Die Zahl Drei ist in einigen der größten Geschichten der Gesellschaft allgegenwärtig - es gab zum Beispiel drei kleine Schweinchen, drei Musketiere und drei Stooges. In der Tat ist die Zahl drei in Geschichten so häufig vertreten, dass sie als Dreierregel bekannt geworden ist.
In Anlehnung an dieses Konzept möchte ich hier die drei wichtigsten Faktoren nennen, die Anleger im vierten Quartal 2022 beachten sollten: Rezessionsängste, hohe Inflation und nachlassendes Wachstum.
Die wirtschaftlichen Aussichten scheinen in den nächsten sechs Monaten in allen drei Hauptnachfragezentren der Welt (Vereinigte Staaten, Europa und China) besonders herausgefordert zu sein. Die US-Wirtschaft befindet sich in einem prekären Gleichgewicht zwischen dem Höhepunkt der Inflation und einer entschlossenen US-Notenbank (Fed); Europa sieht sich aufgrund der anhaltenden russischen Invasion in der Ukraine einem erheblichen Energiepreisschock gegenüber; und die chinesischen Verbraucher sind aufgrund des Wiederauftretens von COVID-Fällen viel stärker gefordert, als allgemein angenommen wird.
Rezession
Bei der Analyse des Rezessionsrisikos in den Vereinigten Staaten müssen wir uns fragen, ob das Land zu einer normaleren Expansion übergehen kann, bei der das Wachstum den Durchschnitt von vor der COVID-Krise erreicht, oder ob es wahrscheinlicher ist, dass die Verbraucher ihre Ausgaben einschränken und die Wirtschaft in eine Rezession stürzt.
Die Antwort wird unserer Meinung nach davon abhängen, wie schnell der Inflationsdruck nachlässt und die Fed ihren ungefähren Zielzinssatz erreichen kann. Da Schlüsselindikatoren wie der Arbeitsmarkt (im Wesentlichen Löhne und Gehälter) noch keine signifikante Verlangsamung aufweisen, ist die Wahrscheinlichkeit, dass die Fed zu einer weniger restriktiven Haltung übergeht, für den Rest des Jahres eher gering.
In Europa scheint eine Rezession unvermeidlich.
In Europa scheint eine Rezession unvermeidlich. Einfach ausgedrückt: Europa ist von einem plötzlichen und großen Energieschock getroffen worden. Dabei geht es nicht so sehr darum, ob Europa im kommenden Winter genug Gas zum Heizen hat, sondern vielmehr darum, dass die Energiepreise in Zukunft um ein Vielfaches höher sein werden. Dies wird zunehmend besorgniserregend, da bei beiden Nord Stream-Pipelines mehrere Lecks entdeckt wurden.
Darüber hinaus scheint China aufgrund der anhaltenden COVID-bedingten Störungen seiner Binnenwirtschaft besonders herausgefordert zu sein, doch wird mit einer Erholung der Nachfrage gerechnet, sobald die COVID-Nullzinspolitik des Landes nachlässt. Dies könnte bereits im Frühjahr 2023 beginnen. Erste Anzeichen einer allmählichen Lockerung der Geldpolitik und verstärkte fiskalische Anreize sind ebenfalls förderlich für die Erholung des Wachstums.
Inflation
Die weltweiten Inflationsraten sind 2022 weiter angestiegen. Wie wir im letzten Quartal erörtert haben, wurde die Inflation durch den Einmarsch Russlands in der Ukraine erheblich beeinflusst.
Infolgedessen erreicht Europa erst jetzt seinen Produktionspfad aus der Zeit vor der COVID-Initiative, der deutlich langsamer ist als der der Vereinigten Staaten. Auch die Inflation ist in Europa hoch, wobei die hohen Energiepreise (das Ergebnis der Substitution von russischem Gas durch Flüssigerdgas oder LNG) die Inflation antreiben. Wir gehen davon aus, dass die europäische Inflation ihren Höhepunkt erreicht, sobald sich die Energiepreise stabilisiert haben.
Da der US-Dollar so stark ist wie seit Mitte der 1980er Jahre nicht mehr, scheint die Botschaft der Devisenmärkte zu sein, dass die US-Wirtschaft angesichts des derzeitigen wirtschaftlichen Gegenwinds am widerstandsfähigsten ist.
In den Vereinigten Staaten beginnen die nachlassende Verbrauchernachfrage und die Normalisierung der Lieferketten einen Abwärtsdruck auf die Inflation auszuüben. Insbesondere die Inflation der Warenpreise ist bereits zurückgegangen, obwohl es noch viele Monate dauern wird, bis die Jahresrate bei 2 % liegen wird. Die monatlichen Daten des Verbraucherpreisindex (VPI) werden weiterhin ein wichtiger Indikator sein, um festzustellen, wann sich die jährliche Inflation in Richtung ihres Zielbereichs verlangsamt.
Wachstum
Es wird allgemein erwartet, dass sich das Wachstum der Unternehmensgewinne, insbesondere außerhalb der Vereinigten Staaten, angesichts der steigenden Inflation und der makroökonomischen Unsicherheit bis zum Ende des Jahres 2022 verlangsamen wird. Während sich ein Teil dieser erwarteten Verlangsamung in einem Rückgang der Multiplikatoren niedergeschlagen hat, erwarten wir, dass negative Gewinnrevisionen die Multiplikatoren weiter unter Druck setzen werden.
Ein weiterer Punkt: Der Dollar
Schließlich können wir nicht über die wirtschaftlichen Aussichten sprechen, ohne die wilden Bewegungen des Dollarkurses in diesem Jahr zu erwähnen.
Der massive Energiepreisschock in Europa und der Inflationsdruck haben zu großen Währungsunterschieden geführt. Da der US-Dollar so stark ist wie seit Mitte der 1980er Jahre nicht mehr, scheint die Botschaft der Devisenmärkte zu sein, dass die US-Wirtschaft angesichts des derzeitigen wirtschaftlichen Gegenwinds am widerstandsfähigsten ist.
Wir sind der Meinung, dass die Aktienrenditen wahrscheinlich durch das Gewinnwachstum angetrieben werden, und dass die Komprimierung der Multiples weitgehend aufhören wird, wenn sich das Gewinnwachstum nicht mehr verlangsamt.
Was könnte den Aufwärtstrend des US-Dollars brechen? Das wahrscheinliche Szenario wäre entweder eine Entspannung der Erdgaspreise in Europa, die sich innerhalb von 12 Monaten fast verzehnfacht haben, oder eine hawkische geldpolitische Straffung der Fed, die die Vereinigten Staaten in eine Rezession stürzen würde (was letztlich den US-Dollar unter Druck setzen würde).
Auswirkungen auf die Investitionen
Während wir weiterhin verschiedene Marktergebnisse analysieren, während die Unsicherheit recht hoch bleibt, glauben wir zunehmend, dass die zugrunde liegende Unternehmensleistung unserer Portfoliobestände recht robust ist und ihre langfristige Ertragskraft wahrscheinlich unverändert bleibt. Mit Blick auf die Zukunft sind wir der Ansicht, dass die Aktienrenditen wahrscheinlich durch das Ertragswachstum angetrieben werden und die Kompression der Multiples weitgehend aufhören wird, wenn sich das Ertragswachstum nicht mehr verlangsamt.
Ken McAtamney, Partner, ist Leiter des globalen Aktienteams und Portfoliomanager im globalen Aktienteam von William Blair Investment Management
