Die Erwartungshaltung und die Fallhöhe dieses Gesetzesvorhabens sind enorm. Schließlich hat US-Präsident Donald Trump seinen Wählern nicht weniger als "die höchste Steuersenkung der amerikanischen Geschichte" versprochen; mithin eine "Steuerreform, die Amerika wieder groß machen wird". Er und die Republikanische Partei stehen dabei umso mehr unter Zugzwang, als sie ihren Wählern seit acht Jahren Steuersenkungen versprechen. Und da sie trotz Trumps Ankündigung "ObamaCare: widerrufen, ersetzen, etwas Großartiges bekommen" bei der Gesundheitsreform, dem anderen großen Reformvorhaben, bisher nichts zustande bekommen haben. Gerade bei diesen zwei Prestigeprojekten bisher ergebnislos dazustehen muss Trump besonders ärgern, da es ansonsten "mit wenigen Ausnahmen keinen Präsidenten gab, der mehr Gesetze erlassen und mehr Dinge geschafft hat" als er, so sagt er. Und mit der Steuerreform steht er jetzt noch dazu unter besonderem Zeitdruck, da die Republikaner bis zu den Zwischenwahlen im Herbst 2018 einen legislativen Erfolg erzielen müssen. Dann werden das gesamte Repräsentantenhaus sowie ein Drittel des Senats neu gewählt.
Es sagt schon einiges über die Erfolgschancen einer Steuerreform aus, wenn der letzte Punkt – ein Erfolg muss her – als Hauptargument für ein Gelingen herangezogen wird. Die Skepsis ist umso erstaunlicher, als dass die Republikaner beide Kammern des Kongresses beherrschen und mit Donald Trump jemand im Weißen Haus sitzt, der nach eigenen Aussagen ein Problemlöser sei, der auf seinen Ivy-League-Abschluss, seine hohe Intelligenz und eines der großen Gedächtnisse aller Zeiten bauen könne. Dies alles sind sicherlich Eigenschaften, die man für die Bewältigung derlei Herausforderung brauchen könnte. Denn Steuerreformen, die diesen Namen verdienen, sind auch zu anderen Zeiten und auch in anderen Ländern eine Herkulesaufgabe, an der sich sogar bereits gut eingespielte Regierungen die Finger verbrannt haben. In diesem speziellen Fall kommen weitere Hürden hinzu:
- Laut Budget darf das Steuerpaket über die kommenden zehn Jahre maximal 1,5 Billionen Dollar kosten. Aber auch diese Zahl ist einigen Republikanern deutlich zu hoch.
- Das Verhältnis zwischen Trump und einigen Kongressabgeordneten gilt als angespannt.
- Die Republikaner haben in beiden Kammern nur dünne Mehrheiten.
- Vor allem im Vergleich zum Thema Gesundheitsversorgung messen die Bürger dem Steuerthema wenig Bedeutung zu. Gleichzeitig wäre ihre Empörung groß, würde die Steuerreform sich lediglich als Steuersenkung für Unternehmen und das oberste Segment der Einkommensbezieher entpuppen. Genau dies sind aber die wichtigsten Spender der republikanischen Partei, die nun eine entsprechende Leistung ihrer Regierung erwarten.
Unter diesen Umständen scheint das Wort Steuersenkung diesem Projekt angemessener zu sein als der Begriff Steuerreform.
Am heutigen Donnerstag möchte der Finanz- und Steuerausschuss des Repräsentantenhauses erstmals einen detaillierteren Entwurf zur Steuerreform vorlegen. Geplant war eigentlich, ihn bereits am Mittwoch vorzustellen. Das passt zum bisherigen Bild und bestätigt, wie stark innerparteilich bei diesem Thema noch gerungen wird. Wir erwarten daher, dass auch dieser Entwurf noch viele Mutationen durchlaufen wird. Anleger müssen sich daher zum jetzigen Zeitpunkt folgende Fragen stellen:
- Wird in den kommenden Monaten überhaupt noch ein Steuerpaket verabschiedet werden?
