Das künftige Wachstum Chinas ist ungewiss, denn es bestehen Risiken, die von innenpolitischen (strukturellen, wirtschaftlichen und gesellschaftlichen) Problemen, zunehmenden Spannungen mit den Vereinigten Staaten und der Deglobalisierung herrühren. Dies veranlasst die Anleger, sich über die Aussichten für chinesische Aktien Gedanken zu machen. Hier sind die fünf wichtigsten Fragen, die uns die Anleger stellen, und unsere Antworten darauf.
Wie wirkt sich die Reaktion Chinas auf COVID auf Ihre Anlagethese aus?
Kurzfristig wirkt sich die COVID-Reaktion Chinas negativ auf unsere Anlagethese aus, da sie sich negativ auf die Stimmung der Verbraucher und Unternehmen sowie auf die Wirtschaftstätigkeit in allen Segmenten (einschließlich Einzelhandel, Immobilien, Fertigung und Lieferkette) ausgewirkt hat. Ich schätze, dass fast 70 % des jüngsten Abschwungs in China auf das COVID-Management zurückzuführen sind.
Die Arbeitslosenquote - insbesondere unter jüngeren Menschen - ist gestiegen. Dies ist zum Teil auf die Auswirkungen der COVID-Sperren auf die Gesamtwirtschaft (insbesondere auf die Dienstleistungsbranche) und zum Teil auf die geringeren Beschäftigungsmöglichkeiten in der Internetbranche aufgrund kürzlich verschärfter Vorschriften zurückzuführen.
Die Lockdowns schränken natürlich die physischen Möglichkeiten der Verbraucher ein, Geschäfte und Restaurants aufzusuchen und zu reisen, aber die psychologischen Auswirkungen der Ungewissheit im Zusammenhang mit den Lockdowns sind noch schwerwiegender und werden wahrscheinlich lange anhalten. Niemand weiß, welche Stadt als nächste und für wie lange gesperrt wird, und wenn die Menschen kein Vertrauen in die nahe Zukunft haben, neigen sie dazu, sich zu verstecken und abzuwarten. Es ist daher nicht verwunderlich, dass die Sparquote der privaten Haushalte in China in diesem Jahr auf bis zu 40 % angestiegen ist, während sie in den Vorjahren im Durchschnitt bei 25 bis 30 % lag (was als Ausgangspunkt sehr hoch ist).
Das Wachstum des chinesischen Bruttoinlandsprodukts (BIP) wird in diesem Jahr wahrscheinlich um etwa 3 % zurückgehen, was in China einer Rezession gleichkommt. Um der erheblichen Verlangsamung der Wirtschaft entgegenzuwirken, muss die chinesische Regierung möglicherweise ein effektiveres Gleichgewicht zwischen ihrer COVID-Politik und dem Wirtschaftswachstum anstreben.
Wir gehen davon aus, dass China seine "dynamische Null-COVID"-Politik in naher Zukunft fortsetzen wird, wobei der Schwerpunkt verstärkt auf gezielte und kürzere Sperrungen gelegt wird, falls dies zur Verringerung der negativen Auswirkungen auf die Wirtschaft erforderlich ist. Nach dem Ende des 20. Nationalen Kongresses der Kommunistischen Partei Chinas (KPCh) werden wir die Aussichten für die COVID-Politik vielleicht besser verstehen. Vor einem solchen Ereignis neigt die KPCh dazu, einen sehr konservativen Ansatz zur Steuerung der Gesellschaft zu verfolgen; danach könnte die Wahrscheinlichkeit eines Wandels größer sein.
China hat auch die Quarantänebestimmungen für internationale Einreisen auf das Festland schrittweise auf 7+3 gelockert, d. h. sieben Tage obligatorische Quarantäne in ausgewiesenen Hotels plus drei Tage Selbstquarantäne zu Hause (vorher waren es 14+7).
