insbesondere in China wurden bereits eine ganze Reihe stimulierender Maßnahmen beschlossen, um das Wachstum zu stützen. Aber auch in Europa wird die Fiskalpolitik 2019 so expansiv ausgestaltet, wie seit 2010 nicht mehr. Dennoch lässt sich nicht wegdiskutieren, dass handfeste Abwärtsrisiken für die globale Konjunktur bestehen. Aus unserer Sicht sind die Investoren zurzeit aber zu pessimistisch gegenüber der Weltkonjunktur eingestellt. Wir gehen deshalb davon aus, dass die Aktienmärkte ihre langjährige Hausse noch nicht beendet haben und Erholungspotenzial besitzen.
US-Aktien und Growth-Anlagestil im Gleichlauf
Ein Blick auf die vergangenen 40 Jahre verrät, dass es immer wieder längere Phasen relativer Stärke des einen oder anderen Stils – Value versus Growth – gegeben hat. Man erkennt ebenfalls, dass seit Mitte 2007 die Vorteile auf Seiten der Growth-Aktien liegen. Ein Vergleich mit den regionalen Aktienmärkten zeigt, dass im gleichen Zeitraum die USA deutlich besser abgeschnitten haben als der Rest der Welt. Dies hängt eben damit zusammen, dass US-Unternehmen ein höheres Gewinnwachstum aufwiesen als diejenigen der übrigen Regionen. Besonders ausgeprägt war dieser Sachverhalt im laufenden Jahr, als die US-Regierung mit ihrer Steuerreform für einen zusätzlichen Gewinnschub sorgte. Dieser Schub wird aber im Laufe des nächsten Jahres immer kleiner, sodass die Gewinnwachstumsraten der US-Unternehmen deutlich abnehmen werden. Zudem gehen wir davon aus, dass sich die Kostensituation vor allem über steigende Löhne weiter verschlechtert. Demzufolge könnte sich die lange Phase überdurchschnittlicher Gewinne und damit überdurchschnittlicher Kurssteigerungen am US-Aktienmarkt gegenüber dem Rest der Welt dem Ende zuneigen. Wir halten den Markt noch für interessant, die Attraktivität nimmt aber ab. Insofern könnte auch eine Renaissance des Value-Stils bevorstehen.
Schwellenländer mit Licht am Ende des Tunnels
Die Aktien der Schwellenländer sind in diesem Jahr kräftig abgestraft worden. Der MSCI Schwellenländerindex bewegt sich aktuell rund 21 Prozent unterhalb seines letzten Hochs von Ende Januar, also in einem so genannten Bärenmarkt, von dem man nach technischer Definition ab minus 20 Prozent spricht. Dazu beigetragen haben länderspezifische Probleme wie zum Beispiel in der Türkei oder Argentinien, der Handelskonflikt der USA vor allem mit China, die steigenden Leitzinsen in den USA in Verbindung mit der US-Dollar-Aufwertung sowie generell eine ausgeprägtere Abnahme der wirtschaftlichen Dynamik als in den Industriestaaten. Die Gewinnwachstumserwartungen der Finanzanalysten sind aber relativ stabil geblieben, sodass die Kurs-Gewinn-Verhältnisse der Schwellenländer deutlich gesunken sind und mittlerweile einen großen Abstand zu denen der entwickelten Märkte, also eine deutlich attraktivere Bewertung, aufweisen. Wir erwarten, dass sich einige der oben genannten Belastungsfaktoren kurz- bis mittelfristig verringern. So gehen wir von einer Stabilisierung der Schwellenländerwährungen gegenüber dem US-Dollar aus. Bezüglich einer Lösung des Handelskonflikts sind wir zwar weiterhin skeptisch, aber jede positive Nachricht dürfte zur Stimmungsaufhellung der Investoren gegenüber den Schwellenländern beitragen. Eine Stabilisierung scheint sich bereits anzudeuten, denn in der jüngsten globalen Aktienmarktkorrektur haben sich die Schwellenländer relativ gut gehalten.
Gold als Diversifikator
Gold gilt als Angstindikator. Allerdings scheint kaum ein Zusammenhang zwischen der Nervosität am Aktienmarkt, gemessen am Volatilitätsindex VIX, und dem Goldpreis zu bestehen. So schwankt die Korrelation längerfristig betrachtet um null, was auf keinen linearen Zusammenhang hindeutet. Doch wie verhält sich der Goldpreis bei deutlichen Aktienmarktkorrekturen? Betrachtet man über die vergangenen 20 Jahre nur die Tage, an denen der US-Aktienmarkt mehr als drei Prozent verlor – Korrekturen, wie sie beispielsweise an zwei Handelstagen im Oktober zu beobachten waren –, so legte Gold im Durchschnitt an sechs von zehn Tagen zu. Insgesamt widerspiegelt dies die guten Diversifikationseigenschaften von Gold gegenüber Aktienmarktrisiken. Eine Absicherung (Hedge) scheint Gold aber nur beschränkt zu bieten. Einen stärkeren Zusammenhang als mit der Aktienmarktvolatilität weist Gold hingegen mit der Entwicklung des US-Dollars auf. Steigt der Wert des US-Dollars, so sinkt der Goldpreis in der Regel. Der jüngste leichte Anstieg des Greenback dürfte dann auch der Grund dafür gewesen sein, dass sich der Goldpreis nicht weiter erholt hat. Da wir vorerst von einer anhaltenden Stärke des US-Dollars ausgehen, rechnen wir kurzfristig nicht mit einer deutlich höheren Goldnotierung.
