Als Fixed-Income-Investoren neigen wir dazu, uns auf das Negative zu konzentrieren. Die zunehmenden geopolitischen Spannungen und die Entwicklung der US-Treasurys beispielsweise haben uns in letzter Zeit besonders beunruhigt. Wir sind jedoch der Meinung, dass Schwellenländeranleihen aufgrund verbesserter Fundamentaldaten und attraktiver Renditen nach wie vor attraktiv sind - insbesondere im Bereich der Frontier-Märkte, wo die Diskrepanz zwischen dem tatsächlichen und dem wahrgenommenen Risiko Alpha-generierende Möglichkeiten für aktive Manager schafft.
Fokus auf Fundamentaldaten
Eine weiche Landung in den Vereinigten Staaten (mit allmählichen Zinssenkungen) würde die Spreads der Schwellenländer und die Wechselkurse unterstützen. Gleichzeitig würde der entsprechende Rückgang der US-Staatsanleihenrenditen die Renditen der Schwellenländer wahrscheinlich ansteigen lassen. Da dieses Szenario jedoch unsicherer geworden ist, haben die Fundamentaldaten der Schwellenländer die Renditen der Schwellenländer bestimmt. Dies war in den letzten fünf Quartalen der Fall und wird sich unserer Meinung nach aus mehreren Gründen auch im nächsten Jahr fortsetzen.
Erstens haben wir in einer Reihe von Schwellenländern, darunter Ghana, Ägypten, Montenegro, Pakistan, Serbien, Sri Lanka, Tunesien, die Türkei und Sambia, positive politische Veränderungen beobachtet. Ägypten beispielsweise hat eine erhebliche Währungsabwertung vorgenommen, um die Wettbewerbsfähigkeit seiner Exporte zu verbessern und ausländische Investitionen anzuziehen; es hat erfolgreich eine Aufstockung seines IWF-Programms ausgehandelt, das sich jetzt auf 8 Milliarden Dollar beläuft; es hat die Investitionen in wichtige Infrastrukturprojekte erhöht, um das Wirtschaftswachstum anzukurbeln und Arbeitsplätze zu schaffen; es hat die Steuerbasis verbreitert und die Effizienz der Steuererhebung verbessert, um die Staatseinnahmen zu erhöhen; und es hat die Effizienz staatlicher Unternehmen durch Privatisierung oder bessere Managementpraktiken verbessert.
Zweitens verschiebt sich das Wachstumsgefälle zwischen den Schwellenländern und den Developed Markets (DM) zugunsten der Schwellenländer. Nach Angaben des IWF wird für die Schwellenländer bis 2024 ein Wachstum von 4,2% prognostiziert, während für die entwickelten Märkte nur ein bescheidenes Wachstum von 1,8% erwartet wird. Das robuste Wachstum in den Schwellenländern wird durch eine starke Inlandsnachfrage, günstige demografische Trends und bedeutende Strukturreformen gestützt, während die DM mit Gegenwind durch eine alternde Bevölkerung und verlangsamte Produktivitätssteigerungen zu kämpfen haben
Drittens werden die aufstrebenden Volkswirtschaften durch robuste internationale Reserven gestützt, die ihnen eine strategische Stärke zur Bewältigung wirtschaftlicher Schwankungen verleihen. Ägypten beispielsweise erlebte eine 30-prozentige Währungsabwertung, doch darauf folgte eine Aufstockung des IWF-Programms auf 8 Milliarden Dollar und ein zusätzliches Abkommen mit den Vereinigten Arabischen Emiraten (VAE) in Höhe von 45 Milliarden Dollar, wodurch die Auslandsreserven des Landes weiter gestärkt wurden. In ähnlicher Weise hat Nigeria bedeutende Wirtschaftsreformen durchgeführt, um seine finanzielle Stabilität zu stärken. Andere Länder wie Pakistan und Sri Lanka bemühen sich um eine erneute Zusammenarbeit mit dem IWF, um sich weitere Programme zu sichern und die ausländische Unterstützung zu erhöhen und so ihre wirtschaftliche Widerstandsfähigkeit zu verbessern.
Viertens verringern sich die Haushaltsdefizite in den Schwellenländern, was auf eine positive Entwicklung in diesen Ländern hindeutet. So wird das Haushaltsdefizit Südafrikas voraussichtlich von 9,9% des Bruttoinlandsprodukts (BIP) im Jahr 2021 auf 6,5% im Jahr 2024 sinken, was auf eine verbesserte Steuererhebung und ein besseres Ausgabenmanagement zurückzuführen ist. Länder wie Ägypten, Kenia und Sambia bemühen sich im Rahmen von IWF-unterstützten Reformpaketen um eine umsichtige Finanzpolitik, die das Entstehen von Primärüberschüssen und einen damit verbundenen Rückgang der Schuldenquote ermöglichen dürfte.
Heraufstufung der Kreditwürdigkeit
Diese verbesserten Fundamentaldaten spiegeln sich in der Entwicklung der Kreditwürdigkeit der Schwellenländer wider. Im Jahr 2024 gab es mehr Rating- Upgrades als Downgrades.