Hongkong hat vor kurzem die obligatorische Hotelquarantäne (vorher sieben Tage) vollständig abgeschafft und verlangt jetzt nur noch drei Tage Selbstquarantäne zu Hause. Der Erfolg der neuen Quarantänepolitik Hongkongs könnte den Weg für eine weitere Lockerung der Einreisebestimmungen für das chinesische Festland ebnen.
Meine Schlussfolgerung: Chinas COVID-Situation und die damit zusammenhängende Politik haben sich negativ auf die chinesische Wirtschaft und die Aktien ausgewirkt, aber wir erwarten für die Zukunft eine geringfügige und schrittweise Verbesserung der Politik. Meiner Meinung nach könnte dies den chinesischen Aktien zugute kommen.
Befindet sich China in einer Immobilienkrise?
Der chinesische Immobilienmarkt befindet sich seit Mitte der 2010er Jahre in einer strukturellen Verlangsamungs- bis Abschwungphase, und im Jahr 2022 erlebte er einen noch stärkeren Rückgang als erwartet, der durch die COVID-Sperrungen noch verschärft wurde.
Die Blase auf dem chinesischen Immobilienmarkt wurde vor fast 10 Jahren deutlich sichtbar und spiegelte überhöhte Immobilienpreise, übermäßige Investitionen und geringe Erschwinglichkeit wider. Seitdem hat die chinesische Regierung Maßnahmen ergriffen, um das Problem zu lösen, indem sie sowohl das Angebot als auch die Nachfrage einschränkte. So wurden beispielsweise der Verkauf von Grundstücken durch die lokalen Regierungen und die Erschließung neuer Wohngebiete eingeschränkt. Erstkäufer von Eigenheimen müssen in der Regel eine Anzahlung von 40 % leisten, und andere Hauskäufer dürfen keine Hypothekenfinanzierung erhalten. Diese Maßnahmen haben den chinesischen Immobilienmarkt in den letzten Jahren effektiv abgekühlt, was zu einem insgesamt flachen bis leicht rückläufigen Markt geführt hat.
Die COVID-Sperren haben den Rückgang des Immobilienmarktes in diesem Jahr noch verschärft, indem sie die Kauf- und Bautätigkeit zum Stillstand brachten und das Vertrauen der Hauskäufer erheblich beeinträchtigten. Infolgedessen sind die Verkäufe neuer Häuser in vielen Großstädten in den letzten Jahren um 40 bis 50 % gegenüber dem Vorjahr zurückgegangen. Dies ist besorgniserregend, da es zu einer erheblichen Verlangsamung der Gesamtwirtschaft geführt hat (da der Immobilienmarkt direkt und indirekt 20 bis 25 % der chinesischen Wirtschaft beeinflusst).
So bedrohlich das auch klingen mag, eine Kreditkrise wie in den Vereinigten Staaten in den Jahren 2007 und 2008 ist nicht zu befürchten, da der chinesische Immobilienmarkt überwiegend auf Bargeld basiert. Bei Erstwohnungseigentümern, die als einzige für eine Hypothek in Frage kommen, ist die Hypothekendurchdringung mit weniger als 30 % (und einer durchschnittlichen Anzahlung von 40 %) ebenfalls recht gering.
China ergreift Maßnahmen zur Stützung seines Immobilienmarktes, so dass sich die Rückgänge wahrscheinlich abschwächen werden - und selbst wenn nicht, haben wir es nicht mit einer Subprime-Krise zu tun.
Als Reaktion auf die Situation befindet sich die chinesische Regierung in einem Balanceakt. Der Immobilienmarkt steht im Zentrum vieler Branchen in China, vom Bauwesen über die Infrastruktur bis hin zu den Verbraucherausgaben (weil es einen Wohlstandseffekt gibt). Daher hat die chinesische Regierung vor kurzem Maßnahmen zur Stützung des Immobilienmarktes angekündigt, obwohl sie den Markt nicht zu sehr ankurbeln und die Gefahr einer Verschärfung der strukturellen Probleme eingehen möchte.
