Aufgrund der zunehmenden Indexkonzentration auf dem Markt sind passive Fonds nicht in der Lage, die Risiken aktiv zu steuern, die mit ihrem überproportionalen Engagement in den größten Indexbestandteilen verbunden sind, und setzen im Wesentlichen auf den künftigen Erfolg einer begrenzten Gruppe von Unternehmen.
Der disziplinierte Fokus der Large Cap Growth-Strategie von William Blair auf das Risikomanagement kombiniert einen sorgfältigen Portfoliokonstruktionsprozess, der vor unbeabsichtigten Risiken in einer sich entwickelnden Marktlandschaft schützen soll. Das Portfolio geht keine übermäßigen Faktor- oder Makrowetten ein, sondern ist so konstruiert, dass das idiosynkratische Risiko auf Aktienebene der Haupttreiber der Performance ist.
Wir sind davon überzeugt, dass unser umsichtiger Ansatz bei der Verwaltung des benchmarkbezogenen Risikos und unsere Konzentration auf Investments in „strukturell begünstigte“ Unternehmen uns das Potenzial geben, die Performance des Large-Cap-Wachstumsuniversums der Manager beständig zu übertreffen.
Anleger sehen sich in der Anlageklasse Large-Cap Growth mit unbeabsichtigten passiven Risiken konfrontiert
Während Large-Cap-Indizes in den letzten zehn Jahren im Vergleich zu anderen Anlageklassen starke Renditen erzielten, hat die Indexkonzentration in diesem Zeitraum zugenommen, wobei die größten Indexbestandteile einen immer größeren Anteil ausmachen und einen überproportionalen Beitrag zur Indexperformance leisten.
Im Jahr 2023 beispielsweise machten die Magnificent-7-Aktien (Apple, Alphabet, Amazon, NVIDIA, Meta, Microsoft und Tesla) zum Jahresende etwa 47 % der Gewichtung des Russell 1000 Growth Index[1] aus und trugen zu etwa 65 % zur Rendite des Index bei, wie in der nachstehenden Grafik dargestellt. Anders ausgedrückt: Die Performance des Index wurde von einer kleinen Anzahl von Aktien bestimmt.
Passive Fonds sind nicht in der Lage, die Risiken aktiv anzugehen, die mit dem zunehmenden Engagement in diesen prominenten Bestandteilen bei steigender Marktkonzentration verbunden sind. Passive Large-Cap-Fonds sind kopflastig geworden, wobei sich ihr wachsendes Engagement in den größten Indexbestandteilen im Gleichschritt bewegt und den Aktien mit der höchsten Marktkapitalisierung in Übereinstimmung mit ihren jeweiligen Indizes systematisch eine immer höhere Gewichtung zuweist.
Infolgedessen sind passive Anleger zunehmend auf den künftigen Erfolg einer begrenzten Gruppe von Unternehmen angewiesen. Seit der zweiten Hälfte des Jahres 2023 und bis Anfang 2024 hat sich die Wertentwicklung des Index leicht entkoppelt; mehrere der „Magnificent 7“-Aktien blieben hinter der breiteren Indexrendite zurück.
Dieser Zeitraum fiel auch mit einer Verschlechterung des Performance-Rankings des Index gegenüber dem Large-Cap-Wachstumsuniversum der aktiven Fondsmanager zusammen - ein Zeichen dafür, dass sich die relative Performance der aktiven Manager gegenüber dem Index verbessert hat.
Im Gegensatz dazu sind aktive Manager nicht an die vorherrschenden Gewichte im Index gebunden und können gut positioniert sein, um sich in einer sich entwickelnden Marktlandschaft zurechtzufinden. Anders ausgedrückt: Aktive Manager können ihre Portfolios strategisch positionieren, um die besten Chancen zu nutzen. Dies steht im Gegensatz zu ihren passiven Pendants, die auf den anhaltenden Erfolg einer begrenzten Anzahl von Aktien im Index angewiesen sind.
Das Rahmenwerk für die Portfoliokonstruktion der Large Cap Growth-Strategie von William Blair ist darauf ausgelegt, unbeabsichtigte Risiken zu minimieren. Dementsprechend hat sie im Laufe der Zeit konsistente risikobereinigte Renditen erzielt. Darüber hinaus sind wir der Meinung, dass Anleger von einem bewussteren Fokus auf aktive Large-Cap Growth-Anlagen profitieren können, um ihr Vermögen zu vermehren und zu schützen.
