Die Fundamentaldaten von High Yields zeigten sich in letzter Zeit sehr solide, auch wenn eine gewisse Verschlechterung im Randbereich zu beobachten ist. Die Hochzinsanleihen wurden in den letzten Jahren recht gut gemanagt, und die Gesamtkreditqualität ist sicherlich höher als in der Vergangenheit. Ausgehend von einem so niedrigen Niveau werden die Ausfälle fast zwangsläufig zunehmen. Was den endgültigen Peak bei den Ausfällen angeht, so könnte er jedoch niedriger ausfallen als in früheren Zyklen, da der Markt aus einer fundamental starken Position heraus agiert.
Die Bewertungen geben derzeit ein recht schwieriges Bild ab. Auf der einen Seite sind die Renditen sehr attraktiv. Die effektive Rendite auf dem globalen High Yield Markt liegt bei etwa 9,0%. Betrachtet man die historischen Höchststände der Renditen, so gab es nicht viele Gelegenheiten, auf diesem Niveau in den Markt einzusteigen.
Andererseits sollten Anleger den Markt immer auch in Bezug auf die Spreads betrachten, denn die Spreads preisen das dem Markt innewohnende Kreditrisiko ein - und zum jetzigen Zeitpunkt erscheinen die Spreads etwas zu eng. Der Grund dafür ist größtenteils das starke technische Umfeld. Das Ergebnis ist ein Bewertungsproblem: attraktive Renditen, aber Spreads, die derzeit nur ungefähr dem fairen Wert entsprechen, selbst nach dem jüngsten Anstieg.
Vor diesem Hintergrund sollten sich die Anleger auf das qualitativ hochwertigere Ende des High Yield Marktes konzentrieren, auch wenn die Ausfallquoten im Vergleich zur Vergangenheit relativ niedrig bleiben.
Der Markt reagiert auf die derzeitige Dynamik mit großer Vorsicht. Das sollte sich auch in der Portfoliopositionierung widerspiegeln. Dazu zählt, die Qualität zu erhöhen. In den letzten Quartalen war Aegon beispielsweise im niedriger bewerteten CCC- und Single-B-Teil des Marktes übergewichtet. Jetzt geben sie dieses Risiko zurück und erhöhen die Qualität, indem sie in den BB-Teil des Marktes gehen und viel Investment-Grade in das Portfolio aufnehmen. Jederzeit sind bis zu 20% Investment-Grade-Anleihen möglich, aktuelle liegt der Anteil bei 15%, was im Vergleich zur Vergangenheit recht hoch ist. Das spiegelt allerdings das Maß an Vorsicht wider, wie der richtige Weg ist, um ein Portfolio für die aktuellen Marktaussichten zu positionieren.
Sich an der Benchmark zu orientieren, ist in der Welt der Hochzinsanleihen nicht sehr sinnvoll, da die größten Indexgewichte von den Unternehmen mit den meisten ausstehenden Schulden bestimmt werden. Um eine wirklich differenzierte Performance zu erzielen, muss man ein Portfolio zusammenstellen, das sich deutlich von der Benchmark unterscheidet. Das bedeutet, dass man einen hohen aktiven Anteil und die besten Ideen aus der ganzen Welt, einschließlich High Yields aus den USA, Europa und den Schwellenländern, nutzen sollte. Was die Performance in den nächsten Monaten angeht, geht es immer um einen Bottom-up-Ansatz, aber das ist zu diesem Zeitpunkt und angesichts der Lage im Zyklus besonders wichtig. Das bedeutet, dass der Schwerpunkt auf der Generierung starker Einzeltitel liegt und Verlierer vermieden werden müssen.
Der Markt spaltet sich in "Haves" und "Have Nots". Für die kommenden Monate ist es wichtig, den niedriger bewerteten CCC-Teil des Marktes zu meiden und sich auf die qualitativ hochwertigeren Ideen zu konzentrieren.
Von Thomas Hanson, Head of Europe High Yield bei Aegon Asset Management
