Seit Mario Draghi im Jahr 2012 versprach, „alles zu tun, was nötig ist, um den Euro zu erhalten“, haben sich die europäischen Rentenanleger an die ungewöhnlich niedrigen inländischen Anleihenrenditen gewöhnt. Während die Renditen traditioneller europäischer festverzinslicher Anlagen wie Staatsanleihen und Investment-Grade-Unternehmensanleihen sanken, begannen Euro-Investoren, ihre Portfolios zu globalisieren, um von den Renditechancen außerhalb Europas zu profitieren. Durch die Verlagerung von Allokationen in auf US-Dollar lautende Anleihen, die von US-Unternehmen und Schwellenländer-Emittenten begeben wurden, konnten europäische Anleger Renditen erzielen, die mit inländischen Vermögenswerten schlicht nicht möglich waren.
In jüngster Zeit haben stark gestiegene Währungsabsicherungskosten diese Strategie infrage gestellt. Die jährlichen Kosten für die Absicherung einer auf US-Dollar lautenden Anlage in Euro beliefen sich zum 22. Mai 2018 auf rund 2,8 %. Das entspricht einem Anstieg von 2,3 Prozentpunkten gegenüber dem 29. Mai 2015. Eine Anleihenrendite in US-Dollar könnte daher weiterhin attraktiv erscheinen, aber wenn europäische Anleger ihr Währungsrisiko absichern, könnten sie den größten Teil des Renditevorteils verlieren.
Sollten europäische Anleger daher ihre globalen festverzinslichen Allokationen auflösen? Wir glauben, dass dies eine Überreaktion wäre. Stattdessen schlagen wir fünf Richtlinien vor, die bei der Strukturierung europäischer Anleihenportfolios hilfreich sein können.
1) Rechnen Sie weiterhin mit hohen Absicherungskosten. Das Zinsgefälle zwischen den USA und Europa am kurzen Ende wird weiter anhalten. Wahrscheinlich wird die Fed den Leitzins in diesem Jahr voraussichtlich noch dreimal erhöhen, während die Europäische Zentralbank (EZB) den Leitzins wohl erst 2019 erhöhen wird. Die Absicherungskosten für Anleger sollten in diesem Jahr daher hoch bleiben.
2) Achten Sie darauf, dass Sie USD-Anlagen nicht unabgesichert lassen. Hohe Absicherungskosten können dazu führen, dass Anleger ihre Anleihenengagements ungesichert lassen. Das erhöht die Volatilität der Nicht-Euro-Anlagen und schafft Unsicherheit bezüglich des Ertrags des gesamten Portfolios. Der US-Dollar hat sich im letzten Jahr unvorhersehbar verhalten, da die fundamentalen Aussichten und die Rhetorik der Regierung gegeneinander gearbeitet haben. Gehen Sie nicht davon aus, dass der US-Dollar so stark bleiben wird.
3) Verwerfen Sie nicht alle globalen Engagements. Durch Investments in verschiedene Sektoren und Regionen im festverzinslichen Universum können Portfoliodiversifizierungsvorteile erzielt werden. Selbst wenn die Renditeerwartungen niedriger sind, weisen zum Beispiel hypothekenbesicherte Wertpapiere aus den USA sehr geringe Korrelationen zu traditionellen festverzinslichen Anlagen auf. Einige dieser Hypothekenpapiere werden in Form von variabel verzinslichen Schuldverschreibungen begeben und können in einem Umfeld steigender Zinsen Schutz bieten. Andere USD-basierte Engagements könnten jedoch reduziert werden, denn das Verhältnis von Risiko und Ertrag hat sich negativ verschoben.
4) Steuern Sie Ihre festverzinslichen Investments näher in Richtung Heimathafen. Hohe Absicherungskosten von USD in EUR haben die relative Attraktivität europäischer Anleiheninvestments wieder erhöht. Aber auch Euro-Märkte können Probleme bereiten. Die Märkte werden davon ausgehen, dass sich das quantitative Lockerungsprogramm der EZB abschwächen wird und abnormal niedrige Renditen für Euro-Investment-Grade sich umkehren werden, was zu Problemen bei Finanzierung und Rentabilität für eine Reihe von Emittenten führen wird. In diesem Szenario erfordert es Geschicklichkeit und Flexibilität, um in einer potenziell volatilen Umgebung durch dynamisches Durations- und Kreditrisikomanagement stabil zu bleiben. Dennoch glauben wir, dass ein ausgewogener Mix europäischer Anleihen mit einem durchschnittlichen Investment-Grade-Portfolio-Rating immer noch jährliche laufende Erträge von mehr als 2,3 % liefern können.
5) Europäische Finanzwerte sind jetzt interessant. Die Kreditspreads in Europa werden derzeit von einem überdurchschnittlichen Wirtschaftswachstum gestützt. Insbesondere viele europäische Banken profitieren in den letzten Jahren von der positiven Konjunkturentwicklung und einer disziplinierten Rekapitalisierung. Die nachrangigen Verbindlichkeiten dieser Banken sind im Vergleich zu einer breiten Palette von Schwellenländeranleihen und US-Hochzinsanleihen attraktiv. US-Hochzinsanleihen mit BB-Rating etwa, auf Euro abgesichert, bieten 100 Basispunkte weniger Rendite (per 22. Mai 2018). Es handelt sich um einen festverzinslichen Sektor, der quasi vor der Haustür liegt, für attraktive Erträge sorgt und vor allem durch Anleihen in Euro zugänglich ist.
Hohe Absicherungskosten haben die europäischen festverzinslichen Anleger vor zusätzliche Herausforderungen gestellt. Aber übereilte Reaktionen können teuer werden. Anleger sollten eine durchdachte Kombination aus globalen und europäischen Engagements in Betracht ziehen, die in einem sich verändernden Umfeld einen soliden Renditemix generieren können.
