In den letzten Wochen haben sich die Fragen zu den möglichen Auswirkungen einer zweiten Regierung Donald Trump auf die Anleihen der Schwellenländer (EM) intensiviert, und unser Team hat sich mit dem Thema auseinandergesetzt. Hier sind unsere Gedanken.
Erwartungen festlegen
Zum jetzigen Zeitpunkt gehen wir davon aus, dass ein Sieg Trumps bei den bevorstehenden US-Präsidentschaftswahlen das Basisszenario darstellt.
Auch wenn eine gewisse Unsicherheit über Trumps politische Agenda in seiner zweiten Amtszeit besteht, scheint die Richtung klar zu sein.
Trump hat sich zu Zinssätzen und Steuersätzen, internationalen Handelsbedingungen, Regulierung, Energie und Außenpolitik (einschließlich Finanzhilfe) geäußert.
Obwohl er in der Vergangenheit eine starke Opposition gegen den Vorsitzenden der US-Notenbank (Fed), Jerome Powell, an den Tag legte, hat Trump seine Rhetorik in letzter Zeit abgemildert und öffentlich erklärt, dass er Powell bis zum Ende seiner Amtszeit im Amt belassen würde. Außerdem scheint es nur einen begrenzten rechtlichen Spielraum für eine Einmischung zu geben: Nach US-Recht kann ein amtierender Präsident jeden Fed-Beamten entlassen, aber nur aus „triftigem Grund“ - nicht wegen politischer Differenzen.
Frühere Episoden politisch bedingter Volatilität haben zu bedeutenden Möglichkeiten der Alpha-Generierung geführt.
Wir glauben jedoch, dass die Anleger mit einem starken Versuch rechnen sollten, Trumps wichtigste Steuersenkungen von 2017 zu erneuern und die Unternehmenssteuern weiter zu senken.
Höhere Zölle auf Importe scheinen ebenfalls sehr wahrscheinlich zu sein, wenngleich das Ausmaß je nach Handelspartner variieren dürfte.
Die Anleger sollten auch einen starken Deregulierungsschub und umfangreiche Anreize für die heimische Ölexploration erwarten.
In der Außenpolitik schließlich sollten die Anleger mit einer Neuausrichtung der Beziehungen zur Ukraine, zu Taiwan und zur NATO (North Atlantic Treaty Organization) rechnen.
Wirtschaftliche Implikationen
In den Vereinigten Staaten würden höhere Zölle auf Importgüter wahrscheinlich zu einem vorübergehenden Anstieg der Inflation führen. Höhere Preise dürften sich wiederum auf die Nachfrage auswirken und das Wirtschaftswachstum möglicherweise vorübergehend beeinträchtigen. Wir würden nicht erwarten, dass die Fed auf einen solchen vorübergehenden Inflationsdruck reagieren würde.
Andererseits könnten niedrigere Steuern zu einer Verbesserung der Wirtschaftstätigkeit beitragen. Große, nicht finanzierte Steuersenkungen könnten sich jedoch auch negativ auf das Haushaltsdefizit der USA auswirken.
Die Schwellenländer dürften angesichts des erheblichen Wachstums des Intra-EM-Handels weniger direkt von höheren Zöllen betroffen sein.
Weltweit könnten sich höhere Zölle negativ auf den Handel auswirken. Länder, die große Handelsüberschüsse mit den Vereinigten Staaten haben, würden wahrscheinlich die größten Auswirkungen auf ihre Volkswirtschaften spüren. China und in geringerem Maße auch Europa könnten besonders betroffen sein. In diesen Ländern ist mit erheblichen fiskal- und geldpolitischen Reaktionen zu rechnen, um die Auswirkungen der von der neuen US-Regierung eingeführten höheren Zölle auszugleichen. Die Schwellenländer dürften weniger direkt betroffen sein, da der Handel innerhalb der Emerging Markets in den letzten Jahren stark zugenommen hat.