So haben die Kommunalverwaltungen von mehr als 20 Städten kürzlich eine Konjunkturpolitik verabschiedet, die Hypotheken für alle Hauskäufer (und 20 % Anzahlung für Erstkäufer) zulässt. Die chinesische Zentralbank (People's Bank of China, PBoC) hat außerdem den fünfjährigen Leitzins (der die Hypothekenzinsen bestimmt) in den letzten 12 Monaten dreimal gesenkt - erst um 5 Basispunkte (bps), dann um 15 bps und dann wieder um 15 bps.
Meine Schlussfolgerung: China ergreift Maßnahmen zur Stützung seines Immobilienmarktes, so dass sich die Rückgänge wahrscheinlich abschwächen werden - und selbst wenn nicht, haben wir es nicht mit einer Subprime-Krise zu tun.
Welche geopolitischen Bedenken sollten Anleger in Bezug auf China (einschließlich Taiwan) berücksichtigen?
Meiner Meinung nach ist die größte geopolitische Sorge in Bezug auf China die Beziehungen zwischen den USA und China, die in eine neue Phase eintreten - eine Phase, in der die beiden Länder strategische Konkurrenten sind. Alles andere ergibt sich aus dieser Tatsache.
Zum Hintergrund: Es gibt die Volksrepublik China (VRC), die wir alle als China kennen, und die Republik China (ROC), die wir alle als Taiwan kennen. Die beiden getrennten Regime Chinas und das aktuelle China-Taiwan-Problem sind ein Erbe des chinesischen Bürgerkriegs, der 1949 endete. Damals verlor die Volksrepublik China die Kontrolle über das chinesische Festland an die Volksrepublik China, aber Taiwan blieb unter der Herrschaft der Volksrepublik China. Nach chinesischer Auffassung gibt es jedoch nur ein China, und die VR China ist der legitime Vertreter Chinas.
Die Beziehungen der USA zu China und Taiwan waren im Laufe der Jahrzehnte jedoch sehr unklar. So nahmen die Vereinigten Staaten 1979 diplomatische Beziehungen zur Volksrepublik China auf und erkannten sie als einzige rechtmäßige Regierung Chinas an. Gleichzeitig verabschiedete der US-Kongress den Taiwan Relations Act, der nicht garantiert, dass die USA im Falle eines Angriffs oder einer Invasion Taiwans durch die Volksrepublik China militärisch intervenieren werden. Dennoch haben die Vereinigten Staaten weiterhin Waffen an Taiwan verkauft.
Für China ist Taiwan nach wie vor die größte ungelöste Souveränitätsfrage. Die offizielle Haltung gegenüber Taiwan ist, dass Taiwan ein Teil Chinas ist; China wird eine friedliche Wiedervereinigung und "ein Land, zwei Systeme" mit Taiwan anstreben, aber China verpflichtet sich nicht, die militärische Option aufzugeben, falls Taiwan die Unabhängigkeit erklärt oder ausländische Kräfte sich in die Situation einmischen.
Eine proaktive chinesische Invasion Taiwans ist unseres Erachtens zumindest kurz- bis mittelfristig unwahrscheinlich. Sollte es jedoch geschehen, wären die Auswirkungen gravierend.
China, Taiwan und die Vereinigten Staaten haben in den letzten Jahrzehnten den Status quo aufrechterhalten, der jedoch von Zeit zu Zeit in Frage gestellt wird, insbesondere wenn die Beziehungen zwischen den USA und China angespannt sind (wie kürzlich beim Besuch von Nancy Pelosi in Taiwan). China reagiert darauf in der Regel mit militärischen Übungen in den öffentlichen Gewässern um Taiwan (denn ein Eindringen in taiwanesische Gewässer käme einer Invasion gleich).
Ein weiterer Grund für den Status quo sind die enormen Kosten eines möglichen militärischen Konflikts für alle Beteiligten.
