Für die EZB bedeutet das konkret: eine Halbierung der EZB-Anleihekäufe auf monatlich 15 Milliarden Euro ab Oktober und eine Beendigung des Programms pünktlich zu Silvester. Die Leitzinsen sollen, wie es der offizielle Juli-Text der EZB sagt, „mindestens über den Sommer 2019 hinaus“ auf dem aktuellen Niveau bleiben. Ein Hoch auf die Verlässlichkeit!
Dass Draghi, der auf die Zielgerade seiner Amtszeit einbiegt, keinen akuten Handlungsbedarf sieht, liegt auch an der guten Entwicklung im Euroraum. Wirtschaftlich ist die Währungsunion auf einem langsamen, aber stetigen Pfad der Erholung. Von der Inflation bekommt Draghi ebenfalls keinen Druck. Die Preisentwicklung stand zwar im August bei zwei Prozent und damit im Zielkorridor der EZB. Ohne die schwankungsanfälligen Preise für Lebensmittel und Energie schrumpft die Teuerung aber auf ein Prozent zusammen. Das liegt auch am Europa der verschiedenen Geschwindigkeiten. In Deutschland, den Niederlanden und Österreich liegt die Inflation bei rund zwei Prozent. In den baltischen Staaten sorgen annähernde Vollbeschäftigung und Aufholeffekte für Preissteigerungen von 3,5 Prozent. Und in den ehemaligen Krisenstaaten Italien, Spanien und insbesondere Portugal kommt die Inflation erst langsam zurück. Doch das ist Teil der Lösung, nicht des Problems. Die Liberalisierung der Arbeitsmärkte hat die Staaten wieder wettbewerbsfähig gemacht. Lohndruck ist Fehlanzeige. Die divergierenden Inflationsraten sind somit ein notwendiger Teil der Entwicklung hin zu stärkerer innerer Kohärenz der Eurostaaten.
Für das Gesamtjahr 2018 rechnen wir mit einer Teuerung von 1,7 Prozent. Hektische Zinserhöhungen sind damit ausgeschlossen. Erst im September 2019 dürfte ganz behutsam am Einlagensatz gedreht werden. Eine Anhebung von aktuell -0,4 auf dann -0,25 Prozent würde auch den Zinskorridor aus Einlagen-, Hauptrefinanzierungs- (aktuell bei 0 Prozent) und Spitzenrefinanzierungszins (aktuell bei 0,25 Prozent) wieder symmetrisch gestalten. Der erste „echte“ Zinsschritt dürfte noch bis Dezember 2019 auf sich warten lassen. Hier sollte sich dann der komplette Korridor um 25 Basispunkte nach oben verschieben – eine Zinserhöhung als Weihnachtsgeschenk 2019.
Entspannt zurücklehnen kann man sich bis dahin aber nicht – und als Anleihe-Investor auf gar keinen Fall. Bei europäischen Unternehmensanleihen liegt mit Blick auf die Spreads die Talsohle hinter uns. Auch wenn die EZB Fälligkeiten aus dem Ankaufprogramm noch für längere Zeit reinvestieren wird: Der Druck auf die Kurse nimmt zu. Das gilt auch für Staatsanleihen, wo der Renditepfad wieder nach oben zeigt. Solange die Budgetverhandlungen in Italien keine böse Überraschung bereithalten, dürfte der sichere Hafen Bundesanleihe weniger gefragt sein. Bis zum Juni 2019 rechnen wir mit einer Verzinsung im Zehnjahresbereich von 0,9 Prozent. Verglichen mit den knapp drei Prozent in den USA ist das zwar nicht viel, aber immerhin eine Verdreifachung des aktuellen Niveaus.
Christian Kopf, Leiter Rentenfondsmanagement, Union Investment