- Welchen Nettoeffekt wird dieses Paket auf die US-Wirtschaft, auf Zinsen, Dollar und Arbeitslosenzahlen haben?
- Welchen Einfluss hat das Paket auf die Gewinne der S&P-500Firmen?
Unternehmensgewinne und Aktien
Wenden wir uns zugunsten derjenigen Leser, deren Interesse in erster Linie dem Aktienkurspotenzial gilt, direkt der letzten Frage zu. Wir gehen davon aus, dass ein Steuerpaket, egal wann es 2018 verabschiedet würde, die Steuerlast des S&P 500 um bis zu zehn Dollar entlasten könnte. Wir rechnen vorerst mit einer Entlastung von vier Dollar, was unseren erwarteten Indexgewinn bis September 2018 auf 144 Dollar erhöht. Bei einem Ziel-Kurs-Gewinn-Verhältnis von 18 (derzeit notiert der Index auf dem 21-fachen des Gewinns der letzten 12 Monate) ergibt sich daraus unsere Prognose von 2600 für den S&P 500 per September 2018.
Wir gehen dabei lediglich von einer Senkung der Unternehmenssteuer von 35 auf 25 Prozent aus (die Republikaner streben 20 Prozent an). Diese Erleichterung schlägt sich nicht direkt auf die S&P-500-Gewinne durch (es ergäbe sich ein Gewinnsprung von über 20 Dollar), da folgende Faktoren ebenfalls zu berücksichtigen sind: Erstens beträgt der im Inland erzielte Anteil der Vorsteuergewinne rund 60 Prozent. Zweitens beträgt die effektive Steuerlast der S&P-500-Firmen bereits heute nur 29 Prozent. Wir rechnen mit 21-22 Prozent nach der Steuerreform. Drittens dürfte die Steuersatzsenkung mit der Schließung einiger Steuerschlupflöcher einhergehen. Und viertens erwarten wir, dass die Firmen Teile der Steuerersparnisse an ihre Kunden weitergeben müssen.
Neben dem positiven Nachsteuergewinneffekt könnte eine Regelung für die Repatriierung der im Ausland gehaltenen Gewinne der US-Firmen zudem die Aktienrückkäufe weiter beflügeln. Auch hier hängt noch viel von den Details ab. Wir könnten uns über die Reduktion der umlaufenden Aktien eine Erhöhung des Gewinns pro Aktie um bis zu 1,5 Prozent vorstellen.
Auswirkungen auf Volkswirtschaft, Zinsen und Dollar
Bewegt man sich schon bei der Prognose möglicher Auswirkungen der Steuersenkung auf Unternehmensebene auf dünnem Eis, so ist die aktuelle Datenlage für die Berechnung möglicher Effekte auf die Gesamtwirtschaft noch weniger brauchbar. Sicher ist bisher nur, dass die maximale Neuverschuldung über zehn Jahre 1,5 Billionen Dollar nicht überschreiten darf. Das entspricht selbst bei konservativer Schätzung gerade einmal 0,6 Prozent des US-Bruttoinlandsprodukts (BIP).
Wie sich die Steuergeschenke zwischen dem Unternehmenssektor und den Privathaushalten aufteilen werden, ist unbekannt. Einen wirtschaftlichen Stimulus erhofft sich die Regierung über höhere Investitionsausgaben der Firmen und höhere Konsumausgaben der Haushalte. Dies setzt im ersten Fall voraus, dass die Firmen die zusätzlichen freien Mittel nicht wie in den vergangenen Jahren für höhere Ausschüttungen oder Firmenübernahmen verwenden, und im zweiten Fall, dass die Haushalte ihre zuletzt wieder sinkende Sparquote nicht wieder anheben. Mit 3,1 Prozent vom verfügbaren Einkommen lag die US-Sparquote im letzten Quartal so niedrig wie in lediglich elf anderen Quartalen seit 1946. Wir erwarten daher einen stärkeren Impuls von der Unternehmensseite. Sollte die Steuerreform annähernd im Rahmen der bisherigen Entwürfe umgesetzt werden, würden wir einen moderaten Schub für Investitionen, Handelsdefizit, Zinsen und den Dollar erwarten. Allerdings gehen wir bisher davon aus, dass dies maximal dafür ausreicht, dem realen US-BIP in den kommenden zwei Jahren einen zusätzlichen Wachstumsimpuls in Höhe von jeweils einem Viertel, und bestenfalls jeweils einem halben Prozentpunkt zu verleihen.
