"Im Oktober erzielte der Fonds einen Verlust von 2,2% (vor Gebühren), was den Gewinn für das Jahr bisher auf 15,1% bringt, im Vergleich zu einem Anstieg des S&P Pan Arab Composite Index von 5.1%.
Obwohl die Titelauswahl des Fonds in Saudi-Arabien den größten positiven Beitrag zur relativen Performance diesen Monat leistete, war der Markt insgesamt schwach, da die wahrscheinlichen Fortschritte in Bezug auf den Börsengang von Saudi Aramco zum Jahresende dem lokalen Markt ganz klar etwas Liquidität entzogen haben, um bei der Transaktion mit dabei sein zu können. Einige Investmentideen, von denen wir stark überzeugt sind, schnitten aus technischen Gründen, auf die wir weiter unten genauer eingehen werden, im Oktober in den VAE unterdurchschnittlich ab. Ebenso werden wir zum Börsengang von Aramco in diesem Bericht weitere Ausführungen machen.
Positiv wirkte sich aus, dass der Fonds vor kurzem Positionen an Aldrees und Saudi Automotive, zwei saudischen Mineralöldienstleistern, eröffnet hatte. In diesem Bericht wollen wir ausführlicher auf Aldrees eingehen, das Unternehmen, das ein Netz von 450 Tankstellen betreibt. Im Rahmen des saudischen Nationalen Transformationsprogramms wurden im Januar 2018 die Benzinpreise im Land deutlich erhöht. Die vor kurzem angekündigte Erhöhung der Margen für Tankstellenbetreiber (um 67% bei Benzin und 43% bei Diesel) sorgen hier jetzt für attraktive Investmentgelegenheiten und müssten die regelmäßigen Gewinne des Unternehmens 2020 im Vergleich zu 2019 mehr als verdreifachen. Historisch betrachtet, hatte Saudi Arabien mit die niedrigsten Kraftstoffeinzelhandelsmargen der Welt. Aus einer Reihe von Gründen werden diese Reformen nach zwei Jahren entsprechender Gerüchte jetzt umgesetzt:
- Aramco vereinbarte gerade ein Joint Venture mit Total im Kraftstoffvertriebssektor. Wir halten es für unwahrscheinlich, dass Total auf den Markt gehen würde, wenn es keine Erwartungen für höhere Margen gäbe.
- Aramco hat gerade zwei Akquisitionen von größeren Kraftstoffvertriebsgesellschaften abgeschlossen. Es war unwahrscheinlich, dass die Margen während der Verhandlungen angehoben würden.
- Die Ausarbeitung von Grundsätzen vor dem anstehenden Börsengang von Aramco.
Während kulturelle Reformen in Saudi-Arabien, vor allem in Bezug auf Frauenrechte, weiterhin die westliche Presse dominieren, handelt es sich dabei lediglich um einen kleinen Bruchteil der Reformen, die momentan in der Wirtschaft vollzogen werden, und es handelt sich hier um ein weiteres gutes Beispiel, dass Fortschritte erzielt werden. Der Titel wird zu einem KGV von lediglich 11x gehandelt sowie einem Verhältnis Unternehmenswert/EBITDA von 8x, und die vermehrte Cashflowgenerierung müsste zu einer ordentlichen Dividendenerhöhung führen. Im Oktober kletterte die Aktie um 18% in die Höhe, war für 44 Basispunkte bei der Performance verantwortlich und stellt im Moment eine Bestandsposition dar, die 3% des Fonds ausmacht.
Finablr, das Fintech-Zahlungsunternehmen aus den VAE, entwickelt sich nach dem schlecht platzierten IPO vom Anfang des Jahres weiterhin gut. Wir nutzten die Gelegenheit, und haben unsere Beteiligung aufgestockt, und da sich die Geschäftsführung bei dem Börsenunternehmen weiterhin bewährt und wir bei weiteren Finanzeinführungen mit dabei sein werden, gehen wir davon aus, dass wir, je nach der Bewertung, noch weitere Aktien zukaufen werden. Bei einer kürzlich im Sektor durchgeführten Transaktion wurde ein ähnliches Unternehmen zu mehr als dem doppelten gegenwärtigen Verhältnis Unternehmenswert/EBITDA von Finablr bewertet. Ein Teil des Problems beim Börsengang war unserer Meinung nach die potentielle Aktionärsbasis, was aber zwischenzeitlich bereinigt werden konnte. Wir sehen gewaltigen Spielraum für eine Neustrukturierung der Aktionärsbasis im Laufe der nächsten Monate und dementsprechend sollte eine signifikante Neubewertung stattfinden.
