Auch wenn die amerikanische Notenbank Fed ihren Leitzins bei der gestrigen Sitzung wie erwartet unverändert gelassen und auch darüber hinaus kaum überrascht hat, besteht offensichtlich weiterhin ein erheblicher Kontrast zwischen der Stabilität der Fed und der Volatilität an den Finanzmärkten. Letztere musste sich in den vergangenen Monaten erheblich anpassen: Nachdem die Märkte zunächst bis zu sieben Zinssenkungen für 2024 eingepreist hatten, gehen sie jetzt von nur noch drei aus. Dieser erhebliche Sprung spiegelt sich mittlerweile auch in den allgemein steigenden Renditen für US-Staatsanleihen wider. Eine Veränderung, die den Markt jedoch schlicht und ergreifend in Einklang mit der Strategie der Fed bringt. Daher verwundert es auch nicht, dass das Komitee gestern nicht mit einer Anpassung reagiert hat.
Nachdem nun ein Großteil der Daten zum ersten Quartal vorliegen, geht meine Prognose nun ebenfalls in Richtung der Fed: So halte ich drei Zinssenkungen für 2024 für wahrscheinlich, zuvor lag meine Schätzung bei vier Schritten. Meine Grundannahme bleibt, dass die Inflationsdaten den Beginn des Lockerungszyklus bestimmen. Eine erste Zinssenkung im Juni ist das wahrscheinlichste Szenario. Sobald die Zinssenkungen begonnen haben, wird jedoch der Arbeitsmarkt größtenteils das Tempo des Zyklus bestimmen. Wenn sich der Arbeitsmarkt nicht abkühlt– jüngste Daten sprechen eher für eine positive Entwicklung – wird das Gremium langsam vorgehen. Das bedeutet Lockerungen bei jeder zweiten Sitzung über mehrere Quartale hinweg. Bleibt die Inflation hartnäckiger könnte das einen späteren Starttermin bedeuten, schwächere Arbeitsmarktdaten hingegen könnten ein schnelleres Tempo bei den Lockerungen bedeuten.
Powell betont Fortschritt bei Inflation
In seiner Pressekonferenz betonte Fed-Chef Jerome Powell, dass das Gremium „solide Fortschritte" bei der Senkung der Inflation gemacht habe. Damit unterstreicht er, dass die Notenbanker trotz eines fehlenden abwärtsgerichteten Momentums in den vergangenen Monaten nicht übermäßig besorgt sind. Das Komitee bleibt zuversichtlich, dass die Inflation im Laufe der nächsten Quartale sinkt. Weiterhin erklärte Powell, dass das FOMC auch bei der Inflation im Wohnungswesen und bei den Mieten von einer positiven Entwicklung ausgeht, obwohl der Zeitpunkt hier weiter unsicher bleibt. In Übereinstimmung damit spiegelt das Dot-Plot der Fed immer noch die Erwartung von ungefähr drei Zinssenkungen in diesem Jahr wider, trotz des jüngsten Anstiegs der Inflation.
Dabei ist es wichtig, die Aussagen in den Kontext zu stellen. Es zeigt sich in dieser Phase des Zyklus der Abhängigkeit der Fed von den wirtschaftlichen Daten. Das Gremium wird seine Strategie anpassen, wenn sich die eingehenden Daten ändern. Daher sollten die Aussagen des Komitees nicht als Prognose gesehen werden, sondern als Beschreibung der Reaktionsfähigkeit der Fed. Unter der Bedingung, dass die Prognosen der Fed richtig sind, bestätigen die Aussagen von Powell die Annahme von zwei bis drei Zinssenkungen. Das wäre ein ziemlich akkommodierender Kurs. Die Prognosen der Fed gehen für 2024 von einem Wachstum in den USA von 2,1 Prozent aus. Das liegt über den meisten anderen Schätzungen. Damit sagt die Fed sagt im Grunde, dass sie auch bei starkem Wachstum und obwohl die Inflation in diesem Jahr nicht vollständig auf das Zielniveau fallen wird, weiterhin mit zwei bis drei Zinsensenkungen rechnet.
Notenbank hat mehr Geduld als der Markt
Die Stabilität der Fed zeigt zwei Dinge: Erstens: Der Fortschritt in Richtung des Inflationsziels war und wird nicht linear sein. Die Daten werden im Laufe der Zeit immer auf und ab schwanken. Zweitens zeigt sich, dass die Fed einen viel längerfristigen Blick hat, als der Markt. Das bedeutet zwar, dass die Fed möglicherweise Wendepunkte zu spät erkennt – so etwa, als die Inflation zum ersten Mal deutlich anstieg – gleichzeitig bedeutet das jedoch auch, dass die Währungshüter nicht übermäßig auf kurzfristige Schwankungen reagieren – das wäre etwa der Fall gewesen, hätten sie die Zinsen nach dem kurzfristigen Rückgang der Inflation Ende 2023 gesenkt. Die Geldpolitik bewegt sich eben langsamer als die Märkte, und die Entscheidungsträger haben mehr Geduld als die meisten Marktteilnehmer.
In dieser Hinsicht haben sich die Prognosen der Fed nur insofern geändert, dass sie nun die validesten Daten berücksichtigen, die wir in diesem Jahr gesehen haben. Die Prognose für den Rest des Jahres bleibt größtenteils gleich, auch wenn der Ausgangspunkt sowohl für das Wachstum als auch die Inflation nun etwas höher ist. Die Fed erwartet jetzt ein Wachstum von 2,1 Prozent im Jahr 2024, gegenüber den 1,4 Prozent in der letzten Prognose. Ihre Prognose für die Kern-Verbraucher-Inflation hat sie nur um 0,2 Prozentpunkte, auf 2,6 Prozent erhöht. Dieser 0,2-Punkte-Sprung entspricht fast genau der Differenz zwischen den Kern-Verbraucher-Werten im ersten Quartal und den Erwartungen.
Das andere zentrale Thema für die Fed im weiteren Verlauf des Zyklus wird sein, wann und wie sie das laufende Programm ihrer Bilanzreduzierung beenden soll. Jerome Powell hat angedeutet, dass das Gremium über das weitere Vorgehen diskutiert hat, aber noch nicht zu einer endgültigen Entscheidung gekommen ist, obwohl das Komitee erwartet, dass es das Tempo bei der quantitativen Straffung relativ bald reduzieren wird. Dies spricht dafür, dass es bald eine Ankündigung geben wird, dass eine Reduzierung des QT-Programms mit der Sitzung im Mai beschlossen werden könnte, auch wenn die FED mit dem Start gegebenenfalls bis Juni wartet. Sicher wird die Veröffentlichung der Protokolle der gestrigen Sitzung mehr Klarheit bringen, in jedem Fall wird eine Reduzierung des QT kein wirtschaftliches oder marktbedeutendes Ereignis sein.
Von Eric Winograd, Director – Developed Market Economic Research bei AllianceBernstein