Damit dürfte die Steuersenkung alleine, also ohne weitere Fiskal- oder Deregulierungsimpulse, keinen deutlichen Einfluss auf die Zinspolitik der US Federal Reserve (Fed) haben. Wir erwarten weiter bis zu drei Zinsschritte bis Ende 2018. Zehnjährige US-Staatsanleihen sehen wir bis Ende September 2018 lediglich auf 2,6 Prozent steigen. Wir rechnen daher mit einer weiteren Verflachung der Zinskurve. Dies drückt die Sorgen der Anleger hinsichtlich des langfristigen Wachstumspotenzials aus und ist einer der Gründe, warum wir in Bezug auf den Dollar nicht mehr so positiv wie im Frühjahr sind. Andererseits deutet sich auch bei diesem Zinsszenario eine weitere Ausdehnung der Zinsspanne zwischen zweijährigen deutschen und zweijährigen US-Staatsanleihen an, weswegen wir wiederum auch nicht mit einer weiteren Rally des Euro gegenüber dem Dollar rechnen.
Sollte, entgegen unseren Erwartungen, die Steuersenkung die stärkeren Impulse nicht auf der Angebots-, sondern auf der Nachfrageseite, also beim privaten Konsum, erzeugen, mit entsprechenden Auswirkungen auf die Arbeitslosen- und Inflationszahlen, könnte dies auch negative Begleiterscheinungen haben. Die Fed könnte sich zu zügigeren Zinserhöhungen gezwungen sehen, und auch die langfristigen Zinsen könnten schneller als erwartet steigen, was wiederum dem Dollar kurzfristig zugute käme. Dies würde einerseits auf den Bewertungen anderer Anlagen, wie etwa Aktien, lasten; könnte sich aber auch über schlechtere Finanzierungskonditionen auf die Kreditnachfrage auswirken. Derzeit erwarten wir 2,3 Prozent BIP-Wachstum sowohl für 2017 als auch für 2018 (bezieht sich auf den Vergleich mit dem vierten Quartal des Vorjahres).
Washingtoner Prozesse – der lange Weg bis zum ersten gesparten Steuer-Dollar
Mit den vielen Hürden, die der Gesetzesentwurf der republikanischen Repräsentanten noch überwinden muss, bevor schließlich der Präsident mit seiner Unterschrift dem Gesetz Geltungskraft verleihen kann, könnten viele Blätter gefüllt werden. Wir wollen uns hier auf einige Eckpunkte konzentrieren.
Bereits die Vorgeschichte dieses Steuerpaketes spricht gegen eine Steuerreform und mehr für ein Reförmchen. Um die Mitsprache der Demokraten zu verhindern, haben die Republikaner sich entschieden, den 2018er Haushalt im Rahmen eines Nachtragshaushalts (Englisch "reconciliation") einzubringen. Damit einhergehend dürfen sie keine Maßnahmen verabschieden, welche die Verschuldung in zehn Jahren erhöhen würden. Das könnte zwar (wie seinerzeit von George H.W. Bush) durch eine Beschränkung der Steuererleichterungen auf zehn Jahre umgangen werden. Aber sehr populär ist dieser Weg nicht.
Vom Prozess her müssen sich nun beide Kammern auf jeweils einen ausformulierten Entwurf verständigen, anschließend müssen diese beiden Fassungen zu einem Gesetzestext zusammengeführt werden. Dieser Text muss anschließend vom Congressional Budget Office und dem "Senate parlamentarian" abgesegnet werden. Letzteres ist alles andere als eine Selbstverständlichkeit, da hier die (unter anderem Wachstums-) Annahmen und Verfassungskonformität geprüft werden.