Unser Large-Cap Growth-Anlageansatz: Strukturell begünstigte Unternehmen finden
William Blair verfügt über eine jahrzehntelange Erfahrung mit qualitativ hochwertigen Investitionen in Wachstumswerte. Speziell im Bereich der Large-Caps setzen wir unseren Ansatz der "strukturell begünstigten Unternehmen" ein, der uns hilft, wachsende Large-Cap-Unternehmen in wachsenden Branchen zu identifizieren.
Unser Anlageprozess basiert auf einem forschungsintensiven Ansatz, bei dem wir versuchen, Fehlbewertungen oder Ineffizienzen auf dem Markt für Large-Cap-Wachstumsunternehmen zu identifizieren. Dadurch sind wir in der Lage, strukturell begünstigte Unternehmen zu finden, deren Aktien unserer Meinung nach im Verhältnis zum langfristigen Ertragswachstumspotenzial des Unternehmens und zur Dauerhaftigkeit dieses Wachstums falsch bewertet sind.
Der erste Schritt zur Identifizierung strukturell begünstigter Unternehmen ist unsere Brancheneinschätzung. Wir versuchen, Branchen zu identifizieren, die unserer Meinung nach über starke, langfristige, säkulare Wachstumstreiber verfügen, und investieren in wachsende Unternehmen innerhalb dieser Branchen.
So betrachten wir beispielsweise die digitale Werbung als eine säkulare Wachstumsbranche. Die Werbetreibenden verlagern sich zunehmend auf zielgerichtetere und stärker frequentierte digitale Optionen zur Verbreitung von Anzeigen, wodurch die digitale Werbung weiterhin Anteile von traditionelleren Werbeträgern wie Printmedien und linearem Fernsehen übernehmen kann.
Auch wenn wir hoffen, dass alle Branchen, in die wir investieren, langfristig einen Aufwärtstrend aufweisen, sind wir uns bewusst, dass einige strukturell begünstigte Branchen eher zyklisch sind als andere. Diese zyklischen Branchen weisen zwar säkulare Wachstumseigenschaften auf, sind aber stärker zyklisch als rein säkulare Wachstumsbranchen, wie beispielsweise die digitale Werbung. Dies kann auf den allgemeinen Wirtschaftszyklus oder auf einen für die jeweilige Branche typischen Zyklus zurückzuführen sein.
Wie nicht anders zu erwarten, ist ein entscheidender Faktor bei Investitionen in zyklischere Branchen die Feststellung, wo sich die Branche in ihrem Zyklus befindet. Wir glauben zum Beispiel, dass die Halbleiterindustrie eine attraktive Wachstumschance mit langfristigem säkularem Rückenwind bietet, einschließlich des zunehmenden Einsatzes von generativer künstlicher Intelligenz (KI) und dem Übergang zu 5G-Netzwerken. Wir halten Halbleiter jedoch für eine zyklische Wachstumsbranche, was uns dazu veranlasst, unser Engagement zu reduzieren oder zu erhöhen, wenn wir die aktuelle Position im Zyklus verfolgen und bewerten.
Sobald wir die aus unserer Sicht wachsenden Branchen identifiziert haben, suchen wir nach Unternehmen, die an den Gewinnpools der Branche teilhaben, die über die richtigen Managementteams verfügen und effiziente und nachhaltige Geschäftsmodelle betreiben, die das Potenzial haben, ihren Wettbewerbsvorteil im Laufe der Zeit zu steigern. Wir sind davon überzeugt, dass dieser Fokus uns ermöglicht, die besten Chancen innerhalb jedes Sektors und über Marktkapitalisierungssegmente hinweg zu identifizieren und die Konsistenz der relativen Renditen im Laufe der Zeit zu verbessern.