So wurde beispielsweise die Kreditwürdigkeit Indiens von S&P Global Ratings heraufgestuft, was das starke Wirtschaftswachstum und die Verbesserung der Haushaltslage widerspiegelt. Ebenso wurde Brasilien von Moody's aufgrund seiner effektiven Haushaltskonsolidierung und wirtschaftlichen Widerstandsfähigkeit heraufgestuft, und auch Südafrika erhielt von Fitch einen positiven Ausblick, was auf eine verbesserte Wirtschaftspolitik und eine besser als erwartete Haushaltsentwicklung zurückzuführen ist.
Derzeit übersteigt die Zahl der ausstehenden Anleihen mit positivem Ratingausblick bei weitem die Zahl der Anleihen mit negativem Ratingausblick.
Überzeugende Renditen
Aufgrund dieser politischen Veränderungen haben die Anleihen der Schwellenländer weiterhin hohe Renditen erzielt. Der JP Morgan Emerging Market Bond Index Global Diversified (EMBIGD) weist ab Mai 2024 eine Rendite von rund 8% auf, was derjenigen von US-Hochzinsanleihen (dargestellt durch den Bloomberg U.S. High Yield Bond Index) entspricht. In der Vergangenheit war die Volatilität von EM-Anleihen jedoch wesentlich geringer (was zum Teil darauf zurückzuführen ist, dass sie zu 50% aus Investment-Grade-Anleihen bestehen).
Überschreiten der Grenze
Hartwährungs-Schwellenländeranleihen sind für uns also nach wie vor sehr attraktiv, aber das gilt auch für Schwellenländeranleihen in lokaler Währung (insbesondere für Frontier-Markets-Anleihen) - ein Bereich, in dem unserer Meinung nach ein beträchtlicher Wert besteht, aber die eingebettete Risikoprämie ist übermäßig hoch. Das liegt vor allem daran, dass wir glauben, dass die Risikowahrnehmung viel größer ist als das tatsächliche Risiko in diesen Ländern.
Das liegt daran, dass, wie ich bereits sagte, festverzinsliche Anleger dazu neigen, sich auf das Negative zu konzentrieren. Im Nahen Osten beispielsweise zeichnet sich eine Krise ab, die für Nachbarländer wie Ägypten von Nachteil sein könnte. Ägypten ist jedoch ein strategischer Partner des Westens und hat erhebliche Unterstützung erhalten, um diese Rolle zu behalten.
Frontier-Märkte haben nur eine geringe Korrelation zu politischen Veränderungen in den Industrieländern und sind daher relativ isoliert von den Schwankungen der globalen Risikobereitschaft. Märkte wie Ghana und Kenia werden weitgehend von der Struktur der lokalen Wirtschaft und den Finanzströmen, die nicht in Portfolios angelegt sind, bestimmt.
Die Frontier-Märkte haben auch von den Rohstoffpreisen profitiert, da sie in erster Linie Rohstoffexporteure sind. Sie haben starke multilaterale Unterstützung erfahren und aufgrund dieser Unterstützung erhebliche innenpolitische Anpassungen vorgenommen. Darüber hinaus bieten die Devisenbewertungen der Frontier-Märkte einen erheblichen Puffer für potenzielle Risikoereignisse wie die bedeutenden Abwertungen, die wir im letzten Quartal in Nigeria und Ägypten erlebt haben.
Lokale Wahlzyklen haben das Potenzial, die politische Richtung und die Marktperformance zu beeinflussen, aber diese idiosynkratischen Entwicklungen eröffnen Alpha-generierende Chancen. Und natürlich könnten sich mögliche Veränderungen in der US-Führung auf die globale Sicherheit und Risikobereitschaft auswirken und die EM-Schuldtitelmärkte beeinflussen. Die Fundamentaldaten der Schwellenländer und die durch die Politik bedingten Chancen bleiben jedoch stark und bieten einen Puffer gegen solche Unsicherheiten.
Diese Beispiele verdeutlichen, dass die Frontier-Märkte mit ihren einzigartigen wirtschaftlichen Triebkräften und ihrer geringeren Korrelation mit der Politik der Developed Markets eine besondere Anlagemöglichkeit bieten, die die Portfoliodiversifizierung verbessern und in Zeiten weltwirtschaftlicher Schwankungen für Stabilität sorgen kann.
Gerade in Zeiten erhöhter geopolitischer Spannungen und wirtschaftlicher Ungewissheit sind die Frontier-Märkte für uns besonders attraktiv, da wir glauben, dass die Diskrepanz zwischen tatsächlichem und wahrgenommenem Risiko es uns ermöglicht, bedeutende Alpha-generierende Chancen zu erschließen.
Der Wert eines aktiven Managers
Diese bedeutsamen Reformen und positiven Entwicklungen werden meiner Meinung nach die Performance der hochverzinslichen Komponente unseres Universums von Schwellenländeranleihen und insbesondere der Frontier-Märkte weiterhin unterstützen.
Yvette Babb ist Portfoliomanagerin für harte und lokale Währungen im Emerging Markets Debt (EMD) Team von William Blair.
