Die Anleihenmärkte befinden sich weiterhin im „Angst-Modus“. Offenbar stand der Auslöser im Zusammenhang mit der wenig erfolgreichen Auktion 7-jähriger US-Treasuries am 25. Februar. Die US-Renditekurve hat sich weiter abgeflacht. Ein Großteil des Ausverkaufs fand im Bereich der 5- bis 7-jährigen Laufzeiten statt.
Peter De Coensel, CIO Fixed Income bei DPAM, wagt einen Ausblick über den Zeitpunkt hinaus, an dem die FED beginnen wird, die Zinsen anzuheben und ihr QE-Kaufprogramm zu justieren. Dieser Zeitpunkt ist nicht Mitte 2023, wenn die Märkte eine erste FED-Anhebung in Richtung 0,25% bis 0,50% fordern. Und auch nicht Ende 2021 oder Anfang 2022, wenn die meisten Sell-Side-Strategen davon ausgehen, dass die FED die monatlichen Vermögenskäufe von derzeit 120 Mrd. USD pro Monat reduziert. Der DPAM-Experte hat sich angeschaut, wie der Anleihenmarkt die US-Renditekurve im März 2026 einpreist.
Dazu hat er die nominale US-Treasury-Renditekurve sowie die 5-Jahres-Forward-Sätze unter Berücksichtigung der Laufzeitrisiko- und Inflationsrisikoprämie analysiert. Demnach preist der Anleihenmarkt einen Straffungszyklus der FED von 7 bis 8 Leitzinserhöhungen ein. Annahmen, dass die FED mit der Nullzins-Politik „verheiratet“ ist, ist ein Trugschluss. Man kann davon ausgehen, dass die FED in dem Moment, in dem sie irgendwo zwischen 2023 und 2024 mit Zinserhöhungen beginnt, diese um etwa 1,00 % pro Jahr anheben wird. Nehmen wir an, dass sie die Leitzinsen auf 1,75% bis 2,00% erhöht, würde dies die FED etwa 50 Basispunkte unter ihre aktuelle langfristige Zinsprognose von 2,50 % bringen. Die Pandemie hat jedoch sowohl die Beschäftigungsformel als auch die Globalisierungsformel verändert. Beide könnten letztlich den Leitzins drücken.
Weiterhin interessant ist, dass die 10- und 30-jährigen US-Renditen auf einem ähnlichen Niveau liegen! Mit einer 10-jährigen Rendite von 2,42 % und einer 30-jährigen Rendite von 2,48 % ist die Differenz zwischen dem 10- und 30-jährigen Satz auf 6 Basispunkte geschrumpft. Am 25.2. lag der Höhepunkt der sich verschärfenden Spannung zwischen den 10- und 30-jährigen Renditen bei einem Niveau von 87 Basispunkten. In den letzten 44 Jahren waren drei sehr kurze Phasen zu beobachten, in denen dieser wichtige Indikator über 100 Basispunkte stieg. Wäre dies der Fall, könnte eine Investition in 30-jährige US-Treasuries oder 30-jährige hochwertige Unternehmensanleihen heute sehr lohnend sein.
Und wie sieht es für Europa aus? Untersucht man die aktuelle und 5-Jahres-Forward-Renditekurve deutscher Bundesanleihen wird deutlich, dass der Markt einen sehr langsamen und späten Zinserhöhungszyklus der EZB erwartet. Bei Zinserhöhungsschritten von 10 Basispunkten könnten wir bis 2026 zwei Zinserhöhungen sehen. Effektiv könnte dies heißen, dass es eine gewisse Wahrscheinlichkeit für einen kompletten „Status quo“ der EZB-Politik in den nächsten 5 Jahren gibt.
Zudem flacht sich die Renditekurve deutlich ab. Allerdings sind die Ausschläge im deutschen Abflachungsprozess geringer als in den USA. Dies deutet auf die Einzigartigkeit bzw. den starken Status hin, den die deutsche Renditekurve für Staatsanleihen genießt. Es handelt sich um den „Flucht-in-Sicherheit“-Anleihenmarkt par excellence. Investoren sehen Bundesanleihen als „Versicherungsinstrument“. Deshalb ist es Teil des Versicherungspakets, negative Renditen in Kauf zu nehmen. Desweiteren sieht Peter De Coensel starke Parallelen zwischen den Niveaus der 10- und 30-jährigen deutschen Renditen und der Situation in Japan. Wenn man bedenkt, dass die japanischen Leitzinsen bei -0,10% eingefroren sind, passen 10-jährige japanische Staatsanleihen mit 0,15% bzw. +0,75% bei 30-jährigen Papieren gut zu den EZB-Leitzinsen um -0,30% und den oben genannten 0,22% und 0,38% bei 10- bzw. 30-jährigen Bundesanleihen im Jahr 2026.
„Heute sollten wir mehr denn je die Relevanz und Bedeutung des kurzfristigen Erfolgs an den Finanzmärkten in Form der Vorhersage von Marktentwicklungen auf 6- bzw. 12-Monatssicht bzw. der Erzielung kurzfristiger Gewinne hinterfragen“, meint Peter De Coensel. Die Finanzmärkte suchen diesbezüglich nach ungesunden Grenzen. Die Große Finanzkrise von 2008/2009 wurzelte in den Exzessen bei strukturierten Anleihenlösungen mit Bezug auf Hypotheken und Krediten. Wird die nächste Finanzkrise ihre Wurzeln in den Exzessen haben, die durch strukturierte Aktienlösungen repräsentiert werden, wie die neuartigen ‚Special Purpose Acquisition Companies‘ (SPACs) oder Nischen-ETFs – sei es mit oder ohne Leverage? Die Zukunft wird für Anleiheninvestoren herausfordernd sein, aber nicht in dem Maße, dass Flucht aus der Anlageklasse mehr Trost bieten würde. Ganz im Gegenteil.
Den vollständigen Kommentar von Peter De Coensel finden Sie hier (PDF-Download).