Unabhängig davon, wo wir uns im breiteren Wirtschaftszyklus befinden, liegt unser Schwerpunkt auf Investitionen in qualitativ hochwertige Wachstumsunternehmen in wachsenden Branchen, von denen wir glauben, dass sie den Markt übertreffen und langfristiges Alpha schaffen können. Das Ergebnis ist ein Portfolio, das aus 30 bis 40 strukturell begünstigten Unternehmen besteht, die über Sektoren und Marktkapitalisierungssegmente hinweg diversifiziert sind.
Unser Large-Cap Growth Portfolioaufbau: Risikomanagement durch Diversifizierung
Die Large-Cap-Growth-Strategie von William Blair kombiniert einen spezifischen Ansatz bei der Aktienauswahl mit einem sorgfältigen Portfoliokonstruktionsprozess. Das Hauptziel unseres Portfoliokonstruktionsprozesses besteht darin, unerwünschte Risiken zu neutralisieren und gleichzeitig die Aktienauswahl als treibende Kraft für die Portfoliorenditen zu nutzen.
Die Diversifizierung nach Sektoren und Marktkapitalisierung ist ein wichtiges Element zur Steuerung unerwünschter Risiken und zur Verringerung der Volatilität in unserem Portfolio. Wir sind der Ansicht, dass eine erhebliche Unter- oder Übergewichtung von Sektoren oder Marktkapitalisierungssegmenten das Potenzial hat, sich negativ auf die relativen Benchmark-Renditen auszuwirken, da die Performance in diesen Segmenten der Benchmark im Laufe der Zeit aufgrund der Auswirkungen von makroökonomischen Ereignissen und anderen sektorspezifischen Faktoren zu starken Schwankungen neigt.
Um dieses Risiko zu minimieren, sind wir bestrebt, im Laufe der Zeit die Sektor- und Marktkapazitätsneutralität beizubehalten, so dass unser Alpha langfristig weitgehend durch die Titelauswahl bestimmt wird. Wie die nachstehende Grafik zeigt, entsprach unser Sektorengagement im Portfolio seit der Gründung des Teams in etwa dem Russell 1000 Growth Index, was die Volatilität der relativen Renditen der Benchmark begrenzt und den Anlegern eine entspanntere Anlageerfahrung ermöglicht hat.
Eine Sektorgewichtung, die in etwa mit der Benchmark übereinstimmt, bedeutet jedoch nicht, dass unsere Strategie einen niedrigen Active Share aufweist. In den letzten fünf Jahren lag der durchschnittliche Active Share der Strategie bei etwa 65 %.
Darüber hinaus erstreckt sich unser sektorneutraler Ansatz nicht auf unsere Branchenengagements, ein Bereich, in dem wir unserer Meinung nach als aktive Manager einen erheblichen Mehrwert schaffen. Wie bereits erwähnt, prüfen wir nicht nur die Position eines Unternehmens innerhalb seiner Branche, sondern auch die Branche selbst im Rahmen unseres intensiven Research-Prozesses.
Wir sind bestrebt, Branchen zu identifizieren und in diese zu investieren, deren Gewinne mindestens so schnell wie die Gesamtwirtschaft oder idealerweise schneller als diese wachsen. Dies führt uns in der Regel zu Branchen, die einen starken säkularen Wachstumsrückwind haben und auf der richtigen Seite des Wandels für langfristiges Wachstum positioniert sind.
Wir haben zum Beispiel festgestellt, dass die biopharmazeutische Industrie derzeit nicht in unseren Rahmenwerk der strukturell begünstigten Unternehmen passt. Während Large-Cap-Unternehmen in der Biopharmabranche mittelfristig von beträchtlichen Einnahmeströmen aus ihren zugelassenen Medikamenten profitieren können, werden patentrechtliche Probleme in der Regel zu einem erheblichen Hindernis für langfristiges Wachstum, da die Unternehmen gezwungen sind, von Markenprodukten auf Generika umzusteigen. Da sich diese Dynamik negativ auf das langfristige Wachstumspotenzial eines Unternehmens auswirkt, haben wir die Branche im Vergleich zu unserem Index konsequent untergewichtet.
