Während die kurzfristigen Aussichten für das globale Wirtschaftswachstum durch eine Kombination aus Rezessionsängsten, Inflationsdruck und der Möglichkeit einer schnelleren geldpolitischen Straffung weltweit getrübt bleiben, erwarten wir im Laufe des Sommers eine Verbesserung der Anlegerstimmung und haben kürzlich unsere mittelfristigen Aussichten für Schwellenländeranleihen angehoben.
Solide Positionierung
Das fundamentale Umfeld bleibt in allen Schwellenländern konstruktiv, obwohl die kurzfristige Haushalts- und Verschuldungsdynamik aufgrund der schwächeren Wirtschaftslage weniger günstig ist.
Zwar gibt es einige fundamentale Schwachstellen, insbesondere in einigen energie- und nahrungsmittelimportierenden Ländern, doch dürften die Außenbilanzen durch die hohen Rohstoffpreise in den meisten Ländern gut gestützt bleiben. Darüber hinaus sind die realen Zinssätze in den Schwellenländern deutlich höher als in den fortgeschrittenen Volkswirtschaften, was die lokalen Währungen stützt und das positive fundamentale Umfeld noch verstärkt.
Alles in allem glauben wir, dass die Anlageklasse als Ganzes gut positioniert ist, um eine Phase schwächeren globalen Wachstums zu überstehen.
Überzeugende Bewertungen
Wir glauben auch, dass die Bewertungen von Schwellenländeranleihen sowohl auf absoluter als auch auf relativer Basis weiterhin attraktiv sind, wobei die Spreads über ihren historischen Niveaus liegen. Die Spreads der hochverzinslichen Staatsanleihen der Schwellenländer sind im Vergleich zu den hochverzinslichen US-Anleihen besonders attraktiv.
Wir glauben, dass EM-Schuldtitel derzeit für Anleger mit einem mittel- bis langfristigen Horizont und der Bereitschaft, eine Phase höherer Volatilität zu tolerieren, einen Wert darstellen.
Im Bereich der notleidenden Kredite sind wir der Meinung, dass die aktuellen Preise die Wahrscheinlichkeit von Kreditereignissen überschätzen und die potenziellen Restrukturierungs- und Sanierungswerte unterschätzen.
Insgesamt sind wir der Meinung, dass die aktuellen Bewertungen die Anleger für die Kreditrisiken und die Volatilität überkompensieren, und dass EM-Anleihen derzeit für Anleger mit einem mittel- bis langfristigen Horizont und der Bereitschaft, eine Phase höherer Volatilität zu tolerieren, einen Wert darstellen.
Erhöhte Volatilität
Wir sind jedoch der Ansicht, dass die Volatilität aufgrund der nach wie vor schwierigen technischen Marktbedingungen in nächster Zeit wahrscheinlich erhöht bleiben wird.
Während das Angebot an neuen Schuldtiteln aufgrund des rückläufigen Nettorefinanzierungsbedarfs, der durch verbesserte Haushaltsbilanzen (vor allem der ölexportierenden Länder) und den fehlenden Marktzugang der meisten Hochzinsländer zustande kam, begrenzt bleibt, dürfte der jüngste Anstieg der Abflüsse aus speziellen EM-Schuldtitelportfolios die Anleihekurse weiter unter Druck setzen, insbesondere vor dem Hintergrund der geringeren Liquidität in den Sommermonaten.
Wir gehen jedoch davon aus, dass sich die Abflüsse in den nächsten Monaten stabilisieren werden, was - zusammen mit der geringeren Nettoemission von Schuldtiteln, der reduzierten Positionierung von Long-Anlegern und den hohen Barbeständen der Anleger - in den kommenden Monaten zu einem positiveren Bild der technischen Bedingungen beitragen dürfte.
Potenzielle strategische Chancen
Obwohl wir das Risiko allmählich erhöht haben, haben wir die strategische Positionierung der Portfolios nicht geändert. Wir bevorzugen nach wie vor hochverzinsliche Emittenten gegenüber erstklassigen Emittenten und bleiben strategisch übergewichtet in höher verzinslichen Frontier-Märkten, wo wir der Meinung sind, dass die Risikoprämien die Anleger weiterhin für das Kreditrisiko und die Volatilität überkompensieren.
Wir sehen jedoch weiterhin Spielraum für eine grundlegende Differenzierung zwischen den Ländern. Wir bevorzugen rohstoffexportierende Länder, insbesondere im Energiesektor, sind aber vorsichtig gegenüber Ländern mit starken Handels- und Finanzbeziehungen zu Russland. Auch bei Ländern mit einer starken Abhängigkeit von Nahrungsmittel- und Energieimporten bleiben wir vorsichtig.
Wir bevorzugen rohstoffexportierende Länder, vor allem im Energiebereich, sind aber vorsichtig gegenüber Ländern mit starken Handels- und Finanzbeziehungen zu Russland.
Wir sehen auch weiterhin Chancen in ausgewählten notleidenden Schuldtiteln, bei denen wir der Meinung sind, dass die Anleihekurse keine realistischen Annahmen für das Ausfallrisiko und die Erholungswerte widerspiegeln.
