Die globalen Aktienmärkte beendeten das Jahr 2024 mit einer starken Note, angetrieben von der anhaltenden Dominanz der US-Aktien, die durch die Wiederwahl von Präsident Donald Trump noch weiter nach oben getrieben wurden.
Allerdings war das Jahr von erheblicher Marktvolatilität geprägt, die durch zahlreiche Wahlen weltweit und die laufenden geldpolitischen Entscheidungen der Zentralbanken ausgelöst wurde.
Mit Blick auf das Jahr 2025 ist unser globales Aktienteam der Ansicht, dass die Risiken im Zusammenhang mit Zöllen und politischen Veränderungen dazu geführt haben, dass der Zustand des US-Exzeptionalismus stärker hinterfragt wird und die Unsicherheit in Bezug auf die globale Investitionslandschaft zugenommen hat. Lesen Sie mehr zu den wichtigsten Erkenntnissen unseres globalen Aktienteams.
Europa: Unsicherheit auch jenseits des großen Teichs
Die Aussichten für Europa sind mit erheblichen Ergebnisschwankungen verbunden.
Negativ zu vermerken ist, dass Europa das zweitgrößte bilaterale Handelsdefizit (nach China) mit den Vereinigten Staaten aufweist. Da die derzeitige US-Regierung vorgibt, Handelsdefizite zu verabscheuen, stehen die europäischen Exporteure fest in der Schusslinie für Zollerhöhungen, die sich wahrscheinlich abschreckend auf die Nachfrage nach ihren Produkten auswirken werden.
Gleichzeitig werden etwaige Zölle wahrscheinlich mit einem Aufbau von Lagerbeständen einhergehen, so dass die Importeure mit einer Störung rechnen. In den ersten Quartalen des Jahres 2025 könnte die US-Nachfrage nach europäischen Waren stärker erscheinen, als es die rein wirtschaftlichen Fundamentaldaten rechtfertigen.
Sollte es der derzeitigen US-Regierung gelingen, einen dauerhaften Waffenstillstand zwischen Russland und der Ukraine zu erreichen, dürften die europäischen Unternehmen von den Wiederaufbaubemühungen in der Ukraine profitieren. Auch Katar wird voraussichtlich erhebliche Mengen an verflüssigtem Erdgas (LNG) exportieren, was dazu beitragen könnte, die Energiepreise auf ein Niveau zu senken, das zuletzt vor dem Russland-Ukraine-Krieg 2022 erreicht wurde.
Japan: Wichtige Governance-Reformen auf dem Weg
Japan treibt seine Corporate-Governance-Reformen weiter voran. Der jüngste Bericht über eine mögliche Fusion zwischen Honda und Nissan ist ein weiterer Beweis dafür, dass die stille Umstrukturierung innerhalb der Japan Inc. im Gange ist.
Wir sind der Ansicht, dass der Markt insgesamt angemessen bewertet ist, aber japanische Unternehmen, die bereits eine globale Führungsposition innehaben, scheinen im Vergleich zu ihren Konkurrenten günstiger bewertet zu sein.
Indien: Ein Aushängeschild unter den EMs
In den Schwellenländern könnten höhere als erwartete US-Zinsen und ein stärkerer Dollar die Währungen der Schwellenländer und die Stimmung der Anleger im Jahr 2025 herausfordern.
Unserer Ansicht nach verfügt Indien über eine der besten wirtschaftlichen Rahmenbedingungen unter den großen Märkten, mit vielen wirtschaftlichen Antriebskräften und einer guten Unterstützung durch den Aktienmarkt. Von besonderem Interesse sind für uns der Ausbau der inländischen Infrastruktur und die damit verbundenen Kapitalinvestitionen, das anhaltend starke Konsumwachstum und die damit verbundenen Verschiebungen sowie der unterbewertete Finanzsektor.
Nach Jahren hervorragender Leistungen sind die Bewertungen indischer Unternehmen nach wie vor hoch, aber wir glauben, dass sie angesichts der anhaltenden Ströme aufstrebender Investoren aus China und der unzureichenden Beteiligung an inländischen Aktien nachhaltig sind.
China: Ein Balanceakt
China bleibt das größte Rätsel. Konjunkturmaßnahmen und relativ niedrige Bewertungen könnten kurzfristige Chancen bieten, doch die langfristigen Wachstumsaussichten werden durch strukturelle wirtschaftliche Herausforderungen und politische Unsicherheiten getrübt.
