Die Schwellenländer haben 2023 wieder Tritt gefasst, aber die Erholung von den Tiefstständen im Oktober 2022 war für die einzelnen Märkte alles andere als einheitlich. Wir gehen davon aus, dass die heterogene Dynamik und die säkularen Themen, die die Performance im Jahr 2023 bestimmt haben, das Marktverhalten auch im Jahr 2024 prägen werden, da sich ein neuer Schwellenländerzyklus entwickelt. Zu diesen Trends gehören die unterschiedlichen Entwicklungen in China und Indien, die steigende Nachfrage nach KI-bezogener Hardware und die Umgestaltung der globalen Lieferketten.
Günstiger Makro- und Bewertungshintergrund trotz monetären Gegenwinds
Die makroökonomischen Fundamentaldaten verbessern sich in den meisten EM-Ländern, und die Zentralbanker der EM-Länder sind bestrebt, zu einer akkommodierenden Geldpolitik überzugehen, nachdem die Inflationssorgen verschwunden sind.
Ihre Möglichkeiten zur Stimulierung wurden jedoch über weite Strecken des Jahres 2023 durch eine überraschend robuste US-Wirtschaft eingeschränkt, die zu höheren Zinsen und einem stärkeren US-Dollar führte. Außer in Brasilien und Chile haben die Zentralbanken der Schwellenländer vor Zinssenkungen zurückgeschreckt, um Kollateralschäden durch die daraus resultierende Abwertung ihrer Landeswährungen zu vermeiden.
In den kommenden Monaten werden die Mittelzuflüsse in die Schwellenländermärkte unserer Meinung nach davon abhängen, inwieweit das Wirtschaftswachstum in den USA anhält. Obwohl ein Szenario mit höheren und länger anhaltenden Zinsen in den USA ein schwierigeres Umfeld für Schwellenländeraktien schaffen würde, deuten der jüngste Rückgang der US-Inflation und ein schwächerer US-Dollar darauf hin, dass sich ein konstruktiveres Umfeld für Schwellenländer entwickelt.
In jedem Fall erscheinen die relativen Bewertungen in den Schwellenländern attraktiv, und wir glauben, dass die Schwellenländer nach wie vor der beste Weg sind, um an vielen der stärksten langfristigen Trends der Welt teilzuhaben. Nach der anfänglichen Erholungsphase, in der Deep-Value-Titel und stark zyklische Titel historisch und vorhersehbar den Weg geebnet haben, ist unserer Meinung nach eine Rotation hin zu qualitativem Wachstum wahrscheinlich das nächste Kapitel der Entwicklung.
Performance-Highlights aus dem Jahr 2023
Beflügelt durch den Optimismus im Zusammenhang mit der Wiederbelebung der chinesischen Wirtschaft konnten die Schwellenländer Anfang 2023 nach einer 20-monatigen Baisse, in der der MSCI EM Index von seinem Höchststand bis zu seinem Tiefststand um 41,7% fiel, wieder festen Boden unter die Füße bekommen.
Der Aufschwung in China verlief jedoch nicht wie erwartet. Mit einem Minus von 9,01% im Jahresverlauf bis zum 30. November wurde China durch die COVID-bedingten Auswirkungen, einschließlich höherer Arbeitslosigkeit, psychologischer Schäden im Verbraucher- und Unternehmenssektor, Schwäche im Immobiliensektor und einer Verschlechterung der Beziehungen zu den USA, stärker als erwartet in Mitleidenschaft gezogen.
Obwohl es China nicht gelungen ist, das globale Wachstum spürbar anzukurbeln, entwickelten sich andernorts beachtliche Aufwärtsmärkte. Indien - ein Land, das wir in unseren Portfolios weiterhin übergewichten - hat sich im Jahr 2023 mit einem seit Jahresbeginn bis zum 30. November erzielten Gewinn von 11,75% als herausragende Performance erwiesen. Indische Industrie- und Finanzwerte waren besonders stark, gestützt durch einen robusten Investitionszyklus, ein solides Wachstum des Bruttoinlandsprodukts (BIP) und eine günstige demografische Entwicklung.
In anderen asiatischen Ländern hat die steigende Nachfrage nach künstlicher Intelligenz (KI) Korea (+15,52% bis zum 30. November) und Taiwan (+23,81%), die beide eine Schlüsselrolle in der globalen KI-Hardware-Lieferkette spielen, einen erheblichen Auftrieb verliehen.
