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AllianceBernstein-Experten analysieren: Müssen defensive Aktien neu definiert werden?

AllianceBernstein | 13.11.2020 11:52 Uhr
© Photo by Stephen Dawson on Unsplash
© Photo by Stephen Dawson on Unsplash

Immaterielle Aktiva machen Aktien widerstandsfähig

Defensive Aktien sind in der Regel in Sektoren wie Versorger und Immobilien zu finden. Doch Unternehmen mit immateriellen Aktiva werden wegen ihres Volatilitätspolsters seit COVID-19 noch mehr geschätzt.

Während des COVID-19-getriebenen Ausverkaufs im ersten Quartal schützten Aktien aus traditionell defensiven Branchen wie Versorger und Immobilien die Portfolios nicht mehr wie in früheren Abschwüngen. Hingegen waren historisch weniger defensive Sektoren wie Software-Dienstleistungen und digitale Medien und Unterhaltung überraschend weniger betroffen.

Defensive Aktien neu definiert

Obwohl defensive Aktien während der jüngsten Korrektur die Erwartungen nicht erfüllt haben, glauben wir nicht, dass ihr Schutzpotenzial für immer verloren ist. Anleger sollten dennoch ihre Quellen zur Volatilitätsminderung erweitern. Und in einer Wirtschaft, die zunehmend von dienstleistungs- und technologieintensiven Branchen beeinflusst wird, sollten unserer Meinung nach immaterielle Aktiva im Vordergrund stehen.

Wenn man den Wertbeitrag von Marken, Plattformen und Daten erfasst, sind immaterielle Aktiva konkreter, als viele Anleger denken. Zusammen mit anderen Fundamentaldaten können immaterielle Werte die quantifizierbaren Informationen über die Wettbewerbsvorteile, die Nachhaltigkeit und die Widerstandsfähigkeit eines Unternehmens erhöhen – alles sehr greifbare, vorhersagbare Signale für langfristige Defensivattribute.

Immaterielle Aktiva bieten mehrere Wege zur Risikominderung 

Die Einbeziehung immaterieller Aktiva in die Fundamentalanalyse ist nicht neu. Marken und Patente zum Beispiel waren schon immer von Bedeutung für den Gewinn eines Unternehmens (fragen Sie nur Coca-Cola und Merck). Doch die verschiedenen Methoden zur Bewertung immaterieller Aktiva entwickeln sich rasch weiter – und verwandeln selbst schwammige Konzepte wie Kultur und Netzwerkeffekte in messbare, vorhersagbare Daten.

Durch die Trennung und Kapitalisierung immaterieller Aktiva lässt sich besser aufzeigen, wie Unternehmen geführt werden. Unabhängig davon, ob es sich um die Forschung und Entwicklung, die Kultur, die Marke oder die Patente (Abbildung) eines Unternehmens handelt, kann man dadurch oft überraschende Erkenntnisse über die defensive Positionierung eines Unternehmens gewinnen.

Immaterielle Aktiva können auf unterschiedliche Weise einen Mehrwert schaffen. Ein genauerer Blick kann also aufdecken, wie sie zur Wettbewerbsfähigkeit, zum Wachstum und zur Stabilität eines Unternehmens beitragen.

Plattformen mit Netzwerkeffekten – Plattformen sind Kuppler. Und indem die Anzahl der Teilnehmerverbindungen erhöht wird, kann ein Plattformgeschäft Reibungsverluste verringern – was dazu beiträgt, den gesamten zugänglichen Markt zu vergrößern – und die Transaktionskosten effektiv zu senken, was wiederum die Einnahmen stabilisieren kann.

Effektivere Plattformmodelle, wie PayPal und Salesforce.com, profitieren ebenfalls von Netzwerkeffekten, wenn ein Produkt oder eine Dienstleistung an Wert gewinnt, indem es Benutzer hinzugewinnt.

Erfolgreiche Plattformen mit hoher Dichte hängen von einem schützenden Angebot-Nachfrage-Modell ab, das häufig eine gleichbleibend hohe Rendite auf das investierte Kapital und ein stabiles Umsatzwachstum gewährleistet. Führende Unternehmen behalten ihre starke Position oft bei, da Möchtegern-Störer sich schwertun, einen sich immer breiteren Burggraben mit Netzwerkeffekten zu überwinden. Zum Beispiel hat Zillow, die US-Online-Immobiliendatenbank, den größten Anteil des Angebots und die meisten Interessenten bei der Nachfrage nach Häusern – eine hohe Hürde, die neue Marktteilnehmer offenbar nicht überwinden können. Und großartige Plattformgeschäfte tendieren dazu, leistungsstarke Aktien hervorzubringen – nicht nur unter den wenigen, die an der Spitze konzentriert sind, sondern über eine breite Palette von globalen Unternehmen hinweg (Abbildung).

Daten – Daten in Geld zu verwandeln, ist sowohl Kunst als auch Wissenschaft, ob für den Verkauf verpackt oder durch Onlinehandel, Werbung oder Browsing gewonnen. Ähnlich wie Rohöl sind Daten ohne Raffinierung nur ein Rohstoff, den die Kunden nicht nutzen können. Daher sind Unternehmen, die die Sammlung, Reinigung und Lieferung entlang der Wertschöpfungskette der „Datenmonetarisierung“ beherrschen, stark gefragt und zunehmend attraktive defensive Optionen.