Präsident Xi Jinping scheint entschlossen, die wirtschaftliche Stabilität aufrechtzuerhalten, und wir gehen davon aus, dass seine Reihe schrittweiser positiver Maßnahmen Chinas Ziel von 5 % des Bruttoinlandsprodukts (BIP) für 2024 und den Wachstumspfad für 2025 unterstützen wird. Da die Bewertungen immer noch relativ niedrig sind und sich die Fundamentaldaten der Unternehmen in bestimmten Bereichen verbessern, könnten die Konjunkturmaßnahmen den Aktienmarkt kurzfristig beflügeln, da sich Peking auf die Stabilisierung der wichtigsten Wirtschaftssektoren konzentriert.
Angesichts der anhaltenden strukturellen Herausforderungen, mit denen China konfrontiert ist, bleibt die Nachhaltigkeit solcher Erholungen jedoch ungewiss. Die langfristigen Aussichten des Landes sind nach wie vor durch die hohe Verschuldung, den demografischen Druck und die Verlangsamung des Wachstums getrübt. Wir bleiben in den meisten unserer EM-, internationalen und globalen Strategien untergewichtet bis neutral.
US-Exzeptionalismus: Verwurzelt oder überholt?
Die Vereinigten Staaten haben das Jahr 2024 in einer Position der Stärke beendet, aber heute sind die Aussichten für das US-Wachstum und die Inflation aufgrund der von der neuen Regierung vorgeschlagenen Änderungen in der Handels-, Zoll- und Einwanderungspolitik weniger klar.
Angesichts der starken Performance der US-Aktienmärkte in den letzten Jahren machen die Vereinigten Staaten heute fast zwei Drittel des MSCI All Country World Index (ACWI)1 aus, im Jahr 2020 waren es noch 56 %. Zusammen mit dem wirtschaftlichen Wachstumsvorteil des Landes hat dies eine Welle von Kommentaren über den US-Exzeptionalismus ausgelöst.
Während dieses Konstrukt lange Zeit allgemein auf die Einzigartigkeit unserer Regierungs- und Gesellschaftsstrukturen angewandt wurde, wird der US-Exzeptionalismus in letzter Zeit als Erklärung für die überlegene Innovationskraft, das Wirtschaftswachstum und die Investitionsrenditen der Vereinigten Staaten angeführt. Dies scheint sich seit der Pandemie noch zu verstärken.
Die Fragen für Allokatoren und Anleger lauten: Warum hat sich diese Entwicklung vollzogen und wie wahrscheinlich ist es, dass sie anhält? Was könnte diesen Trend verlangsamen oder sogar umkehren? Inwieweit ist er strukturell und anhaltend oder lediglich zyklischer Natur? Ist der Höhepunkt des amerikanischen Exzeptionalismus bereits erreicht oder steht er kurz bevor?
Im Laufe des Jahres 2025 werden wir versuchen, diese Fragen zu beantworten. Im Folgenden finden Sie einen Überblick über unsere derzeitigen Überlegungen.
Die wichtigsten Triebkräfte des US-Exzeptionalismus
Auf einer übergeordneten Ebene konzentriert sich das Konzept des Exzeptionalismus, wie es derzeit allgemein interpretiert wird, auf die einzigartige Kombination aus wirtschaftlicher Dynamik, technologischer Innovation und starken Institutionen. Dies hat den Vereinigten Staaten einen deutlichen Vorteil gegenüber anderen großen Volkswirtschaften und Märkten verschafft.
Viele dieser Merkmale sind schon seit mehreren Jahrzehnten vorhanden. Was steckt also hinter der ausgeprägten Reaktion an den Märkten? Wir glauben, dass die Vereinigten Staaten seit der Pandemie durch die Konjunkturmaßnahmen und den großen inländischen Verbrauchsmarkt einen wirtschaftlichen Vorteil haben.
Gleichzeitig haben die Entwicklungen im Bereich der fortgeschrittenen Computertechnik und der Aufstieg der Technologieplattformen den Innovationsvorsprung der Vereinigten Staaten deutlich gemacht, der sich in einer überlegenen Unternehmensleistung niederschlägt.