Auch Mexiko hat sich in der aktuellen Situation gut entwickelt und verzeichnete bis zum 30. November einen Zuwachs von 28,73%. Das Land ist zum Aushängeschild für das COVID-bezogene Reshoring-Thema geworden, das durch die zunehmenden geopolitischen Spannungen zwischen den USA und China und den Krieg in der Ukraine noch verstärkt wurde.
Südafrika - ein Land, in dem wir nur geringfügig engagiert sind - hat im bisherigen Jahresverlauf bis zum 30. November 4,7% verloren und leidet unter der grassierenden Korruption und der schwächelnden Infrastruktur. Die schlechten Bedingungen werden durch den Skandal beim staatlichen Energieversorger Eskom unterstrichen, der zu ständigen Stromausfällen im ganzen Land geführt und die Wirtschaft gelähmt hat.
Unterschiedliche Pfade in den dominierenden Schwellenländern
China und Indien machen zusammen 44% des MSCI EM Investable Market Index (IMI) aus. Die großen Unterschiede zwischen den beiden Märkten werden immer deutlicher, und obwohl sich ein Großteil des Pessimismus in Bezug auf China derzeit in den Bewertungen widerspiegelt, sind wir für indische Aktien nach wie vor konstruktiver eingestellt.
Aus der Perspektive der Verschuldung ist die wirtschaftliche Gesundheit Indiens wesentlich robuster als die Chinas: Die Verschuldung der Nichtfinanzunternehmen im Verhältnis zum BIP liegt in Indien bei 51%, verglichen mit 165% in China, und die Verschuldung der privaten Haushalte im Verhältnis zum BIP beträgt in Indien 19% und in China 65%.
Auf fundamentaler Ebene stehen Indiens Demografie, Politik, transparente Geldpolitik und die Annäherung an den Westen im Gegensatz zu China, was unserer Meinung nach die Dynamik des indischen Aktienmarktes weiterhin unterstützen sollte. Der chinesische Markt hingegen wird aufgrund eines zunehmend restriktiven und unberechenbaren regulatorischen Umfelds immer schwieriger zu navigieren.
Unserer Ansicht nach besteht ein zunehmender Teil des MSCI China Index aus Unternehmen mit asymmetrischen Risikoprofilen. Schließt man aus dem Index die Unternehmen aus, die unter den Begriff "Common Prosperity" fallen und potenziellem regulatorischem Druck ausgesetzt sind, die staatlichen Unternehmen (SOEs) und die Technologieunternehmen, bei denen die USA versucht haben, den Zugang zu wichtigen US-Technologien zu beschränken, verbleibt eine relativ kleine Teilmenge des Index, die wir als rentable Anlagen betrachten.
Nach den drakonischen und langwierigen COVID-bedingten Abriegelungen in China hat Präsident Xi der Politik eindeutig Vorrang vor der Wirtschaft eingeräumt, und es wurde wenig getan, um den lang anhaltenden Vertrauens-Schaden zu beheben, der der Bevölkerung zugefügt wurde. Die Verbraucher zögern, Geld auszugeben, und die Unternehmen zögern, zu investieren.
Die Probleme im Immobiliensektor haben sich verschärft, was durch die öffentlichkeitswirksamen Insolvenzen von Evergrande und Country Garden deutlich wurde. Zum Zeitpunkt der Erstellung dieses Berichts sind 25 der 50 größten Bauträger für Wohnimmobilien in China in Verzug. Viele Familien haben für neue Wohneinheiten gezahlt, die wahrscheinlich nie fertig gestellt werden, was das Vertrauen in den Immobilienmarkt weiter erschüttert.
Da Immobilien für den Großteil der Bevölkerung den größten Teil des Haushaltsvermögens ausmachen, haben die sinkenden Immobilienwerte einen negativen Vermögenseffekt zur Folge. Solange der Druck auf die Immobilienpreise nicht nachlässt, wird es für die Wirtschaft schwierig sein, in Schwung zu kommen.
Chinas jüngste Konjunkturprogramme waren nicht annähernd umfangreich genug, um das Vertrauen in die privaten Haushalte und Unternehmen wieder zu stärken. Darüber hinaus hat die Undurchsichtigkeit der Geld- und Steuerpolitik bei den Anlegern Unsicherheit über die wirtschaftlichen Aussichten geschaffen.