Negativ war dagegen, dass nach dem Anheben der Obergrenze für ausländischen Aktienbesitz von 5% auf 20%, Emirates NBD, die in den VAE ansässige Bank mit einer Marktkapitalisierung von 20 Mrd. US-Dollar, die Konditionen ihrer Bezugsrechtsemission bekannt gab, mit der nach der Akquisition der Deniz Bank in der Türkei wieder ein solider Kapitalpuffer hergestellt werden soll. Der Umfang der Bezugsrechtsemission fiel dann signifikant geringer, als ursprünglich vom Markt prognostiziert, aus; da in den VAE die Praxis von Bezugsrechtsemissionen allerdings kaum bekannt ist, scheint der Markt den Verwässerungsfaktor mindestens zweimal eingerechnet zu haben, einmal bei der Ankündigung und mindestens noch einmal zum Bezugsfristschlusstag.
Die Zahlen für das dritte Quartal entsprachen sowohl unseren als auch den Markterwartungen, weshalb wir dann auch das Missverständnis zu den technischen Aspekten der Bezugsrechtsemission ausnutzten und unsere Beteiligung aufstockten.
Ein kurzfristiger Katalysator für den Titel bleibt weiterhin die Aufnahme der Aktie in den Emerging Markets Index irgendwann im Laufe der nächsten sechs Monate und die wahrscheinliche weitere Erhöhung der Obergrenze für ausländischen Aktienbesitz auf 40%, die vom Vorstand und den Aktionären im ersten Quartal 2020 genehmigt werden müsste.
NMC Healthcare, ein weiterer Titel, der bereits seit geraumer Zeit Bestandteil des Portfolios ist, war im Oktober ein weiterer signifikanter Negativbeitrag, da die Volatilität der jüngeren Vergangenheit weiter anhielt. Das Unternehmen hielt seinen jährlichen Kapitalmärktetag im Oktober ab, bei dem sowohl der Wert der bestehenden Geschäfte betont wurde als auch die enormen Wachstumschancen des neuen saudischen Joint-Venture. Mit geschätztem, kumuliertem, jährlichem Umsatz- und Ertragswachstum von 12% bzw. 21% für den Zeitraum 2018 – 23 und bei einem für die nächsten zwölf Monate erwartetem KGV von 16, verfügt das Unternehmen über einen signifikanten Bewertungsabschlag und bessere Wachstumsaussichten im Vergleich zu ähnlichen Unternehmen der Region. Eine Reihe von Sell-Side-Analysten haben Zielkurse für das Unternehmen festgelegt, die fast doppelt so hoch wie das gegenwärtige Niveau sind, und wir glauben, dass die Fähigkeit des Unternehmens, Ergebnisse zu ‚liefern‘, von der wir uns in den letzten acht Jahren haben überzeugen können, dazu führen wird, dass einige der negativen und unserer Ansicht nach substantiell nicht zu rechtfertigenden Analysen der letzten paar Monate überwunden werden können. Die Performance erwies sich 2019 bisher zwar als äußerst positiv für den Fonds. Wir sind aber dennoch der Meinung, dass die Aktienkurse weiterhin schlechter dastehen, als es die Fundamentalwerte erwarten lassen würden, vor allem in Bezug auf Ertragswachstum. Daher behalten wir unsere äußerst starke Überzeugung in Bezug auf das Portfolio auch zum Jahresende hin bei und ignorieren die anhaltenden globalen makroökonomischen Schlagzeilen, die die Entwicklung auf den Aktienmärkten nach wie vor zu bestimmen scheinen.
Jetzt kommen wir zur Ankündigung zur Einleitung des IPO-Prozesses. Es sieht immer wahrscheinlicher aus, dass Saudi Aramco bis zum Jahresende 2019 ein an der Börse notiertes Unternehmen sein wird. Saudi Aramco müsste dann das größte Börsenunternehmen der Welt sein, das selbst Apple in den Schatten stellt. Auch wenn man die Gründe, die für ein Investment in das Unternehmen sprechen, einmal außer Acht lässt, handelt es sich hier um ein bahnbrechendes Ereignis für Saudi Arabien und die Aktienmärkte der weiteren Region, durch das mehr Informationen und Transparenz zum weltgrößten Ölunternehmen und daher auch der saudischen Volkswirtschaft insgesamt geschaffen werden, als wir es jemals zuvor erlebt haben. Es handelt sich hier um ein weiteres klares Signal, dass die Reformen in SaudiArabien fortschreiten werden, und dass die Kapitalmärkte weiterhin eine Schlüsselrolle bei der Entwicklung der Wirtschaft spielen werden.