Ein Hafen im Sturm
All dies geschieht zu einer Zeit, in der der Markt versucht, die neue „normale“ globale Wachstumsrate in einer Welt nach der Pandemie zu bewerten, und viele Märkte - insbesondere Europa und China - ihre eigenen einzigartigen Wachstumsherausforderungen durchlaufen. Die Vereinigten Staaten sind jedoch der deutlichste Hafen im sprichwörtlichen Sturm.
Es ist jedoch unklar, ob das wirtschaftliche Gefälle fortbestehen wird, und es gibt mehrere Gründe, warum die Vereinigten Staaten darunter leiden könnten, wenn sie versuchen, ihr eigenes Ziel des Exzeptionalismus zu erreichen, wobei einige aktuelle oder vorgeschlagene wirtschaftliche, politische oder handelspolitische Maßnahmen Gefahr laufen, nach hinten loszugehen.
Der derzeitige Abstand zwischen den Vereinigten Staaten und dem Rest der Welt in Bezug auf das Wirtschaftswachstum und die Gewinnspannen der Unternehmen (und die Aktienbewertungen) befindet sich alle auf oder nahe den Höchstständen der letzten Jahre. Daher kann man mit Fug und Recht davon ausgehen, dass das Wachstumsgefälle einen zyklischen Höhepunkt erreicht hat oder kurz davor steht.
Herausforderungen für die Vorherrschaft der USA
Von größerem Interesse sind für uns die potenziellen Herausforderungen für die strukturellen Grundlagen der Vereinigten Staaten. Der Faktor, der die meiste Aufmerksamkeit auf sich zieht, ist vielleicht der technologische Vorsprung der USA und der Glaube, dass er gefestigt ist und sich sogar noch vergrößert. Dies könnte in der Tat der Fall sein, aber der Fortschritt ist nicht immer klar erkennbar und verläuft sicherlich nicht linear.
Dieser Vorsprung drückt sich auch in einer relativ kleinen Gruppe von US-Technologieunternehmen aus, die als aktuelle und zukünftige Gewinner gelten. Wir sind jedoch der Meinung, dass Chinas Bedrohung der technologischen Überlegenheit sehr real ist und nicht auf die leichte Schulter genommen werden sollte.
Unter der Annahme, dass die Vereinigten Staaten einen dauerhaften Vorteil genießen, wird es wahrscheinlich notwendig sein, die Bewertungsprämie zu ermitteln, die der Markt bereit ist, auf diesen Vorteil zu setzen. Dies betrifft zwar in erster Linie Technologie- und technologieorientierte Unternehmen, hat aber auch zu einem gewissen Halo-Effekt für den US-Markt im Allgemeinen geführt. Die Multiplikatoren, die eine Funktion der Zinssätze, der Wachstumserwartungen und der Stimmung der Tiere sind, waren in den letzten Jahren alle (mehr oder weniger) günstig, aber das könnte sich im Jahr 2025 ändern.
Schlussfolgerung: Kurzfristige Risiken vs. langfristige Stärken
Unserer Meinung nach besteht das größte kurzfristige Marktrisiko in einer Kombination aus politischer Unsicherheit in den USA und Marktkonzentration, die Aktien von hoch bewerteten Unternehmen anfällig macht. Wir sind jedoch der Meinung, dass es derzeit zu viele positive strukturelle Merkmale gibt, um den Vorteil der USA zu leugnen und vermuten, dass sich das Kräfteverhältnis wieder zu den langfristigen Durchschnittswerten verschiebt.
Allerdings könnten sich viele dieser Merkmale nach Jahrzehnten der Entwicklung ändern. Auch die konjunkturellen Winde könnten sich leicht drehen, und selbst ein geringfügig langsameres Wachstum als erwartet könnte die Bewertungen in Mitleidenschaft ziehen.
Wir werden diese Themen im Auge behalten und im Laufe des Jahres ausführlicher darüber berichten, da es sich hierbei um wichtige Überlegungen für Asset Allokatoren und globale Investoren gleichermaßen handelt.
1 Der MSCI ACWI umfasst große und mittelgroße Unternehmen aus 23 entwickelten Märkten (DM) und 24 Schwellenländern. Mit 2.647 Konstituenten deckt der Index etwa 85 % der weltweiten Anlagemöglichkeiten für Aktien ab (Stand: 31. Dezember 2024).