Aus der Sicht Chinas könnten die Kosten einer Invasion Taiwans wirtschaftlich katastrophal sein und China durch mögliche weltweite Sanktionen und Isolation um einige Jahrzehnte zurückwerfen. Eine solche Invasion könnte sich auch verheerend auf Chinas Image und seine Stellung in der Weltgemeinschaft auswirken (China legt großen Wert auf sein kulturelles "Gesicht" und strebt eine Führungsrolle in der Weltgemeinschaft an). Schließlich könnte eine Invasion auch Chinas eigene gesellschaftliche Stabilität bedrohen, da eine möglicherweise erfolglose militärische Kampagne in Verbindung mit weltweiten Sanktionen und Isolation leicht zu sozialen Unruhen führen könnte.
Zusammenfassend bin ich der Meinung, dass die Wahrscheinlichkeit einer proaktiven Invasion Taiwans durch China gering ist, vor allem kurz- bis mittelfristig, angesichts der oben genannten hohen Kosten. China könnte jedoch auf Provokationen reagieren, die den Status quo bedrohen und stören.
Aus Sicht der Vereinigten Staaten und Taiwans könnten die Kosten einer Störung des Status quo erhebliche Auswirkungen auf die taiwanesische und die damit verbundene globale Halbleiterlieferkette haben. Sie könnten auch zu potenzieller Instabilität in der gesamten asiatisch-pazifischen Region führen.
Meine Schlussfolgerung: Eine proaktive chinesische Invasion Taiwans ist unseres Erachtens zumindest kurz- bis mittelfristig ein unwahrscheinliches Ereignis. Sollte es jedoch dazu kommen, wären die Auswirkungen gravierend, so dass wir die Entwicklung genau beobachten müssen.
Sie haben vorhin die Lieferketten erwähnt. Wie wirkt sich der Trend zur Deglobalisierung auf China aus? Und wie wird er sich Ihrer Meinung nach auswirken?
Einige Lieferketten haben China bereits verlassen, bevor der aktuelle Deglobalisierungstrend einsetzte. Früher war China das globale Zentrum der Textilherstellung, und große Einzelhändler wie Walmart und Target bezogen ihre Waren aus dem Land. Aber diese Lieferketten begannen vor fast 10 Jahren, sich nach Vietnam und Bangladesch zu verlagern - zum Teil, weil China nicht mehr der billigste Produzent war, zum Teil, weil Chinas Währung stärker wurde, und zum Teil, weil China begann, sich auf Hightech-Industrien mit geringeren Umweltauswirkungen zu konzentrieren.
Als Reaktion auf die zunehmenden Deglobalisierungstendenzen, die steigenden geopolitischen Risiken und die jüngsten COVID-Störungen haben globale Unternehmen jedoch begonnen, ihre Lieferketten zu diversifizieren und ihre Abhängigkeit von einem Land (wie China) zu verringern. Sogar chinesische Unternehmen haben begonnen, ihre Kapazitäten und ihr Angebot außerhalb des Festlandes - in Indonesien, Vietnam, Mexiko und Osteuropa - zu erweitern, um die Nachfrage in Übersee besser bedienen zu können.
So hat beispielsweise Apple (einschließlich seiner Zulieferer in China) damit begonnen, neue Lieferketten- und Fertigungskapazitäten außerhalb seines Hauptlieferlandes China aufzubauen, indem es Kapazitäten in Vietnam und Indien errichtet hat. China ist jedoch nach wie vor der größte Zulieferer von Apple, denn 60 % bis 90 % der Apple-Komponenten und Endprodukte werden in China hergestellt.
Chinas große und qualifizierte Arbeitskräfte, seine wettbewerbsfähige Kostenstruktur, seine groß angelegte, fortschrittliche Infrastruktur und Technologiekapazitäten sowie sein günstiges Geschäftsumfeld bleiben aus fundamentaler Sicht für globale Unternehmen attraktiv. Daher glaube ich, dass die Auswirkungen der Deglobalisierung auf die Verlagerung der Lieferkette kurzfristig moderat sein könnten und die langfristige Entwicklung schrittweise verlaufen könnte.