Betrachtet man sich Aramco aus operativer Sicht, verfügt es über eine äußerst hohe Kapitalrendite (41% im Jahr 2018) mit einer vorhersehbaren Free-CashflowGenerierung und einer nachhaltigen Grunddividende, die bereits für die nächsten fünf Jahre vorskizziert ist. Zwischen 2016 und 2018 stammte jedes achte Fass Rohöl auf der Welt von Aramco. Es hat die geringsten Kosten im vorgelagerten Bereich und Kapitalinvestitionen pro Barrel im Vergleich zu anderen globalen IOCs (Internationale Ölunternehmen) und verfügt über 250 Mrd. Barrel Öläquivalent an erwiesenen Rohölreserven. Aufgrund seiner Größe und des wahrscheinlichen Streubesitzanteils, müsste sich Aramco innerhalb von 10 Tagen nach Börsengang für ein Schnellbeitrittsverfahren in die Emerging Markets Indizes von sowohl FTSE als auch MSCI qualifizieren. Wie sich dies genau auf die beiden Indizes auswirkt und was an passiven Mitteln dem Titel dann zufließen wird, hängt stark von der Größe der Transaktion und der Bewertung des Unternehmens ab, aber es ist sehr wohl vorstellbar, dass das Unternehmen zu den Top-10-Aktien des MSCI Emerging Market Index zählen und dass die Gewichtung von Saudi-Arabien im Index auf über 4% klettern wird.
Unsere Investmententscheidung wird zwar wie immer vom Resultat unseres Bottom-up-Investmentverfahrens abhängen, bei dem die Bewertung eine ganz wesentliche Komponente ist, wir sind aber auf alle Fälle der Meinung, dass die Profilierung und der Fokus auf die Aktienmärkte der Region durch diesen Börsengang nur besser werden können.
Nahost ist nach wie vor die Emerging-Market-Region der Welt, auf der ausländische Investoren am wenigsten investiert sind. In Saudi-Arabien sind lediglich 7% des Marktes in Händen von Ausländern. In einer kürzlich von einer der großen Investmentbanken bei aktiven globalen Fondsmanagers der Emerging Markets durchgeführten Befragung, gab es bei 79% der aktiven Manager keinerlei Engagement auf dem saudischen Markt, und der Durchschnittswert für die MENA-Region belief sich auf 92 Basispunkten im Vergleich zu einer Indexgewichtung im MSCI Emerging Market Index von 4,2%. Bei den anhaltenden Reformen, die die Rentabilität der Unternehmen steigern werden, und vor einem äußerst günstigen technischen Hintergrund, sehen wir die Region jetzt bereit für weitere signifikante Mittelzuflüsse auf seine Aktienmärkte."
Stefan Böttcher, Fondsmanager bei Fiera Capital (ehemals Charlemagne Capital)
Der Magna MENA Fund zielt auf Kapitalwachstum durch Investitionen in ein diversifiziertes Portfolio in Aktien im Mittleren Osten und Nordafrika ab. Der Magna MENA Fund ist ein Teilfonds des Magna Umbrella Fund plc. Wir investieren in Qualitäts-Unternehmen, mit starkem Management und nachhaltigen WachstumsAussichten, die attraktiv bewertet sind. Unser Investment-Ansatz folgt einer auf unserem Research basierenden bottom-up Einzeltitelauswahl. Dabei suchen wir besonders nach vom Markt weniger gut verstandenen Gelegenheiten. Regelmäßige Treffen mit dem Management sind für unseren Prozess unverzichtbar. Unser Ziel ist, Unternehmen zu finden, die uns langfristige eine attraktive Anlagemöglichkeit bieten. Das Vertrauen in die Nachhaltigkeit des Wachstums und die bewiesene Orientierung am Wohl der Anteilseigner stehen für uns dabei im Mittelpunkt. Der Grad der Überzeugung von einem Unternehmen spiegelt sich in der PortfolioKonstruktion. Wir sind uns der Zusammensetzung des Benchmark-Index bewusst, wenn wir allerdings einen Titel nicht mögen, halten wir ihn nicht, unabhängig vom Gewicht im Index. Weitere Informationen finden Sie auf fieracapital.com