Unternehmen wie S&P Data und RELX Group verkaufen differenzierte Hochgeschwindigkeitsdaten und -analysen, die von den Kunden auf Dauer gewünscht werden, was Skaleneffekte schafft, die Grenzkosten senkt und hilft, Gewinne zu sichern. Beispielsweise haben Unternehmen mit steigenden Datenverkäufen in den letzten sechs Jahren ein stabiles und beständiges Wachstum verzeichnet und wurden weniger von wirtschaftlichen und anderen Faktoren beeinflusst (Abbildung). Unsere Analysen legen nahe, dass diese Trends zu potenziell weniger erratischen Aktienkursschwankungen führen sollten.

Humankapital/Kultur – Diese immateriellen Aktiva sind das Geheimrezept für dauerhaftes Wachstum, insbesondere für New-Economy-Unternehmen, von denen viele zu den „Best Companies to Work For“ zählen. Beide Kategorien von immateriellen Gütern enthalten Faktoren mit messbarem Ursache-Wirkungs-Zusammenhang; höhere Mitarbeiterzufriedenheit führt zu besserer Motivation und Bindung, was sich unabhängigen Studien zufolge direkt in höherer Produktivität, niedrigerem Personalumschlag und stärkerer Kundenbindung niederschlägt.

Die Messung von Humankapital und Kultur ist auch ein Bereich, in dem Drittquellen, wie Glassdoor und LinkedIn, bei objektiver Interpretation sehr effektiv sind. Wir haben zum Beispiel herausgefunden, dass der effektivste Glassdoor-Indikator für die Aktienperformance an das „Ausblick“-Rating gebunden ist, gefolgt von Faktoren wie der Beliebtheit des CEO (stark gestiegen, nachdem Satya Nadella bei Microsoft Steve Ballmer ersetzt hat), der Arbeit-Freizeit-Balance und dem Gesamtrating. Unserer Ansicht nach lassen sich diese Daten über das Denken und Fühlen der Insider zu objektiven Indikatoren für Profitabilität und Ertragskonstanz machen.

Forschung und Entwicklung – Die allgemein akzeptierte Definition von Forschung und Entwicklung stuft sie als Ausgaben für die Suche nach oder die Entdeckung von „neuem Wissen“ ein. Wir glauben jedoch, dass Investitionen in Forschung und Entwicklung viel stärkere Signale geben können und dass ihr Mehrwert über die bloße Verfolgung von Ideen oder Konzepten hinaus quantifiziert werden kann. Wir haben festgestellt, dass Unternehmen, die mehr für Forschung und Entwicklung ausgeben, am Ende profitabler sind – und das über längere Zeiträume. Und solche Unternehmen neigen dazu, eine geringere Verschuldung und ein höheres Wachstumspotenzial aufzuweisen.

Patente – Über den rechtlichen Schutz hinaus wird der Wert eines Patents von allen immateriellen Vermögenswerten oft am meisten unterschätzt. Patente werden gewöhnlich übersehen, weil sie in der Regel im Besitz des Unternehmens sind und nicht in den Jahresabschlüssen erfasst werden. Laut PatSnap werden dennoch jedes Jahr Hunderte von Patenten an Unternehmen erteilt, die von der Informationstechnologie bis hin zu Industrieunternehmen reichen. Die Hälfte der Aktien im Russell 1000 Index hat mindestens ein Patent, und einige haben Dutzende – jedes einzelne Patent verstärkt die Eintrittsbarrieren für Konkurrenten, verbessert die interne Effizienz und verteidigt die langfristige Profitabilität.

Marke – Die Marke eines Unternehmens ist wertvoller als nur ikonische Logos. Doch als Vermögenswert wird die Marke vom Markt oft falsch bewertet – vor allem kurzfristig –, was defensiven Anlegern, die längerfristig denken, Chancen eröffnet.

Markenwerte können anhand der Werbekosten bewertet werden, in der Regel über die letzten fünf Jahre. Das mag kontraintuitiv klingen, da die Ausgaben für die Marke den Jahresabschluss eines Unternehmens belasten. Die Vorteile von Werbung und Verkaufsförderung haben jedoch nachhaltige Wirkung – insbesondere wenn es sich um gut investierte Mittel handelt. Aus diesem Grund kann Research zu Markenausgaben ein Frühindikator für das Umsatzwachstum sein.

COVID-19 hat das Wesen der immateriellen Aktiva nicht verändert. Wir wissen ihre Bedeutung für eine aktive fundamentale Aktienanalyse seit Langem zu schätzen. Und wir behaupten nicht, dass sie rezessionssicher sind; das sind nur sehr wenige Aktien. Aber auf einem unberechenbaren Markt kann es Anlegern helfen, Aktien zu erwerben, die in der Lage sind, die Volatilität von Aktienportfolios zu reduzieren, wenn man immateriellen Aktiva ebenso viel Aufmerksamkeit widmet wie traditionellen defensiven Aktien.

Kent Hargis ist Co-Chief Investment Officer für Strategic Core Equities bei AllianceBernstein (AB).

Sammy Suzuki ist Co-Chief Investment Officer für Strategic Core Equities bei AllianceBernstein (AB).

Chris Marx ist Senior Investment Strategist für Equities bei AllianceBernstein (AB).

In diesem Dokument zum Ausdruck gebrachte Meinungen stellen keine Analysen, Anlageberatungen oder Handelsempfehlungen dar, spiegeln nicht unbedingt die Ansichten aller Portfoliomanagementteams bei AB wider und können von Zeit zu Zeit überarbeitet werden. AllianceBernstein Limited ist von der Financial Conduct Authority im Vereinigten Königreich zugelassen und wird durch diese Behörde reguliert. 

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