Jede Geschichte hat immer zwei Seiten, und das erste Quartal 2023 bildet da keine Ausnahme für Schwellenländeranleihen (EM). Einerseits litt die Anlageklasse unter einer zunehmenden Risikoaversion, die durch die Sorge um die Gesundheit des US-Bankensektors ausgelöst wurde. Andererseits sind wir der Ansicht, dass diese Bedenken das Ende des geldpolitischen Straffungszyklus vorantreiben und das globale makroökonomische Umfeld verbessern dürften, was die Fundamentaldaten der Schwellenländeranleihen unterstützt.
Ein Blick auf die Chancen: Übergewichtung oder Untergewichtung
Auf dem Weg durch das zweite Quartal gibt es viel Positives über EM-Schuldtitel zu berichten.
Der Markt für notleidende Anleihen kann Chancen bieten, wenn die Ausfallwahrscheinlichkeiten überschätzt und die Erholungswerte unterschätzt werden, was unserer Meinung nach der Fall ist. Wir sehen einen Mehrwert in hochverzinslichen Krediten mit hohem Beta und sind auf eine Verringerung der Spreads bei hochverzinslichen und Investment-Grade-Anleihen eingestellt.
Darüber hinaus sehen wir ausgewählte Chancen bei Schwellenländeranleihen in lokaler Währung, wo Währungsbewertungen und Laufzeitprämien für lokale Zinssätze attraktiv erscheinen, sowie bei Unternehmensanleihen, wo es differenzierte fundamentale Faktoren, günstige technische Angebotsbedingungen und attraktive absolute Bewertungen gibt.
Darüber hinaus haben wir kürzlich ein diversifiziertes Engagement in Finanztiteln aufgebaut, da die Ansteckung durch die US-Finanzmärkte gedämpft scheint.
Dennoch sehen wir erheblichen Spielraum für eine fundamentale Differenzierung und bevorzugen Länder mit einem leichteren Zugang zu multilateralen und bilateralen Finanzierungen sowie Emittenten mit geringem Refinanzierungsbedarf und soliden Bilanzen.
In Lateinamerika sind unsere Positionen in den Bereichen Öl und Gas, Technologie, Medien und Telekommunikation (TMT), Versorger sowie Industrie- und Finanzwerte diversifiziert. Wir konzentrieren uns auf Brasilien, Kolumbien und Zentralamerika.
In Mittel- und Osteuropa, dem Nahen Osten und Afrika (CEEMEA) sind unsere Positionen in den Bereichen Finanzwerte, Öl und Gas, TMT, Versorgungsunternehmen, Metalle und Bergbau sowie Immobilien diversifiziert. Wir konzentrieren uns auf die Vereinigten Arabischen Emirate (VAE), Osteuropa und Afrika.
In Asien sind unsere Positionen in den Bereichen Öl und Gas, Finanzwerte, Industriewerte, Metalle und Bergbau, Technologie, Versorger und Immobilien diversifiziert. Wir konzentrieren uns auf China, Indien und Indonesien.
High-Beta Bucket
Im High-Beta Bucket sind unsere größten übergewichteten Positionen in Ägypten, Argentinien und Angola, während unsere größten untergewichteten Positionen in Nigeria, Honduras und Bolivien liegen.
Ägypten (übergewichtet): Wir gehen davon aus, dass der Außenfinanzierungsbedarf Ägyptens mit Unterstützung des Internationalen Währungsfonds (IWF) und der Partner des Landes im Nahen Osten gedeckt werden kann, und die jüngsten Währungsanpassungen werden die Ungleichgewichte verringern und die Finanzzuflüsse unterstützen.
Argentinien (übergewichten): Wir sehen die Möglichkeit eines positiven Regimewechsels nach den Wahlen in der zweiten Jahreshälfte 2023, sind aber besorgt über die internationale Reserveposition des Landes. Wir sind vor allem in defensiveren Wertpapieren und höherwertigen Staatspapieren engagiert, die unserer Meinung nach vor dem Amtsantritt einer neuen Regierung im nächsten Jahr zurückgezahlt werden sollten.
Angola (übergewichtet): Die Politik Angolas ist umsichtig, und die im letzten Quartal gezeigte Wechselkursflexibilität untermauert unsere positive Einschätzung.
Nigeria (untergewichtet): Nigeria verfügt über eine geringe Fähigkeit zur Mobilisierung von Einnahmen, was in Kombination mit einer expansiven Finanzpolitik (insbesondere Treibstoffsubventionen) zu einem Anstieg der Staatsverschuldung beiträgt (wenngleich der Ausgangspunkt ein niedriger Wert ist). Die meisten fiskalischen Gewinne, die durch die hohen Ölpreise im Jahr 2022 erzielt wurden, sind bereits durch die geringe Ölproduktion und die kostspieligen Benzinsubventionen aufgezehrt worden. Das könnte die ohnehin niedrigen Staatseinnahmen weiter belasten.
Bolivien (untergewichtet): Wir haben keine Position, da wir über die makroökonomischen Fundamentaldaten besorgt sind. Bolivien hat einen unhaltbaren Politikmix aus hohen Haushaltsdefiziten und einem unflexiblen Wechselkurssystem betrieben. Gegenwärtig besteht ein erheblicher Devisenmangel, und Bolivien steht vor einer ungewissen Zukunft.
Honduras (untergewichtet): Wir haben keine Position, da wir glauben, dass sich Honduras auf einem Abwärtspfad befindet und wir für die Risiken nicht angemessen entschädigt werden. Insbesondere sind wir besorgt über die Ausrichtung der Politik. Präsidentin Xiomara Castro hat viele der positiven Reformen der Vorgängerregierungen rückgängig gemacht und sich vom IWF distanziert.