Meine Schlussfolgerung: Chinas Rolle in den Lieferketten ändert sich, zum Teil aufgrund einer natürlichen Entwicklung und zum Teil aufgrund geopolitischer Erwägungen. Dies wird sich auf China auswirken, da 20 % seines BIP aus Bruttoexporten stammen. Dies wird auch Auswirkungen auf die globalen Lieferketten und die damit verbundenen globalen Industrien haben, die immer noch stark von China abhängig sind. Ich denke jedoch, dass sich sowohl der Trend als auch die Auswirkungen im Laufe der Zeit allmählich entwickeln werden. Und ich glaube nicht, dass sich Chinas Ziel, sich der Welt weiter zu öffnen und in der Wertschöpfungskette aufzusteigen, ändern wird.
Müssen Anleger befürchten, dass die in den USA notierten Aktien chinesischer Unternehmen von den Börsen genommen werden?
Ende 2020, als sich die Beziehungen zwischen den USA und China verschlechterten, verabschiedeten die Vereinigten Staaten ein Gesetz, das besagt, dass jedes in den USA notierte Unternehmen vom Public Company Accounting Oversight Board (PCAOB) geprüft werden muss.
China war eines der wenigen Länder mit großen ADR-Notierungen (American Depositary Receipts), die dies nicht tun konnten (aufgrund unterschiedlicher Rechtssysteme und Gesetze). Viele Marktteilnehmer waren der Meinung, dass China nicht nachgeben würde, aber ich war anderer Meinung und hatte Recht: China beschloss, das PCAOB kommen zu lassen, um diese Unternehmen zu prüfen.
Nach einer Reihe von Verhandlungen zwischen den Aufsichtsbehörden und Verzögerungen aufgrund von COVID-Reisebeschränkungen gibt es nun eine mögliche Lösung, die derzeit von US-Prüfern in Hongkong getestet wird. Bislang ist China den Forderungen nach Stichprobendaten nachgekommen, einschließlich einiger seiner größten in den USA notierten Unternehmen. Eine Entscheidung des PCAOB wird bis Ende des Jahres erwartet, und China hat ab der Verabschiedung des Gesetzes 2020 drei Jahre Zeit, die Anforderungen vollständig zu erfüllen.
Meine Schlussfolgerung: China hat seine pragmatische Haltung in der ADR-Frage unter Beweis gestellt, mit dem Ziel, dass diese Unternehmen weltweit börsennotiert bleiben. Ich gehe daher davon aus, dass die PCAOB-Prüfung vorankommen wird - und damit auch das Risiko eines Ausscheidens aus dem Markt.
Fünf Denkanstöße
Trotz des ungewissen zukünftigen Wachstums in China gibt es meiner Meinung nach Grund zu vorsichtigem Optimismus. Im Folgenden finden Sie die fünf wichtigsten Schlussfolgerungen:
- Chinas Zero-COVID Politik hat sich negativ auf chinesische Aktien ausgewirkt, könnte sich aber geringfügig verbessern.
- China ergreift Maßnahmen zur Stützung seines Immobilienmarktes, so dass sich die Rückgänge wahrscheinlich abschwächen werden - und selbst wenn dies nicht der Fall ist, haben wir es nicht mit einer Subprime-Krise zu tun.
- Ein chinesischer Einmarsch in Taiwan ist ein Ereignis mit geringer Wahrscheinlichkeit und großen Auswirkungen.
- Die Rolle Chinas in den globalen Lieferketten ändert sich, was kurzfristig schaden kann, aber Chinas Ziel, sich der Welt weiter zu öffnen und in der Wertschöpfungskette aufzusteigen, wird sich wahrscheinlich nicht ändern.
- China möchte, dass seine Unternehmen weltweit an der Börse notiert sind, und wird daher die Prüfung weiter vorantreiben, was das Risiko eines Ausschlusses von der Liste verringern dürfte.
Von Vivian Lin Thurston, CFA, Partnerin und Portfoliomanagerin im globalen Aktienteam von William Blair Investment Management