Doch zunächst liegt der Ball im Kongress. Das Problem der republikanischen Partei sind dabei ihre dünnen Mehrheiten. Im Senat braucht sie 50 Stimmen, bei 52 republikanischen Senatoren. Von denen sind bereits auf den ersten Blick mindestens 5 Senatoren Wackelkandidaten: der sich öfter mal der Parteidisziplin entziehende John McCain, der Neuschulden kritisch gegenüberstehende Rand Paul, die eher moderate Susan Collins sowie Bob Corker und Jeff Flake. Letztere wollen sich nicht zur Wiederwahl stellen und nutzten diese Unabhängigkeit zuletzt, um sich heftige Auseinandersetzungen mit Trump zu liefern. Im Repräsentantenhaus hingegen halten die Republikaner 239 Sitze, für eine Mehrheit werden 218 (bei Anwesenheit aller 435 stimmberechtigten Abgeordneten) benötigt. Der Steuerentwurf, den die Repräsentanten am 26. Oktober verabschiedeten, wurde mit 216 zu 212 Stimmen entschieden. Bezeichnenderweise stammen elf der 20 Republikaner, die gegen den Entwurf gestimmt haben, dabei aus New York oder New Jersey. Diese Staaten wären durch einen Passus des Gesetzesentwurfes besonders betroffen. Denn hier stößt eine überdurchschnittlich wohlhabende Bevölkerung auf hohe lokale Steuern. Und der Passus sieht vor, dass lokale Steuerzahlungen (state and local taxes) steuerlich nicht mehr abzugsfähig wären. Das würde vor allem die Wohlhabenderen in Bundesstaaten mit hohen lokalen Steuern (hierzu zählen insbesondere Immobiliensteuern) treffen. Daher fürchten die Republikaner hier den Zorn ihrer betuchteren Wählerschaft.
Dieser Disput gibt nicht nur einen Vorgeschmack auf die bevorstehenden Verteilungskämpfe im Kongress, sondern auch auf die anstehenden Angriffe der verschiedenen Lobbygruppen. So hat etwa der Verband der Hausbauer NAHB mit seinen 130.000 Mitgliedsfirmen bereits scharfen Widerstand gegen den jetzigen Entwurf angekündigt, da er letztlich die Hypotheken verteuert. Dem Staat hingegen würde der Wegfall der Abzugsfähigkeit der lokalen Steuern 1,3 Billionen Dollar über zehn Jahre einsparen. Er ist damit ein wichtiger Gegenfinanzierungsbaustein im Steuerpaket.
Erfolgsdruck und Verteilungskämpfe
Wenn erst einmal die konkreten Steuerpläne vorliegen und es ans Festzurren der einzelnen Maßnahmen geht, dürften sowohl der innerparteiliche Streit in Senat und Repräsentantenhaus, als auch die Auseinandersetzungen zwischen Kongress und Weißem Haus, sowie die Einmischung verschiedener Lobbygruppen deutlich an Quantität und Schärfe zunehmen. Und bei alledem müssen Trump und die Partei noch ein Auge auf die Resonanz der Steuerpläne bei den Wählern haben. Denn im Herbst 2018 stehen die Zwischenwahlen an. Wenn die Historie ein Maßstab ist, dürfte schon zur Jahreswende die Motivation der Abgeordneten stark schwinden, Gesetze zu verabschieden, die schlecht bei den Wählern ankommen. Was im Falle eine Steuerreform dann der Fall sein könnte, wenn die Wählerschaft eine Bevorzugung von Firmen und Besserverdienenden wähnt.
Uns würde es nicht verwundern, wenn am Ende eine recht bescheidene Reform herauskommt. Diese könnte zwar viele Firmen und Haushalte etwas entlasten. Aber größere Auswirkungen auf Wachstum, Zinsen und Währungskurse erwarten wir nicht. Letztlich können wir bei der mangelnden Fortüne, mit der die US-Regierung bisher agiert hat, auch ein Nichtzustandekommen der Reform nicht ausschließen.