Medium-Beta Bucket
Im Medium-Beta Bucket sind unsere größten übergewichteten Positionen in Mexiko, der Elfenbeinküste und der Dominikanischen Republik, während unsere größten untergewichteten Positionen in Oman, Jamaika und Bahrain liegen.
Mexiko (übergewichtet): Kürzlich versuchte Präsident Andrés Manuel López Obrador (AMLO), die Wahlordnung zu Gunsten seiner Partei zu ändern, doch der Oberste Gerichtshof des Landes setzte die Umsetzung der vorgeschlagenen Änderungen aus. Die Wahlen sollen im Juli 2024 stattfinden. Unsere Übergewichtung ist weitgehend auf unsere Position in der staatlichen Ölgesellschaft zurückzuführen, deren Spreads (die zu den höchsten im Vergleich zu Staatsanleihen in den Schwellenländern gehören) attraktiv erscheinen.
Elfenbeinküste (übergewichtet): Wir sind der Ansicht, dass die Fundamentaldaten aufgrund der attraktiven Bewertungen von langlaufenden Euro-Anleihen weiterhin relativ günstig sind.
Die Dominikanische Republik bleibt unserer Meinung nach eine der vielversprechendsten fundamentalen Entwicklungen in Lateinamerika.
Dominikanische Republik (übergewichtet): Die Dominikanische Republik bleibt unserer Meinung nach eine der vielversprechendsten fundamentalen Entwicklungen in Lateinamerika. Wir haben eine kleine Übergewichtung in Staatsanleihen, haben aber das Engagement in den unteren Teil der Kurve verlagert, da wir den relativen Wert für attraktiv halten und Spielraum für eine Spread-Kompression sehen.
Oman (untergewichtet): Unsere Untergewichtung ist in erster Linie auf die engen Bewertungen und die starke Positionierung der Anleger zurückzuführen. Oman war in den letzten Jahren eine starke Reformstory, aber wir glauben, dass der Erfolg in den Anleihen des Landes angemessen eingepreist ist. Darüber hinaus ist das Land nach wie vor stark vom Öl abhängig, dessen Preise durch die Verlangsamung des globalen Wachstums gefährdet sind.
Jamaika (untergewichtet): Wir haben derzeit keine Position, was vor allem auf die Bewertungen zurückzuführen ist. Seit die Regierung vor vielen Jahren ein IWF-Programm in Anspruch genommen hat, sind die jamaikanischen Finanzen solide. Die jamaikanischen Kreditspreads befinden sich jedoch in der Nähe von Allzeithochs, so dass wir nur noch wenig Mehrwert sehen.
Bahrain (untergewichtet): Unsere Untergewichtung ist in erster Linie auf Bewertungsbedenken zurückzuführen. Die Sensibilität Bahrains gegenüber niedrigeren Ölpreisen ist hoch, und obwohl es einige erfolgreiche Steuerreformen gab, unterstützen die Schuldenkennzahlen nicht die engeren Spreads, und das Potenzial für ein neues Angebot auf dem Anleihemarkt ist hoch.
Low-Beta Bucket
Im Low-Beta-Bereich sind unsere größten übergewichteten Positionen in Bermuda, Saudi-Arabien und Guatemala und unsere größten untergewichteten Positionen in den Vereinigten Arabischen Emiraten, Malaysia und Chile.
Bermuda (übergewichtet): Wir glauben, dass sich Bermuda auf einem starken fundamentalen Pfad befindet und institutionell in einer viel stärkeren Position ist als andere lateinamerikanische Kredite mit niedrigem Beta, wie Chile und Peru.
Saudi-Arabien (übergewichtet): Unserer Meinung nach ist Saudi-Arabien der stärkste Kredit in der Region, da das Land durch seine positiven Reformen die Wirtschaft von der Abhängigkeit vom Öl abkoppelt. Die jüngsten Heraufstufungen der Ratings unterstützen diesen Trend, und wir sind mit den relativen Bewertungen zufrieden.
Guatemala (übergewichtet): Guatemala verfügt über solide makroökonomische Fundamentaldaten, leidet jedoch aufgrund seiner geringen Größe unter einer eingeschränkten Regierungsfähigkeit. Wir sind grundsätzlich neutral gegenüber der Benchmark über Staatsanleihen; unsere Übergewichtung ist weitgehend auf das Engagement in Unternehmen zurückzuführen.
Vereinigte Arabische Emirate (untergewichtet): Wir haben unsere Positionen in Sharjah und Dubai, wo die Spreads gestiegen sind, reduziert, da wir glauben, dass es in der Region mit niedrigerem Beta bessere Verwendungsmöglichkeiten für Barmittel gibt. Unsere Positionierung in den VAE konzentriert sich nun weitgehend auf die stärkeren Abu Dhabi-Anleihen.
Malaysia (untergewichtet): Wir halten die Bewertungen für unattraktiv, insbesondere bei Staats- und Quasi-Staatsanleihen mit längeren Laufzeiten.
Chile (untergewichtet): Die Bewertungen sind knapp und die politische Entwicklung des Landes ist ungewiss. Nach der gescheiterten Verabschiedung einer neuen Verfassung bleibt unserer Meinung nach die institutionelle Unsicherheit bestehen, und es gibt attraktivere Märkte, in die man investieren kann.
Marco Ruijer, CFA, ist Portfoliomanager im Team für Schwellenländeranleihen von William Blair.
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