Klar ist, dass das Ausmaß der Auswirkungen der gesamten Sozialfinanzierung Chinas (allgemeine Kreditvergabe an die Wirtschaft) mit jeder weiteren Lockerungsrunde, die das Land seit 2008 durchgeführt hat, abgenommen hat, was sich unserer Meinung nach durch die bereits hohe Verschuldung und Xis zunehmende Zurückhaltung bei der Förderung des Konsums erklären lässt.
Eine unerwartete Rettung des Immobilienmarktes oder ein überdimensioniertes Konjunkturpaket würde die Blutung sicherlich stoppen, aber bisher sind alle Ankündigungen hinter den Erwartungen zurückgeblieben und die anfängliche Begeisterung der Anleger war nur von kurzer Dauer. Auf jeden Fall scheinen die langfristigen Fundamentaldaten in Indien wesentlich vielversprechender zu sein.
Mit einem Anteil am weltweiten BIP-Wachstum von annähernd 20% ist Indien einer der stärksten Märkte in den Schwellenländern, und wir glauben, dass sich die Situation des Landes weiter verbessern wird. Tatsächlich hat das Land Taiwan und Korea überholt und ist nun die zweitgrößte Komponente des MSCI EM Index. Die Inflation hat sich abgekühlt, die Zinssätze steigen nicht mehr, das BIP-Wachstum ist robust, und sowohl die Investitionen des öffentlichen als auch des privaten Sektors scheinen in einen Aufschwung einzutreten.
Die erste Etappe der jahrzehntelangen Wachstumsgeschichte Indiens, die durch einen aufstrebenden Verbraucher gekennzeichnet war, hat sich zu einer "Version 2.0" entwickelt, die sich auf den Ausbau von Wohnraum und wichtiger Infrastruktur konzentriert. Der indische Wohnimmobilienmarkt boomt, und wir erwarten angesichts der massiven Nachfrage und des knappen Angebots an Wohnraum ein jahrzehntelanges Wachstum.
Das Land hat einen 35-Milliarden-Dollar-Plan für den Ausbau der Eisenbahn, erhebliche Investitionen in die Strominfrastruktur, 220 neue Flughäfen bis 2025 und zahlreiche andere Initiativen angekündigt, die unsere positive Einstellung zu Midcap-Industriewerten unterstützen.
Neben den Industriewerten halten wir auch an unserer positiven Einschätzung des indischen Finanzsektors fest. Seit 2005 haben die indischen Banken den MSCI AC World Banks Index ruhig, aber deutlich übertroffen, und es gibt Gründe für anhaltenden Optimismus. Die Penetrationsraten für Finanzprodukte steigen tendenziell an und sind im Vergleich zum Rest der Welt in absoluten Zahlen immer noch sehr niedrig. Die Bevölkerung ist unterdurchschnittlich verschuldet und beginnt, ihre Kreditaufnahme zur Finanzierung von Hauskäufen zu erhöhen. Das Pro-Kopf-Einkommen hat vor kurzem die Schwelle von 2.000 US-Dollar überschritten - unserer Meinung nach ein wichtiges Signal, dass die Nachfrage nach langlebigen Gütern aller Art anziehen wird.
Obwohl Indien mit einem Aufschlag gegenüber dem EM-Universum gehandelt wird, sind die Bewertungen unserer Meinung nach durch das beeindruckende Wachstum des Gewinns pro Aktie (EPS) gerechtfertigt, das durch den starken Rückenwind im Finanz- und Industriesektor angetrieben wird.
Neben Indien haben ausgewählte Bullenmärkte möglicherweise noch Luft nach oben
Neben Indien sehen wir auch in einigen anderen Märkten Chancen.
In Mexiko entwickelt sich ein positiver Zyklus
Mexiko, das Aushängeschild der globalen Reshoring-Story, war in den letzten drei Jahren einer der Aktienmärkte mit der besten Performance. Die niedrigen Arbeitskosten und der wachsende Konsens in den Vereinigten Staaten, Lieferketten näher an den Heimatmarkt zu verlagern - ausgelöst durch COVID-19 und angespornt durch geopolitische Spannungen - haben einen starken Trend zur Verlagerung von Fabriken von China nach Mexiko ausgelöst. Laut Bloomberg hat Mexiko kürzlich China als Exportland Nr. 1 in den USA abgelöst, wobei die US-Exporte von 385 Mrd. USD im Jahr 2021 auf 455 Mrd. USD im Jahr 2022 steigen werden.