Dieser Research-intensive Ansatz und der Rahmen für die Portfoliokonstruktion resultieren in einem Portfolio, das so konzipiert ist, dass das idiosynkratische Risiko auf Aktienebene (z. B. das wertpapierspezifische Risiko) im Laufe der Zeit den größten Beitrag zum Portfoliorisiko und dessen Performance leistet. Auf diese Weise können unser Wettbewerbsvorteil, unsere fundierten Unternehmenskenntnisse und unser solides Bottom-up-Research dazu beitragen, langfristig die wichtigsten Performancefaktoren zu sein. Wir sind davon überzeugt, dass dies zu einem konsistenten Renditepotenzial führt, da der überwiegende Teil unseres aktiven Risikos auf Aktienebene eingegangen wird und nicht durch übermäßige Sektor- oder Faktorwetten, die zu übermäßiger Volatilität führen können.
Darüber hinaus versuchen wir, einzelne Positionen mit positiven aktiven Übergewichtungen von 100 bis 350 Basispunkten gegenüber dem Russell 1000 Growth Index aufzubauen. Wir halten dies für ein wesentliches Unterscheidungsmerkmal zu anderen Large-Cap Growth-Managern. Wichtig ist, dass wir das Portfolio nicht „eng indexieren“, indem wir Teilpositionen in Aktien im Vergleich zum Index eingehen. Dieses Element unserer Portfoliokonstruktion unterstreicht die tiefe Überzeugung, die wir von jeder Aktie innerhalb des Portfolios haben.
Den richtigen Manager finden
Die Large-Cap-Growth-Strategie von William Blair bietet ein auf Überzeugung basierendes Portfolio mit 30 bis 40 Titeln, das über Sektoren und Marktkapitalisierungssegmente hinweg diversifiziert ist, aber ein Risikoprofil aufweist, das eher mit dem diversifizierter Peers mit einer größeren Anzahl von Titeln vergleichbar ist.
Von den 297 Strategien im Nasdaq eVestment Large-Cap Growth-Universum ist die Large Cap Growth-Strategie von William Blair einer der wenigen Fondssstrategien, die einen fundamentalen Ansatz für Large-Cap Growth-Investitionen, ein verwaltetes Vermögen von mehr als 5 Milliarden US-Dollar (AUM), einen niedrigen langfristigen Tracking Error und höchstens 40 Portfoliobestände bieten.
Unser Rahmenkonzept für Qualitätswachstum und unser Portfoliokonstruktionsansatz sind darauf ausgerichtet, die Volatilität benchmarkbezogener Renditen langfristig zu mindern. Wir sind davon überzeugt, dass unser Portfolio das Potenzial für höhere risikobereinigte Renditen und geringere Volatilität als das Large-Cap-Wachstumsuniversum bietet.
Zusammenfassung
Wir glauben, dass die Large Cap Growth-Strategie von William Blair das Potenzial für eine konsistente langfristige Performance bietet. Unsere Philosophie, in strukturell begünstigte Unternehmen zu investieren, in Verbindung mit unserem Portfoliokonstruktionsansatz, der der Aktienauswahl Vorrang einräumt und versucht, unbeabsichtigte Risiken zu vermeiden, zielt darauf ab, langfristig starke risikobereinigte Renditen zu erzielen, um zum Wachstum des Kundenvermögens beizutragen.
Aaron Socker ist Portfoliospezialist für die US-Wachstums- und Core-Aktienstrategien von William Blair.
Aden Gebeyehu ist Portfoliospezialist für die US-Wachstums- und Core-Aktienstrategien von William Blair.
[1] Der Russell 1000 Growth Index ist ein nicht gemanagter Index, der bei Russell/Mellon registriert ist. Er misst die Russell 1000-Unternehmen mit einem höheren Kurs-Buchwert-Verhältnis und höheren prognostizierten Wachstumswerten. Es handelt sich um einen kapitalisierungsgewichteten Index, der von Russell auf einer Total Return-Basis mit reinvestierten Dividenden berechnet wird. Die Indizes werden nicht verwaltet und es fallen keine Gebühren oder Kosten an. Eine Direktanlage in einen nicht verwalteten Index ist nicht möglich. Die Wertentwicklung der Indizes dient nur zur Veranschaulichung. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Indikator für zukünftige Ergebnisse.
Active Share ist ein Maß für den Prozentsatz der Bestände in einem Portfolio, die von einem Referenzindex abweichen.
Der Tracking Error misst das Ausmaß, in dem ein Portfolio seine Benchmark nachbildet.
