Das Federal Open Market Committee (FOMC) hat jüngst seine umfassendste Einschätzung der US-Konjunkturaussichten seit dem Ausbruch von COVID-19 abgegeben, und es ist kein schönes Bild. Die Fed erwartet, dass die Wirtschaft mehrere Jahre lang unterhalb ihrer Kapazität bleiben wird, und wir stimmen dieser Einschätzung zu.
Die Pläne der Fed, die Zinssätze für die nächsten Jahre auf null zu halten, sind zwar ein gewisser Trost, aber wir glauben, dass das FOMC eine Gelegenheit verpasst hat, mehr zur Unterstützung des Wirtschaftswachstums zu tun. Hoffentlich werden sie diesen Fehler in den kommenden Monaten korrigieren, wenn sich die Aussichten nicht dramatisch verbessern.
Neue Vorhersagen: Ein schneller Anstieg, dann eine schleppende Erholung
Die Fed legte zum ersten Mal seit Ausbruch der Pandemie ihre Wirtschaftsprognosen bis 2022 vor. Die Zentralbank geht zwar von einer kurzfristigen wirtschaftlichen Erholung aus, sieht aber auch, dass sich die Wirtschaft wieder langsam erholt und die Produktion für weitere Quartale unter ihrem vorherigen Höchststand liegen wird.
Das deckt sich mit unserer Ansicht: Die kommenden Monate werden wahrscheinlich großartig aussehen, dank des Nachholbedarfs nach der Wiedereröffnung der Unternehmen und der fiskalischen Impulse, die den Konsum stützen. Doch sobald dieser anfängliche Schwung nachlässt, wird die Realität eines schwer angeschlagenen Arbeitsmarktes die Aktivität wahrscheinlich für eine Weile belasten. Die Fed erwartet eine über der Norm liegende Arbeitslosenquote und eine unter dem Ziel liegende Inflationsrate für die nächsten zweieinhalb Jahre – mindestens. Das ist eine düstere Prognose, aber für uns ergibt sie Sinn.
Was hätte die Fed noch tun können?
Angesichts dieser Aussichten wiederholte die Fed, dass sie erwartet, die Zinsen auf null zu halten und weiterhin US-Staatsanleihen und hypothekenbesicherte Wertpapiere zu kaufen, „bis sie zuversichtlich ist, dass die Wirtschaft die jüngsten Ereignisse überstanden hat und auf dem Weg ist, ihre maximalen Beschäftigungs- und Preisstabilitätsziele zu erreichen“.
Es ist angemessen, die Leitzinsen auf null zu halten und Wertpapiere zu kaufen, um die Zinsen entlang der Kurve zu dämpfen. Doch angesichts der doch recht negativen Prognosen der Fed ist es schwer einzusehen, warum sie nicht versucht hat, mehr zu tun. Wenn die USA Ende 2022 immer noch hohe Arbeitslosigkeit und eine unter den Zielvorgaben liegende Inflation aufweisen, hat die Fed ihren Auftrag nicht erfüllt.
Damit bleibt die Frage, was die Fed noch hätte tun können, um die Wirtschaft zu stützen. Negativzinsen hat sie zwar ausgeschlossen, aber der Zentralbank stehen noch andere Instrumente zur Verfügung. Fed-Chef Jerome Powell hob in seiner Pressekonferenz nach der Sitzung zwei davon hervor, nämlich eine verbesserte Ausblickkommunikation und die Kontrolle der Zinskurve.
Ausblick mit einem expliziten Link. Mit einer verbesserten Vorwärtsorientierung würde das FOMC seine Pläne, die Zinsen niedrig zu halten und Wertpapiere zu kaufen, an eine bestimmte wirtschaftliche Variable koppeln.
Das wurde während der Globalen Finanzkrise getan, indem man verkündete, dass die Zinsen erst dann angehoben würden, wenn die Arbeitslosenquote unter eine bestimmte Schwelle falle. Letztendlich hat die Fed die Zinsen auch dann nicht erhöht, als das geschah – weil die Inflation niedrig blieb. Aufgrund dieser Erfahrung glauben wir, dass die Fed diesmal eine andere Variable verwenden würde, die Zinserhöhungen an einen Anstieg der Inflationsrate koppelt und über einen längeren Zeitraum auf oder über dem Zielwert bleibt.
Deckelung der Zinsen durch Steuerung der Zinskurve. Die Steuerung der Zinskurve würde eine Zusage des FOMC beinhalten, die Zinsen für Staatsanleihen zu begrenzen. Sollte der Ausschuss diesen Schritt irgendwann unternehmen, würden wir erwarten, dass er sich verpflichtet, die Renditen der zwei- oder dreijährigen Treasuries auf dem Niveau der Federal Funds Rate (Leitzins) zu halten.
Die Überlegung wäre, die Vorausschau noch weiter zu stärken: Wenn sich das FOMC verpflichtet, so viele Wertpapiere zu kaufen, wie nötig sind, um die Zinsen niedrig zu halten, könnte es den Leitzins sicherlich nicht erhöhen. Dieser Ansatz würde auch die Zinsvolatilität verringern und sich auf Wertpapiere mit längeren Laufzeiten als der angestrebten Bandbreite auswirken.
Die Fed verpasst eine Chance
Powell machte deutlich, dass der Ausschuss diese geldpolitischen Maßnahmen erörtert und sie in den kommenden Monaten nutzen könnte. Diesmal zog er es scheinbar vor, in einem sehr unvorhersehbaren Umfeld auf weitere Informationen zu warten. Wir sind der Meinung, dass das FOMC diese Maßnahmen in dieser Woche hätte einführen sollen, und dass das Abwarten ein Fehler ist.
Der Fed bleibt jedoch immer noch Zeit, zu handeln.
Der Markt preist noch keine Zinserhöhungen ein, sodass die Kosten des Abwartens überschaubar erscheinen, auch wenn wir glauben, dass ein aggressiveres Vorgehen gerechtfertigt war. Wenn die Entwicklungen der nächsten Wochen die langfristigen Aussichten verbessern, wird die Untätigkeit dieser Woche keine Rolle spielen. Aber wenn sich die Bedingungen nicht verbessern, hoffen wir, dass die Fed beim nächsten Mal energischer vorgehen wird.
Eric Winograd ist Senior Economist bei AllianceBernstein (AB).
In diesem Dokument zum Ausdruck gebrachte Meinungen stellen keine Analysen, Anlageberatungen oder Handelsempfehlungen dar, spiegeln nicht unbedingt die Ansichten aller Portfoliomanagementteams bei AB wider und können von Zeit zu Zeit überarbeitet werden.