Sozialreformen setzen Potenzial in Saudi-Arabien frei
Saudi-Arabien, das neu in den MSCI EM Index aufgenommen wurde, nähert sich bereits der Größe Brasiliens in diesem Index an.
Eine Umfrage von Ipsos aus dem Jahr 2023 ergab, dass 91% der Saudi-Araber glauben, dass sich das Land in die richtige Richtung bewegt - der höchste Prozentsatz aller Länder der Welt. Die saudische Regierung steuert mit Unterstützung des Staatsfonds (PIF) den Übergang des Landes vom Öl zu anderen Branchen. Der Plan "Vision 2030" sieht Investitionen in Höhe von 3,1 Billionen Dollar vor, um diesen Übergang zu unterstützen. Mit rund 50 geplanten Börsengängen in den nächsten 12 bis 18 Monaten zeichnet sich eine rege Kapitalmarktaktivität ab.
Darüber hinaus profitiert Saudi-Arabien vom Rückenwind, der sich aus dem gesellschaftlichen Strukturwandel ergibt: Frauen können jetzt Auto fahren, sie geben mehr Geld aus, und sie treten auch in großer Zahl in den Arbeitsmarkt ein.
Trotz der positiven Dynamik im Land besitzt etwa die Hälfte der aktiven globalen Aktienmarktfonds (überwiegend mit Sitz in den USA) keine einzige saudi-arabische Aktie, und mehr als 90% sind laut FactSet und Morgan Stanley Research (Stand: 30. Juni 2023) in dem Land untergewichtet. Wir sehen einige der attraktivsten Chancen in den saudischen Small- und Mid-Cap-Aktien.
EM: Ein effizienter Weg, um vom Anstieg der KI-Nachfrage zu profitieren
Korea und Taiwan sind die Hauptnutznießer der wachsenden Nachfrage nach KI in allen Bereichen. Morgan Stanley prognostiziert, dass die Umsätze mit KI-Halbleitern zwischen 2023 und 2027 jährlich um 31% steigen werden, und zwar für alle Anwendungen - Cloud, Automotive, Consumer, PC, Smartphone usw.
Wir glauben, dass auf KI-Hardware fokussierte Small- und Mid-Cap-Aktien, die fast alle in Korea und Taiwan operieren, die beste Möglichkeit für Anleger sind, an diesem aufkeimenden Markt zu partizipieren. Taiwans Mid-Caps sind für die Lieferkette von NVIDIA von entscheidender Bedeutung, und Korea ist mit seinen Unternehmen, die ausschließlich High-End-DRAM-Speicherzellen, Schlüsselkomponenten für KI-Chips, entwickeln, gut positioniert.
Selektives Ausnutzen von säkularen Themen in den Emerging Markets
Die jüngsten Entwicklungen bestätigen nur das Prinzip, dass die Schwellenländer nicht als eine große, homogene Anlageklasse betrachtet werden sollten. Die monetären, wirtschaftlichen und politischen Bedingungen sind von Land zu Land sehr unterschiedlich, und trotz des erheblichen Gegenwinds für den größten Bestandteil der Schwellenländer, China, sind wir der Meinung, dass überzeugende Bewertungen und ausgewählte Bullenmärkte einen optimistischen Ausblick für gut strukturierte Schwellenländerportfolios unterstützen.
Wir glauben, dass Schwellenländer der effizienteste Weg sind, um Zugang zu einigen der stärksten säkularen Themen der Welt zu erhalten: Indiens aufstrebende Mittelschicht, die steigende Nachfrage nach künstlicher Intelligenz und die Verlagerung von Lieferketten in die Nähe der Produktion. Jetzt, da die frühe Erholungsphase der Anlageklasse im Rückspiegel zu sehen ist, sind wir der Meinung, dass Qualitätswachstumswerte in der Lage sind, sich besser zu entwickeln. Vor diesem Hintergrund sind wir der Meinung, dass die Aktienauswahl und die Fähigkeit, qualitativ hochwertige Unternehmen mit starken Managementteams, nachhaltigen Wettbewerbsvorteilen und soliden Bilanzen zu identifizieren, von größter Bedeutung sind.