Schließlich bevorzugen wir weiterhin Länder mit einem leichteren Zugang zu Finanzierungen, insbesondere solche, die über gute Beziehungen zu multilateralen und bilateralen Kreditgebern verfügen.
Bei den Unternehmenskrediten in den Schwellenländern - einer schnell wachsenden Anlageklasse - dürfte eine Kombination aus differenzierten fundamentalen Kredittreibern, günstigen angebotstechnischen Bedingungen und attraktiven relativen Bewertungen weiterhin reichlich Anlagemöglichkeiten bieten. Angesichts der kurzfristigen Unsicherheiten konzentrieren wir uns jedoch auf Emittenten mit geringem Refinanzierungsbedarf.
In Lateinamerika sind unsere Positionen in den Bereichen Öl und Gas, Technologie, Medien und Telekommunikation (TMT), Versorger und Finanzwerte diversifiziert. In Mittel- und Osteuropa, im Nahen Osten und in Afrika sind unsere Positionen in den Bereichen Öl und Gas, Finanzwerte und Immobilien gestreut. In Afrika sind unsere Positionen in den Bereichen Öl und Gas, Finanzwerte, Versorger und Immobilien diversifiziert.
Unsere überzeugendsten über- und untergewichteten Positionen sind in der nachstehenden Tabelle aufgeführt.
High-Beta-Bucket
Im Bucket mit hohem Beta sind unsere größten übergewichteten Positionen in Nigeria, Angola und Argentinien, und unsere größten untergewichteten Positionen in Costa Rica, Barbados und Papua-Neuguinea.
Nigeria (Übergewichtung): Wir sind der Ansicht, dass der externe Sektor von den hohen Ölpreisen und dem im Vergleich zu anderen Ländern niedrigen Verhältnis zwischen Schulden und Bruttoinlandsprodukt (BIP) profitieren sollte.
Angola (Übergewichtung): Wir haben Vertrauen in die umsichtige Finanz- und Geldpolitik des Landes. Die Ölpreise und die stabilisierten Produktionsmengen wirken sich auch positiv auf den externen Sektor aus.
Argentinien (Übergewichtung): Wir haben argentinische Staatsanleihen aufgrund der besseren Fundamentaldaten und des attraktiveren Carry übergewichtet.
Costa Rica (Untergewichtung): Aufgrund der relativen Outperformance des Titels im ersten Quartal, die durch den Rückgang der Bewertungen verursacht wurde, haben wir ihn untergewichtet. Die Ergebnisse der ersten Runde der Präsidentschaftswahlen im Februar veranlassten uns zu der Annahme, dass die Wahrscheinlichkeit einer politischen Kontinuität in der nächsten Regierung hoch ist. Darüber hinaus wird das Programm des Internationalen Währungsfonds (IWF) wahrscheinlich beibehalten werden. Wir sehen jedoch kein erhebliches Aufwärtspotenzial mehr, da die Bewertungen die verbesserten Aussichten widerspiegeln.
Barbados (Untergewichtung): Wir sind der Ansicht, dass Barbados-Anleihen angesichts des hohen Verhältnisses von Schulden zum BIP und der unsicheren makroökonomischen Aussichten weiterhin teuer sind. Außerdem bleibt Barbados ein relativ kleiner Teil des J.P. Morgan EMBIGD.
Papua-Neuguinea (Untergewichtung): Die Liquidität der Staatsanleihen des Landes ist gering. Allerdings sind allgemeine Wahlen im Gange, die zu mehr Volatilität und möglicherweise besseren Einstiegsmöglichkeiten führen könnten.
Medium-Beta-Bucket
Im Bucket mit mittlerem Beta sind unsere größten übergewichteten Positionen in der Dominikanischen Republik, Paraguay und Südafrika, und unsere größten untergewichteten Positionen sind in Bahrain, Jordanien und Brasilien.
Dominikanische Republik (Übergewichtung): Die Dominikanische Republik, einer der größten Lichtblicke in Lateinamerika, gab eine vorläufige Schätzung von 12 % BIP-Wachstum im Jahr 2021 bekannt, da der Tourismus wieder aufgenommen wurde und die Impfraten hoch blieben. Das Haushaltsdefizit ist ebenfalls unter Kontrolle und wird unserer Meinung nach in den kommenden Jahren unter 3% des BIP fallen.
Paraguay (Übergewichtung): Uns gefällt die niedrige Schuldenquote Paraguays im Verhältnis zum BIP. Das Land hat sich in der Vergangenheit auch als sehr widerstandsfähig erwiesen. Trotz einer Dürre, die das Wachstum in diesem Jahr belastet, glauben wir, dass Paraguays umsichtige Politik auch weiterhin als starker Anker wirken und eine angemessene Erholung der Realwirtschaft ermöglichen wird. Wir haben unsere Position aufgrund attraktiver Bewertungen aufgestockt, als paraguayische Anleihen Ende April und Anfang Mai abverkauft wurden.