Insgesamt würden wir im Falle eines Sieges von Trump ein geringfügig schwächeres globales Wachstum und eine vorübergehend höhere Inflation erwarten. In diesem Zusammenhang würden wir eine Beschleunigung des globalen geldpolitischen Normalisierungsprozesses erwarten, was zu niedrigeren globalen Zinssätzen führen würde. Wir glauben, dass die Fed wahrscheinlich hinter der Kurve bleiben wird, was den US-Dollar zusätzlich stützen dürfte. Je nach Umfang der Steuersenkungen in den Vereinigten Staaten könnte es auch zu einer Versteilerung der Renditekurve von US-Schatzpapieren (nach oben) kommen.
Es ist wichtig, darauf hinzuweisen, dass die Auswirkungen einer Trump-Regierung auf die US- und die Weltwirtschaft von den Maßnahmen der Regierung abhängen werden. Zwar scheint Trump vor den Wahlen im November der Spitzenkandidat zu sein, doch ist es zum jetzigen Zeitpunkt sehr schwierig einzuschätzen, wie sich das Kräfteverhältnis im US-Kongress gestalten wird. Eine fehlende Mehrheit im Kongress dürfte eine angemessene Kontrolle gewährleisten und die Umsetzung radikalerer Maßnahmen verhindern.
Auswirkungen auf EM-Schuldtitel
Schwellenländeranleihen sind eine Anlageklasse, die von zwei vorherrschenden Makrokräften angetrieben wird: dem globalen Wirtschaftswachstum und den globalen Liquiditätsbedingungen. Unabhängig vom Ausgang der bevorstehenden US-Wahlen sehen wir die kurzfristige Dynamik der Weltwirtschaft konstruktiv (wir erwarten nur eine geringfügige Verlangsamung) und rechnen mit einer Verbesserung der globalen Liquiditätsbedingungen.
Wir glauben nicht, dass der Ausgang der US-Präsidentschaftswahlen etwas an unserer Erwartung niedrigerer globaler Zinssätze und verbesserter Liquiditätsbedingungen in der zweiten Jahreshälfte ändern wird.
Wir gehen davon aus, dass sich der weltweite Disinflationsprozess fortsetzen wird, und rechnen mit Leitzinssenkungen in den entwickelten Volkswirtschaften. Die allmähliche Aufhebung der geldpolitischen Beschränkungen dürfte in der zweiten Jahreshälfte zu weltweit niedrigeren Zinsen und verbesserten Liquiditätsbedingungen führen. Wir glauben nicht, dass der Ausgang der US-Präsidentschaftswahlen an dieser Einschätzung etwas ändern wird.
Wir bevorzugen externe Staatsanleihen der Schwellenländer aufgrund der Diversifizierung des Anlageuniversums und des geringeren China-Exposures. Das Anlageuniversum der externen Staatsanleihen der Schwellenländer ist mit 162 Emittenten aus über 70 Ländern sehr breit gefächert. China ist im Universum der EM-Unternehmensanleihen und der Lokalwährungen stärker vertreten.
Wir bevorzugen außerdem auf Hartwährung lautende Schuldtitel, da wir davon ausgehen, dass der US-Dollar durch eine starke US-Wirtschaft und eine vorsichtige Fed weiterhin gestützt wird.
Unser Ausblick für die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen hat sich nicht geändert, und wir sind weiterhin der Meinung, dass es für Anleger attraktive Möglichkeiten gibt, ihr Engagement in Wertpapieren mit langer Laufzeit zu erhöhen, um sich attraktive reale und nominale Renditen zu sichern.
Dennoch könnten die US-Wahlen für erhebliche Volatilität auf dem Markt sorgen. Wir haben in letzter Zeit die Risiken in den Portfolios reduziert und werden sehr genau nach Gelegenheiten für Neuinvestitionen Ausschau halten. Frühere Episoden politisch bedingter Volatilität haben sich als wichtige Gelegenheiten zur Alpha-Generierung erwiesen.
Marcelo Assalin, CFA, Partner, ist Leiter des Emerging Markets Debt (EMD)-Teams von William Blair, in dem er auch als Portfoliomanager tätig ist.
