Ein Kommentar von Toby Nangle, Leiter des Bereiches Multi Asset in der EMEA-Region und globaler Co-Leiter des Bereiches Asset Allocation, Columbia Threadneedle:
Bei inflationsgebundenen Anleihen (auch „ inflation-linked bonds“ oder kurz Linker genannt) steigt der Kapitalwert, wenn die Inflation anzieht. Die Sache hat aber einen Haken. Beim Kauf von Linkern erwirbt man Schutz vor britischen Zinsrisiken und britischer Inflation, zahlt aber gleichzeitig auch für eine Absicherung gegen die Inflation.
Falls die Inflation höher ist als der Satz, gegen den man sich abgesichert hat, sollte man besser abschneiden als herkömmliche Staatsanleihen. Ist er niedriger, liegt man darunter. Wenn die Anleger für den Inflationsschutz dauerhaft zu viel bezahlen, schneiden Linker trotz steigender Inflation schlechter ab als herkömmliche Staatsanleihen. Auf lange Sicht haben die Anleger für Inflationsschutz zu viel bezahlt, obwohl ihre relative Wertentwicklung in den vergangenen 15 Jahren passabel war. Trotz einiger Inflationsspitzen nach dem Einbruch des Pfund Sterling zuerst während der weltweiten Finanzkrise und dann nach dem EUReferendum, waren die letzten 25 Jahre von sinkender oder stagnierender Inflation geprägt. Daher ist es vielleicht nicht überraschend, dass Linker im Allgemeinen zurückblieben.
Auch diejenigen, die nicht auf den Anleihemarkt eingeschworen sind, könnten annehmen, dass eine von nun an steigende Inflation den Linkern gute Erträge beschert. Doch entgegen dieser Erwartung ist die Inflationsbindung der Linker bei Weitem nicht der wichtigste Einflussfaktor im Hinblick auf den Gesamtertrag. Stattdessen hat zuletzt das britische Zinsrisiko ihre Erträge bestimmt. Wenn die Renditen sinken, steigen die Anleihekurse – proportional zu ihrem eingebetteten Zinsrisiko. Linker sind tendenziell mit viel höheren Zinsrisiken behaftet als herkömmliche Anleihen.
Die Renditen in Großbritannien sind seit vielen Jahren stetig gesunken, vor allem, weil die Inflationsgefahr nachließ. Für sich genommen waren britische Linker im Hinblick auf den Gesamtertrag eine herausragende Anlage, und das nicht etwa, weil die Inflation gestiegen wäre, sondern vielmehr, weil sie rückläufig ist. Falls die Motivation für die Investition in Linker statt in Barmittel im Zuge der quantitativen Lockerung ein erwarteter Anstieg der Inflation war, half den Anlegern angesichts ihrer falschen Einschätzung der Kategorie reines Glück aus der Patsche. Vom Glück begünstigte Börsenspekulanten, die langfristige Linker erwarben, um sich vor haushoher Inflation zu schützen, haben seit der Einführung der quantitativen Lockerung annualisierte Erträge von knapp 11 % erzielt – und das genau darum, weil die Anlagethese falsch war und der prognostizierte Mechanismus, der ihnen zu einer guten Performance verhelfen sollte, nicht eintrat. Sie hätten natürlich durch die Anlage in herkömmliche Anleihen noch mehr verdienen können, aber sie erzielten gute Ergebnisse.
Verstehen Sie mich bitte nicht falsch: Im Anlagegeschäft würde ich es an jedem einzelnen Tag vorziehen, einfach Glück zu haben und Anstiege zu verbuchen, statt clever zu sein, aber zu verlieren. Ist es nun möglich, dass Linker von einer Total-Return-Anlage für Glückspilze zur beliebtesten Total- Return-Anlage für Kenner werden? Um dies bejahen zu können, müssten wir davon ausgehen, dass die langfristigen Inflationserwartungen steigen, der geldpolitische Ausschuss der Bank of England die Zinssätze aber nicht anhebt – und diese Prognose müsste dann letztlich auch zutreffen. Das wäre auf mindestens zweierlei Weise denkbar.
Erstens verwies Janet Yellen, die Vorsitzende der Federal Reserve, jüngst auf die Möglichkeit, dass die Zentralbanken die Vorteile einer offiziellen Anhebung der Inflationsziele in Betracht ziehen könnten. Hintergrund dieses Verweises waren die Überlegungen von Wissenschaftlern in den meisten Industriestaaten, nach denen die Inflationsziele möglicherweise zu niedrig angesetzt seien. Kurz gesagt: Ein höheres Inflationsziel würde den Zentralbanken mehr Optionen für eine antizyklische Geldpolitik geben, sofern der neutrale Gleichgewichtszins niedriger ist. Ein derartiger Umschwung wäre vorteilhaft für die Inhaber von inflationsgebundenen Anleihen: Die Wahrscheinlichkeit, auf absoluter Basis Verluste aufgrund des Zinsrisikos zu erleiden, würde sinken, und es könnte sich erweisen, dass sie für ihren Inflationsschutz zu wenig gezahlt haben.
Zweitens: Falls wir uns am Anfang einer ausgedehnten Stagflationsphase befinden, in der die Zentralbanken versuchen, Phasen mit leicht anziehender Inflation durch höhere kurzfristige Zinsen zu bekämpfen, aber diese Bemühungen letztlich das Wirtschaftswachstum ersticken, könnten die Verantwortlichen gezwungen sein, höhere Inflationssätze inoffiziell hinzunehmen. Neben diesen fundamentalen Aspekten haben Linker einen natürlichen Platz in leistungsorientierten Pensionsplänen, die unter einem gewissen Druck stehen, ihre Finanzierungsquoten und ihre Aktiv- Passiv-Steuerung zu verbessern. Ungeachtet aller Überlegungen zum Fundamentalwert könnte die reine Masse potenzieller Käufer die Linker zu einem erfolgreichen Angebot machen.
Toby Nangle, Leiter des Bereiches Multi Asset in der EMEA-Region und globaler Co-Leiter des Bereiches Asset Allocation, Columbia Threadneedle
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