Südafrika (Übergewichtung): Südafrikanische Staatsanleihen werden in unserem Länderrisikomodell als günstig eingestuft, und die fundamentale Entwicklung des Landes wurde durch die Verbesserung der Terms of Trade in der ersten Hälfte des Jahres 2022 begünstigt. Obwohl Südafrika immer noch ernsthafte strukturelle Probleme hat, sind wir der Meinung, dass die langfristigen Anleihen aus einer Risiko-Ertrags-Perspektive attraktiv sind.
Bahrain (Untergewichtung): Obwohl die Bewertungen der bahrainischen Anleihen im Vergleich zu den anderen Ölstaaten überzeugend sind, halten wir die Spreads für relativ eng, da die Verschuldung immer noch hoch ist und die Ölpreise aufgrund der schwächeren globalen Wirtschaftsaussichten, die die Märkte jetzt einpreisen, gefallen sind.
Jordanien (Untergewichtung): Die hohe Verschuldung und die Anfälligkeit für steigende Lebensmittel- und Energiepreise sind besorgniserregend. Jordanien ist auch deshalb anfällig, weil das Land in einem Umfeld rückläufiger internationaler Investitionen ein hohes Leistungsbilanzdefizit aufweist.
Brasilien (Untergewichtung): Wir haben unsere Positionierung in Staats- und Unternehmensanleihen aufgrund der jüngsten Outperformance und der Besorgnis über eine mögliche Nervosität im Vorfeld der Präsidentschaftswahlen im Oktober reduziert. Brasilien hat unter der Regierung Bolsonaro eine dringend benötigte und beeindruckende Haushaltskonsolidierung durchlaufen. Es ist unklar, wie der finanzpolitische Kurs des Landes aussehen wird, wenn der ehemalige Präsident Lula die Wahl im Herbst gewinnt. Wir behalten jedoch ein gewisses Engagement im Öl- und Gassektor bei.
Low-Beta-Bucket
Im Low-Beta-Universum sind unsere größten übergewichteten Positionen in Indonesien, Rumänien und Kasachstan und unsere größten untergewichteten Positionen in China, Malaysia und Uruguay.
Indonesien (Übergewichtung): Wir halten die Bewertungen von Quasi-Staatsanleihen für attraktiv und haben einen bestimmten Kredit im Öl- und Gassektor aufgrund seines starken Finanzprofils und seiner führenden Position im indonesischen Energiemarkt übergewichtet. Dieser Emittent könnte von den hohen Ölpreisen profitieren, da die Regierung dem Unternehmen trotz inländischer Preiskontrollen für Treibstoffe im Einzelhandel Subventionen zahlt. Wir ergänzen auch unsere Positionen in Unternehmensemittenten in den Sektoren Metalle und Bergbau sowie Finanzwerte.
Rumänien (Übergewichtung): Wir halten die Bewertungen von in US-Dollar abgesicherten, auf Euro lautenden Instrumenten im Vergleich zu auf US-Dollar lautenden Benchmark-Anleihen für attraktiv. Wir halten weiterhin übergewichtete Positionen auf einem Niveau, das wir im Vergleich zu regionalen Wettbewerbern wie Ungarn und Polen für attraktiv halten. Der Großteil der rumänischen Eurobond-Emissionen ist ebenfalls abgeschlossen, so dass wir uns weniger Sorgen über einen Angebotsüberhang machen.
Kasachstan (Übergewichtung): Starke Fundamentaldaten und hohe Ölpreise dürften die Anleihen des Landes in den kommenden Monaten stützen. Es wird erwartet, dass die Schließung von Pipelines nur vorübergehend ist. Auch die Verfassungsänderungen dürften sich bei den Bemühungen um Wirtschaftsreformen als positiv erweisen.
China (Untergewichtung): Wir haben Staatsanleihen untergewichtet und Unternehmensanleihen übergewichtet. Angesichts der Lockerung der COVID-bedingten Beschränkungen, der ersten Anzeichen einer Belebung des Immobilienmarktes und des erwarteten Anstiegs der Infrastrukturausgaben glauben wir, dass sich die chinesische Wirtschaft allmählich erholen wird, was chinesische Unternehmensanleihen gegenüber Staatsanleihen unterstützt.
Malaysia (Untergewichtung): Die Bewertungen sind bei Staats- und Quasi-Staatsanleihen mit typischerweise längeren Laufzeiten unattraktiv. Die Erholung des globalen Wachstums und die starke Performance der Rohstoffmärkte sollten ein gutes Zeichen für eine wirtschaftliche Erholung sein, aber wir glauben, dass das Aufwärtspotenzial bereits vollständig eingepreist ist.
Uruguay (Untergewichtung): Wir sind der Ansicht, dass die meisten Anleihebewertungen weiterhin zu eng und die Dollarpreise zu hoch sind. Auch wenn sich die Bonität Uruguays weiterhin verbessert, ist das Aufwärtspotenzial unseres Erachtens begrenzt.
Marco Ruijer, CFA, Portfoliomanager im Emerging Markets Debt Team von William Blair Investment Management
